можно продать, как только в этом возникнет необходимость, будь она вызвана финансовыми или личными обстоятельствами. Однако в умах инвесторов существует известная путаница относительно того, что в этом вопросе считать надежной защитой. Это, в свою очередь, дает основание для еще большей неразберихи в отношении желательности владения акциями, не котируемыми ни на одной бирже. Такие акции обычно называют акциями «с прилавка», или внебиржевыми.

Причиной путаницы являются фундаментальные изменения, произошедшие с операциями с обыкновенными акциями в этой четверти века, в результате чего рынки 1950-х годов очень отличаются от рынков не столь далеких приснопамятных 1920-х. В продолжение большей части 1920-х и во все годы, им предшествовавшие, клиентами биржевых маклеров были относительно небольшие группы состоятельных людей. Большинство покупок совершалось крупными пакетами, часто состоящими из многих тысяч акций. Мотивом сделки обычно была их быстрая перепродажа по более высокой цене. В повестке дня стояли не инвестиционные операции, а игра на бирже. Покупка акций с внесением гарантийного взноса (buying on margin) - то есть на заемные средства - являлась тогда привычным способом ведения дел. Сегодня очень большой процент всех покупок совершается за наличные.

Произошло многое, что повлекло за собой изменение этих весьма колоритных рынков прошлого. Высокие налоги на доходы и наследство - только один фактор. Еще большее влияние оказывает тенденция к выравниванию доходов - год за годом охватывающая всю территорию Соединенных Штатов. Очень богатых и очень бедных людей с каждым годом становится все меньше. Численность промежуточных групп с каждым годом возрастает. Это повлекло за собой уменьшение слоя покупателей крупных пакетов и еще больший рост покупателей малых пакетов. Параллельно происходил громадный рост другого класса покупателей - инсти-

туциональных. Инвестиционные паевые фонды, пенсионные накопительные фонды и фонды участия в прибылях и в какой-то мере даже трастовые отделы крупных банков нельзя рассматривать в качестве представителей горстки крупных покупателей. Скорее это группы профессиональных менеджеров, которым доверено управлять совместными сбережениями огромного числа мелких покупателей.

Отчасти как результат этих процессов, а отчасти как одна из причин, лежащих в их основе, претерпели изменения законодательство и институты, имеющие прямое отношение к фондовому рынку. Была создана Комиссия по ценным бумагам и биржевой деятельности, чьей задачей стало воспрепятствование манипулированию рынком и проведению операций с образованием биржевых пулов, которые пришпоривали безудержную спекулятивную игру на фондовом рынке в прошлом. Вступили в силу правила, ограничившие покупки с внесением гарантийного залога, в результате их место сегодня куда как скромнее прежнего. Но что самое важное и о чем уже говорилось в предыдущей главе - сегодняшняя корпорация сильно отличается от той, какой она была долгое время. По причинам, уже разъясненным выше, устройство сегодняшней корпорации в гораздо большей степени соответствует интересам тех, кто рассчитывает на долгосрочный рост, нежели на покупки с целью быстрой перепродажи.

Все это здорово изменило рынок. Это, бесспорно, представляет собой огромный шаг вперед - однако шаг, сделанный за счет реализуемости акций. Ликвидность акций в основной своей массе скорее снизилась, чем повысилась. Несмотря на захватывающий дух экономический рост и кажущуюся бесконечной череду дробления акций, объем торгов на Нью-Йоркской фондовой бирже снизился. На менее крупных биржах он почти сошел на нет. Биржевой игрок, участник рынка, делающий покупки акций в целях быстрой перепродажи по более высокой цене, и даже новичок («прилипала»), пытающийся предугадать действия манипу-

лятора биржевым пулом, не содействовали становлению здоровой экономики. Они, однако, помогали поддерживать рынок в состоянии готовности.

Мне не хотелось бы вдаваться в семантические подробности. Тем не менее надо отметить, что эти тенденции привели к постепенному снижению веса «фондовых брокеров» и повышению веса тех, кого можно назвать «фондовыми продавцами». Если говорить об акциях, брокер работает на аукционном рынке. Он принимает заказ какого-либо инвестора, который уже определился со своими вложениями. Он стыкует этот заказ с другим заказом на продажу акций, полученным им самим или другим брокером. Этот процесс занимает не так уж много времени. Если получены заказы на достаточно крупные пакеты акций, брокер может работать за очень низкие комиссионные в расчете на акцию и тем не менее закончить год с хорошим доходом.

Сравните его с продавцом, который, убеждая клиента в необходимости действовать определенным образом, имеет дело с рутиной, отнимающей намного больше времени. Количество часов в сутках ограничено. Поэтому, чтобы иметь доход, соразмерный с доходом брокера, ему надо брать большие комиссионные за свои услуги. Это особенно верно в тех случаях, когда продавец обслуживает широкий круг мелких клиентов, а не ограниченный круг крупных. В современных экономических условиях большинство продавцов обслуживают мелких клиентов.

Фондовые биржи по-прежнему работают преимущественно как механизм, обслуживающий скорее фондовых брокеров, нежели фондовых продавцов. Размер комиссионных повысился, но примерно в той же пропорции, что и на большинство прочих услуг. Напротив, внебиржевые рынки действуют на совсем иных принципах. Ежедневно уполномоченные на то члены Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам направляют в редакции газет разных регионов обширные бюллетени котировки наиболее активных внебиржевых ценных бумаг, представляющих