назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [ 110 ] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213]


110

сут никакой ответственности за остатки. Они без всяких юридических последствий для себя могут просто возвратить непроданные ценные бумаги менеджеру. Однако их неудачное участие в размещении выпуска имеет последствия другого рода: менеджеры могут перестать их привлекать в Группы реализации в будущем. Не принимая на себя ответственность за размещение ценных бумаг, члены группы реализации не могут рассчитывать на равное с гарантами вознаграждение своих усилий И обычно довольствуются «отступным», которое представляет собой часть общей суммы, заработанной участниками синдиката на разнице цен. Наиболее часто группы реализации создаются в тех случаях, когда речь идет о размещении больших по объему и не обладающих очень высокой ликвидностью выпусках. Члены синдиката предпочитают отказаться от части своей прибыли в пользу членов группы реализации ради того, чтобы сбыть с рук неходовой товар.

Ценообразование

Установление правильной цены предложения нового выпуска является одновременно искусством и наукой. Обычно действительная (фактическая) цена или купонная ставка по облигациям не фиксируется вплоть до наступления «эффективной даты», когда можно на законных основаниях начать первичное размещение ценных бумаг. Поскольку рыночные цены исключительно капризны, та цена, что казалась привлекательной утром в день начала размещения выпуска или накануне вечером, может таковой уже не оказаться к тому времени, когда представители1 начнут обзванивать своих клиентов, ранее проявлявших интерес к новому выпуску, и запрашивать у них твердые приказы на покупку.

Определение цены предложения облигационного выпуска, возможно, несколько проще. Действительно, под рукой всегда есть дилерские рыночные котировки облигаций с аналогичным рейтингом и сроком обращения. Очевидно, что различий между двумя облигациями с рейтингом АА и сроком обращения 15 лет гораздо меньше, чем между новыми обыкновенными акциями двух различных корпораций. Тем не менее определить цену предложения новых облигаций, точно отражающую соотношение между спросом и предложением, совсем не просто.

При установлении цены на впервые предлагаемые инвесторам акции возникают совершенно иные проблемы. Здесь управляющий гарант (менеджер) сталкивается с дилеммой: с одной стороны, эмитент стремится получить максимально возможную выручку от реализации выпуска; с другой - менеджеру цадо установить такую цену, по которой выпуск будет расходиться. Если цена окажется завышенной, у инвесторов пропадет желание приобретать акции. Если же цена будет занижена, выпуск может превратиться в «горячий», а значительную часть дохода от выпуска получат те, кто продаст эти ценные бумаги на вторичном рынке, т.е. «после рынка». Обычно правильная цена устанавливается с учетом многих факторов: рентабельности компании за несколько последних лет, ожидаемых размеров дивидендов, количества акций в выпуске, отношения рыночной Цены "акции компании к ее чистой прибыли в расчете на одну акцию в сравнении с этим показателем у похожих



компаний, и общих тенденций, господствующих на рынке акций в момент начала продажи Новых акций. Если акции в действительности окажутся недооцененными и будут пользоваться повышенным спросом на вторичном рынке, высокие цены, уплачиваемые за них инвесторами, не позволят получить хороший доход от первичного размещения не только корпорации-эмитенту, но и предыдущим держателям акций (гарантам выпуска). Можно подумать, что в этом случае корпорация будет расстроена. Однако корпорации - это юридические лица, а не реальные люди. Вполне обычное явление, когда руководители корпорации и члены их семей сохраняют за собой значительные количества акций нового выпуска и с удовольствием наблюдают, как их личное чистое богатство быстро растет.

Гораздо чаще бывает, однако, что цена на вторичном рынке не растет, а напротив, по мере того, как разочарованные инвесторы начинают продавать акции, появляются признаки ее падения. При этом над успехом размещения всего выпуска нависает угроза, и менеджер должен немедленно принимать меры к поддержанию цены.

Стабилизация

Этот вполне законный метод фиксации цены может использоваться управляющим гарантом до тех пор, пока выпуск не стал «горячим». Метод состоит в том, что менеджер скупает акции, продаваемые теми, кто их только что купил. Если менеджер готов покупать эти акции по цене первичного предложения или чуть ниже, их будет невозможно купить на вторичном рынке дешевле, цо крайней мере до тех пор, пока не завершится первичное размещение. При обычном гарантировании все убытки, понесенные в ходе реализации этого метода, распределяются пропорционально межяу всеми участниками синдиката. Возможность использование этого метода и объем стабилизации (в акциях или в денежном выражении) должны оговариваться в проспекте.

Плата (вознаграждение)

Вознаграждение получаемое инвестиционными банкирами за гарантирование выпуска, сильно варьируется. Некоторые выпуски изначально представляются более рискованными по сравнению с другими. Иные выпуски появляются на рынке в неподходящее время. Гарантируя подобные эмиссии, банкиры обычно требуют большее вознаграждение за повышенный риск. Выяснить, каким образомобычно устанавливается плата за услуги гарантов, можно из информации еженедельного журнала «Investmeiit Dealers Digest* о совершенно новых и относительно недавно предложенных инвесторам выпусках ценных бумаг. В типичном предложении акций цена описывается следующим образом*. «16,25 дол. минус 68 центов, за гарантирование 23 цента, менеджеру 23 цента, перераспределение 25 центов». Размещается 774 ООО акций, т.е. выпуск нельзя считать особенно большим.

Эмитент в этом случае получает 15,57 дол. с каждой акции, остальные 68 центов остаются в распоряжении синдиката и распределяются в различных



пропорциях между его членами. Вознаграждение менеджера составляет все 68 центов («большой спред») с каждой проданной им одному из его собственных клиентов акции. От продажи других акций менеджер получает по 23 цента с каждой акции. Участники синдиката, являющиеся только гарантами размещения, получают 23 цента с акции в виде платы за гарантирование, а те, кто не только гарантирует, но еще и сам продает акции, могут получать (после отчисления 23 центов менеджеру) по 45 центов с каждой акции Другие дилеры, не входящие в число гарантов, получат с каждой проданной ими акции так называемое перераспределение в размере 25 центов. Из сказанного выше становится очевидным, что гарантирование размещения, при условии наличия опыта и необходимого капитала, оказывается весьма прибыльным делом.

Вторичный рынок или «после рынка»

Как только синдикат начинает размещать новый выпуск, ценные бумаги из него появляются на вторичном рынке, где их уже могут покупать и продавать фирмы, не входящие в состав синдиката. Если речь идет о размещении облигаций корпорации, вторичнымдля них, даже в случае получения ими биржевой котировки, вероятнее всего, будет внебиржевой рынок. Вторичные сделки с большинством новых акций также совершаются на внебиржевом рынке, по крайней мере в течение некоторого времени. Демонстрируя свое хорошее отношение к эмитенту, инвестиционные банкиры почти всегда «делают* рынок размещаемых акций, хотя по закону от них этого не требуется.

Иногда некоторые исключительные по своим инвестиционным характеристикам новые выпуски появляются на Нью-Йоркской фондовой бирже немедленно после того, как синдикаты начинают их продавать. Обычно это выпуски компаний, которые уже соответствуют всем критериям включения в курсовой бюллетень биржи, за исключением доли акционерного капитала, находящегося в свободном обращении, поэтому эмитент подает заявку на получение биржевой котировки одновременно с регистрацией нового выпуска. Примерами такого незамедлительного получения котировки на NYSE" были «The Tribune Company* (владеет газетами «The Chicago Tribune*, «The New York Daily News* и рядом других средств массовой информации) и «British Telecommunications*, огромная британская телефонная компания, приватизированная в 1985 г.

Вторичное размещение (предложение) ценных бумаг

Результатом вторичного размещения (secondary distribution) являются поступления от продажи ценных бумаг, получаемые их прежними держателями, в отличие от первичного размещения, когда доходы поступают в распоряжение корпорации-эмитента. Изредка на продажу выставляются крупные пакеты акций, принадлежащие служащим корпорации, а иногда акции продают учредители трастов или благотворительных фондов либо члены семей основателей предприятий. Продажа таких крупных пакетов обычно требует регистрации, аналогичной регистрации новых выпусков, поскольку предлагаемые

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [ 110 ] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213]