также не было оснований для оптимизма, который послужил бы причиной сохранения акций. В последующие двенадцать месяцев я их все продал по цене, составлявшей немногим более половины «пиковой» цены 1962 года. Но и при этом клиенты, в зависимости от цены, по которой покупались акции, получили семи-десятикратный прирост по отношению к первоначальным издержкам.

Я намеренно привожу, как уже было сказано, наименее, а не наиболее яркий пример для иллюстрации положения о том, что имеет смысл не обращать внимания на краткосрочные флуктуации в оценке действительно многообещающих объектов инвестиций. Ошибка с General California Electronics заключалась не в том, что я сохранил акции в период временного спада, а кое в чем более серьезном. Я стал излишне благодушен вследствие огромного роста стоимости приобретенных акций компании. Стал в результате обращать слишком много внимания на то, что слышал от высшего руководства фирмы, не проводя достаточной проверки путем выяснения мнений работников нижних уровней организации и потребителей. Разобравшись в ситуации и предприняв соответствующие действия, я смог в дальнейшем получить прирост стоимости такого же порядка, на который рассчитывал в General California Electronics, осуществив переброску фондов в другие компании сферы электроники. Главным образом они были переведены в компанию Motorola, акции которой за несколько лет поднялись и в несколько раз превысили пик, достигнутый первоначально General California Electronics.

«Туда и обратно» может означать «обратно без денег»

Анализ инвестирования в Texas Instruments и General California Electronics может преподать еще один урок. Акции Texas Instruments были приобретены летом 1955 года в качестве наиболее долгосрочного инструмента. Мне казалось, что компания заслуживает абсолютного доверия. При-

мерно через год стоимость акций удвоилась. Владельцы фондов, которыми я управлял, знали мой способ ведения дел и, за единственным исключением, проявляли не больше желания получить прибыль наличными, чем я сам. Однако незадолго перед этим у меня был открыт еще один счет, его вкладчики в своем собственном бизнесе привыкли пополнять запасы в периоды пониженной деловой активности по низким ценам и сводить их к минимуму при росте цен. Когда акции Texas Instruments поднялись вдвое, собственники этих средств стали давить на меня, убеждая продать акции. Какое-то время я мог сопротивляться. Когда же акции поднялись еще на 25 процентов, что означало прибыль по отношению к издержкам в 125 процентов, давление усилилось. Аргументы были такими: «Мы согласны с вами в том, что компания хорошая. Но всегда можно будет повторить покупку акций по лучшей цене в фазе снижения рынка». В конце концов я пошел с ними на компромисс, убедив сохранить часть пакета акций, при том что остальное будет продано. Тем не менее даже после впечатляющего падения цен фондового рынка, когда акции упали на 80 процентов по отношению к пику, эти нижние значения были на 40 процентов выше той цены, за которую хотели отдать их эти клиенты.

После резкого роста акций их цена не искушенным в финансовых вопросах людям кажется завышенной. Случай с этими клиентами раскрывает характер еще одной формы риска - которому подвержены те, кто следует практике продажи акций, сохранивших огромный потенциал роста, лишь в силу того, что достигнут значительный прирост стоимости и в данный момент времени акции кажутся переоцененными. Эти инвесторы, допустив ошибку, редко пытаются ее исправить приобретением акций той же компании по более высоким ценам и упускают гораздо большие возможности прироста стоимости.

Рискуя повториться, я все же хочу подчеркнуть, что краткосрочные движения цены по своей внутренней природе

настолько сложны для прогнозирования, что я не верю в возможность, играя в игру «туда и обратно», получать такие же огромные прибыли, какие постепенно накапливаются у долгосрочных, в строгом смысле этого слова, держателей правильно выбранных акций.

В тени дивидендов

В этих заметках я старался показать, как с годами разнообразный накопленный опыт и пережитые события помогали мне сформировать философию инвестирования. Однако, оглядываясь назад, не могу вспомнить ни одной единичной ошибки или, напротив, удачно использованной возможности, которые помогли бы мне прийти к выводам, сформулированным в отношении дивидендов. Мои взгляды складывались и уточнялись постепенно, под влиянием многолетних наблюдений. Я начинал, принимая за аксиому убеждение - так же широко распространенное сорок лет назад, как и сегодня, - что дивиденды есть нечто замечательное для акционеров и следует горячо приветствовать любое повышение размера выплат. Потом мне стали попадаться компании, у которых имелось много заманчивых технический идей и разработок, исходивших из служб НИОКР, которые они не могли «капитализировать». Их финансовые ресурсы были для этого слишком незначительными, заемные - слишком дорогими. Я задумался над вопросом, насколько бы выиграли некоторые акционеры, если бы вместо выплаты дивидендов компания удержала более значительную часть этих ресурсов и инвестировала их в большее число инновационных продуктов.

Я все лучше понимал, что интересы акционеров не идентичны. Некоторым дивидендный доход нужен для поддержания сложившегося образа жизни. Такие акционеры несомненно предпочтут текущие дивиденды более высоким будущим прибылям и увеличению стоимости их акций, которые могут произойти в результате наращивания инвестиций в перспективные продукты и технологии. Такие