что результатом некоторых подобных операций могут оказаться чистые убытки (учитывая уплаченную комиссию). Интересной иллюстрацией того,.как теория вступает в противоречие с практикой, является очаровательная позиция под названием спред «бабочка». Хотя этот пример потребует от читателя приложить некоторые умственные усилия, рассмотрим следующее:

«Длинная» позиция: 1 опцион «колл» на акции XYZ; срок истекает в октябре; цена исполнения 70 дол.; куплен по цене 1 дол. за акцию;

«Короткая» позиция: 2 опциона «колл» на акции XYZ; срок истекает в октябре; цена исполнения 65 дол.; проданы по цене 3 дол. за акцию;

«Длинная» позиция: 1 опцион «колл» на акции XYZ; срок истекает в октябре; цена исполнения 60 дол.; куплен по цене 5 дол. за акцию.

Потраченные на открытие двух «длинных» позиций (покупку опционов) 600 дол., компенсируются 600 дол., полученными от открытия «короткой» позиции (продажи опционов). Если цена упадет ниже 60 дол. за акцию, все опционы будут исполнены, что не принесет инвестору ни прибыли, ни убытка. Если цена, наоборот, поднимется выше 70 дол. за акцию, у инвестора также не будет ни прибыли, ни убытка, так как прибыль от двух «длинных» опционов «колл» уравновешивается убытками от двух «коротких» опционов «колл». Наконец, если цена окажется между 60 и 70 дол., инвестор обязательно получит прибыль.

Когда, однако, мы переносим этот пример на практику и начинаем учитывать расходы на комиссию, теоретические прибыли испаряются, а в предполагаемых точках «при своих» (когда нет ни прибыли, ни убытка) инвестор несет чистые убытки. Таким образом, по мнению циников с Уолл-стрит, спред «бабочку» уместнее было бы назвать спредом «крокодил», поскольку комиссионные «съедают тебя заживо».

ОБРАЩАЮЩИЕСЯ НА БИРЖЕ ОПЦИОНЫ «КОЛЛ»

Владение опционом «колл» обычно приносит прибыль, если курс лежащих в его основе акций повышается. Держатель опциона, зафиксировав цену покупки акций, надеется, что курс акций будет быстро и достаточно резко подниматься, что принесет ему прибыль. Покупатель опциона «колл», при условии, что он верно угадал направление движения цен, может реализовать значительную прибыль, используя «плечо» (leverage), когда каждый потраченный доллар работает как несколько долларов. Если инвестор ошибется в своих прогнозах, он рискует потерять все вложенные деньги.

Обращающиеся на бирже опционы, как уже отмечалось, имеют стандартные цены и сроки исполнения. Например, продаваемые на Чикагской опционной бирже опционы на акции компании AT&T действительны в течение 90 дней после надписания; их срок истекает в третью субботу января, апреля, июля и октября каждого года. Сроки опционов на другие ценные бумаги могут истекать в феврале, мае, августе и ноябре или в марте, июне, сентябре и декабре. В любой момент могут продаваться только такие опционы, срок которых весьма близок к трем месяцам. В порядке эксперимента опционные

биржи попытались в 1985 г. для некоторых наиболее активно продаваемых и покупаемых опционов установить более короткий срочный цикл. Эксперимент оказался удачным. В настоящее время продаются опционы, срок исполнения которых истекает в текущем или следующем месяце. Кроме того, третий месяц становится очередным месяцем истечения опционов с обычным сроком, которые всегда можно купить в расчете на более отдаленную перспективу. Таким образом, в январе (все экспериментальные циклы истечения сроков опционов начинались именно с этого месяца) продаются опционы, срок действия которых истекает в январе, феврале и апреле. В этом отражаются в целом краткосрочный характер опционного рынка и отсутствие желающих заниматься торговлей шести- и девятимесячными опционами, обычными для традиционного фондового рынка.

Цены исполнения до 25 дол. устанавливаются с интервалом в 2/2 пункта, от 25 до 200 дол. - с интервалом 5 пунктов и от 200 дол. - с интервалом в 10 пунктов. Следовательно, цены исполнения опционов на дешевые акции могут равняться 171/,, 20 или 22/2 дол. за акцию, на средние по стоимости акции - 40, 45 и 50 дол., а на дорогие акции -г 250, 260 и 270 дол. Если курс акций поднимается или опускается до очередной точки изменения интервала, новые цены исполнения вводятся обычно через два рабочих дня после этого, за исключением тех случаев, когда по опционам уже наступил месяц истечения их срока действия. Например, цена исполнения опциона на акции, продаваемые по курсу 26 дол., будет в пределах от 25 до 30 дол. за акцию. Если курс этих акций достигнет 30 дол., новая цена исполнения может фиксироваться на уровне 35 дол. и т.д.

Цена исполнения представляет собой сумму в долларах, которую держатель опциона должен заплатить за каждую акцию, если он захочет их купить. За исключением случаев, когда требуется корректировка, прежде всего на выплачиваемые акциями дивиденды или «сплит», опционные контракты «колл» заключаются на 100 штук акций. Таким образом, держатель, например, опциона «колл» на акции компании «Lotus» с истечением срока в январе и ценой исполнения 20 дол. за акцию, для того чтобы исполнить опцион, должен будет заплатить продавцу 2000 дол. Опцион «колл» может быть либо продан, либо исполнен в любой момент времени, пока он остается действительным. После истечения срока опцион уже ничего не стоит, какой бы ни была его стоимость в прошлом.

Если инвестор заплатил 250 дол. премии продавцу опциона «колл» на акции « Lotus* с истечением срока в январе и ценой исполнения 20 дол., теоретически он остается «при своих» При цене акций 22/2 дол. за штуку. Для этого он должен исполнить опцион и купить акции по 20 дол. за штуку, а затем немедленно продать их по цене 22/2 дол. за штуку. При такой цене он зарабатывает 250 дол., которые полностью покрырают уплаченную им премию, а если цена акций поднимется выше, он получит чистую прибыль. Если, например, цена акций «Lotus* достигнет 25 дол. за штуку, опцион «Колл» будет обладать «внутренней» стоимостью (рыночная цена акций минус цена исполнения опциона «колл») 500 дол., что в два раза превосходит первоначальные затраты инвестора. Если, с другой стороны, цена акций «Lotus» упадет до 20 дол. за штуку, инвестор потеряет весь вложенный им капитал.

Хотя опытные опционные спекулянты действительно могут уменьшать свои убытки, продавая обесценивающийся опцион до окончания срока его действия, исключать возможность потери всего вложенного в него капитала никогда не следует. Фактически вероятность потери всех инвестированных денег всегда очень веника. Для того чтобы добиться успеха в операциях с опционами «колл», инвестор должен одновременно правильно спрогнозировать три различных фактора:

1. Направление движения цен:

курс акций должен расти,

а не падать и не оставаться неизменным.

2. Время:

ожидаемое повышение курса должно произойти до окончания срока действия опциона.

3. Степень роста:

курс акций должен настолько превысить цену исполнения, чтобы покрыть расходы на опцион (премию и операционные издержки).

Ошибка в прогнозе всего лишь одного фактора сводит на нет значение правильных прогнозов двух других факторов.

Предположив, что рыночная цена акций «Lotus» на момент покупки опциона «колл» была равна 20 дол. за штуку, мы увидим, что повышение цены на 2 пункта за время действия опциона вполне соответствует прогнозу двух из трех факторов, однако означает для инвестора убытки в размере 50 дол. Именно по этой причине операции с опционами представляют большие трудности не только для типичного «розничного» спекулянта, но и для профессионала, выходящего на рынок опционов время от времени.

Тем не менее вероятность того, что акции «Lotus» поднимутся до 25 или даже 30 дол., привлекает инвесторов, обладающих достаточными средствами, чтобы пожертвовать 250 дол. в расчете на удвоение или даже четырехкратное увеличение инвестированного капитала. На фондовом рынке существует очень мало производных от ценных бумаг инструментов, способных приносить столь значительные прибыли за короткий период времени.

На рынке обращающихся на бирже опционов величина премии определяется в ходе свободного торга между покупателями и продавцами в операционном зале биржи. Можно, однако, назвать несколько факторов, которые диктуют размер премии или помогают определить его. Во-первых, существует взаимосвязь между ценой исполнения опциона «колл» и рыночной ценой лежащих в его основе ценных бумаг. В нашем примере мы показали опцион «при деньгах». Если рыночная цена акций и цена исполнения опциона совпадают, это означает, что в цену продажи опциона будет закладываться вероятность повышения рыночной цены акций, за исключением тех случаев, когда срок прекращения действия опциона «колл» уже близок.

Когда опцион «колл» оказывается «в деньгах» (цена исполнения ниже текущей рыночной цены акций), любые изменения курса акций будут очень быстро учитываться в премии, поскольку здесь возникают перспективы про-