обороту, но и числу сделок, совершенных за день. Иными словами, количеству индивидуальных предложений. По этому параметру торговля на западных и российских площадках отличается приблизительно так же, как и количество частных инвесторов, присутствующих на рынке, т.е. в сотни и тысячи раз.

Действительно, сравним торговлю акциями РАО «ЕЭС России» и Microsoft Inc. (MSFT), котируемых на площадках ММВБ и NASDAQ и оцениваемых рынком по порядку величины в 10 центов и 50 долл. США. Ликвидность этих ценных бумаг очень высока. Спрэды между ценами бид и аск акций этих эмитентов сопоставимы по величине и равны единице в четвертом знаке. Количество обмениваемых акций за день составляет сотни и десятки миллионов (700 млн. против 50). Более того, количество акций отечественной компании в обращении превышает аналогичное количество бумаг компании MSFT почти на 4 порядка (40 000 млрд. против 5). Но при этом время обращения бумаг РАО ЕЭС (см. гл. 16) меньше, чем период оборачиваемости акций компании Microsoft*. Качественное же отличие в торговле этими бумагами состоит в том, что по акциям компании Microsoft проходят десятки сделок ежесекундно, в то время как по бумагам отечественного энергетического холдинга часто в течение нескольких секунд не совершается ни одной сделки. Иными словами, активность торговли, выраженная в числе сделок за день, по самой ликвидной бумаге отечественного рынка сравнительно мала. Исключительно малое число индивидуальных предложений характерно для всего отечественного рынка. Этот факт еще сильнее бросается в глаза, если сравнить активность торгов на NYSE бумагами ОАО «Ростелеком» (ROS) и других, обращающихся на этой бирже бумаг ведущих компаний телекоммуникационного сектора.

На этой особенности торговли бумагами российских эмитентов мы уже подробно останавливались в предыдущей главе. Отметим лишь, что прямым следствием слабой активности торгов на российских площадках является то, что спрэд между ценами бид и аск в отдельные моменты времени под действием преобладающего спроса или предложения может резко увеличиваться и сильно изменяться (примерно в 5 раз) в течение дня. Под давлением спроса и предложения продавцы и покупатели быстро «разбегаются», что и создает серьезные проблемы для крупных инвесторов, желающих приобрести бумаги по выгодной цене и целевым образом в течение од-

Обратим внимание на то, что время обращения порядка нескольких десятков дней было характерно для высокоспекулятивных компаний технологического сектора в период расцвета этого сегмента экономики в США.

ГЛАВА 37 Отличия работы на российском и западном фондовых рынках

ной сессии переформировать свои портфели. Другим прямым следствием, как было уже сказано, является то, что цены на российском рынке в отличие от заокеанского изменяются в ходе торгов не столь плавно при сравнимой волатильности дневной торговли.

Опережающее развитие торговли онлайн

Ваучерная приватизация завершила процесс первичного размещения акций предприятий среди населения. Люди в мгновение ока стали вдруг «инвесторами». Подавляющее большинство населения совершенно не представляет, что делать с акциями, и мечтает лишь о том, как бы обернуть абстрактные бумаги в конкретные материальные ценности. И уж мало кто, помимо профессиональных спекулянтов и любителей, помышляет об обратной процедуре - конвертировать свои сбережения в акции ведущих отечественных предприятий. Для того чтобы население страны активно включилось в процесс инвестирования, должно вырасти новое поколение, которое уже не помнит времен политической и экономической нестабильности, «черного вторника» 1994 г., августовского кризиса банковской ликвидности 1995 г., а также пирамид ГКО и МММ. А пока в общей массе людей царит недоверие к существующим и возникающим финансовым институтам.

В 1999 г. появилась реальная возможность напрямую, от своего имени, участвовать во вторичных торгах на ММВБ. С помощью современных интернет-технологий фондовая секция ММВБ посредством аппаратно-программного интерфейса (шлюза котировок) позволила клиентам активно участвовать в торгах в режиме реального времени. ММВБ в настоящее время - по сути электронная биржа, торговля на которой аналогична торговле через электронные коммуникационные сети (ECN), возникшие впервые на фондовом рынке США (SOES, ISLAND, INCA, REDI+ и др.). Торговля по электронной сети позволяет участникам рынка видеть текущие котировки и осуществлять в режиме онлайн сделки с контрагентами, находящимися на огромном расстоянии друг от друга. Благодаря шлюзу котировок рынок приобрел прозрачность. Эффективность и ликвидность торговли растут очень высокими темпами.

Отметим, что прямой доступ к торговле на рынке акций был предоставлен российским игрокам спустя всего лишь три года после того, как торговля онлайн начала занимать свою нишу в США. Наиболее стремительно онлайновая торговля стала развиваться с появлением ECN на торговой площадке NASDAQ. В США это привело к тому, что на фондовый рынок хлынул поток частных инвес-

ЧАСТЬ V ТЕХНИКА БИРЖЕВОЙ ТОРГОВЛИ

торов и мелких спекулянтов. Объемы торгов NASDAQ стали стремительно увеличиваться. И за пять лет, с 1996 по 2000 гг. включительно, выросли на порядок, сравнявшись с торговым оборотом на NYSE - ведущей и старейшей площадке мира.

По аналогичному пути развивается в настоящее время и российский фондовый рынок. С момента появления шлюза, обеспечившего возможность прямого доступа к торгам, и торговли малыми лотами с гарантированным исполнением приказов доля частных лиц в общем обороте торгов на фондовом рынке начала неуклонно расти. В настоящее время оборот торгов на ММВБ и, что более важно, число сделок за день существенно превышают аналогичные показатели в системе РТС*.

К чему приведет опережающее развитие инфраструктуры российского рынка ценных бумаг, говорить пока преждевременно. Но опыт площадки NASDAQ показывает настоятельную необходимость регулирования правил торговли на столь быстром рынке. Прежде

" всего, необходимо введение жестких условий листинга и делистин-га для компаний, бумаги которых могут котироваться на российских

• фондовых площадках. Правила доступа к торгам на отечественных биржах должны быть аналогичны тем, которые приняты на NYSE.

1 Эмитенты должны иметь прозрачную отчетность и удовлетворять требованиям, аналогичным тем, которые перечислены в таблице в гл. 17. Напомним, что в числе этих требований присутствует такой важный показатель, как минимальное количество частных держателей бумаг, владеющих пакетом акций, не менее определенного. В противном случае вероятность возникновения финансовых пирамид в лице отдельных компаний остается очень высокой.

Как показывает зарубежный опыт, рынок рано или поздно обрушивает такие пирамиды, очищает сам себя от пыли и избавляется от случайных попутчиков. В США за три года снижения фондового рынка, с марта 2000 по конец 2002 г., были признаны несостоятельными и обанкротились более тысячи компаний, бизнес которых ни в коей мере не соответствовал их рыночной капитализации.

Независимость сегментов рынка

Опережающее развитие инфраструктуры рынка ценных бумаг выразилось в следующем. Шлюз котировок ММВБ предоставил возможность брокерам и их клиентам получать информацию в режиме

* Речь идет о так называемом классическом дилерском рынке, представляемом торговой системой РТС. Прочие секции фондовой биржи РТС в настоящий момент демонстрируют высокую динамику развития, что должно принести свои плоды в недалеком будущем

ГЛАВА 37 Отличия работы на российском и западном фондовых рынках

онлайн непосредственно из торговой системы. Это обстоятельство помогло понизить брокерам издержки по обслуживанию клиентов и комиссионные расходы соответственно. Клиенты теперь имеют полную возможность не только совершать операции на бирже в реальном времени, но и контролировать состояние своего счета, находясь далеко за пределами Москвы. В результате не только инвесторы России, но и русскоязычные игроки за рубежом получили прямой доступ к торгам на ММВБ. Последнее имеет громадное значение для привлечения зарубежных частных инвестиций в Россию и интеграции нашей экономики в мировую.

До сих пор отечественный фондовый рынок развивался самостоятельно. Торговля носила чисто спекулятивный характер. Это выражалось, в частности, в том, что бумаги качественно различных эмитентов росли в цене и падали одновременно. И лишь в последние два года наметилась дивергенция между различными секторами отечественной экономики. Это означает, с одной стороны, что на российский рынок наконец пришли неспекулятивные инвесторы и торговля начала обретать цивилизованные формы. С другой стороны, обозначился процесс интеграции деятельности отдельных российских предприятий в мировую экономику. Рейтинг отдельных российских корпораций, таких как НК ЛУКОЙЛ, ГМК «Норильский никель», ОАО «Ростелеком», неуклонно растет, и эти компании стали известны не только в России, но и за рубежом.

Пока дивергенция в динамике цен бумаг компаний, принадлежащих различным секторам экономики, еще не столь ярко выражена, как на фондовом рынке США. Но сдвиги в этом направлении есть. Инвесторы получили реальную возможность диверсифицировать свои вложения и целевым образом формировать свои портфели. Без этого в настоящее время стала невозможной успешная торговля на отечественном рынке. Тем не менее спекулятивная ориентация на Запад в отсутствие «инвестиционных идей» еще очень сильно выражена. Любопытно наблюдать, как часто динамика торговой сессии на ММВБ в точности следует за малейшими, незначительными колебаниями фьючерса на фондовый индекс S&P 500. Однако значительные дневные скачки этого ведущего индекса фондового рынка США почти не отражаются на динамике отечественного рынка. Мы полагаем, что в будущем российские операторы будут ориентироваться в своих спекуляциях не на западные, а на российские фондовые индексы, товарные фьючерсы и макроэкономические тенденции развития отечественной экономики. Это необходимо принимать во внимание, формулируя долгосрочную стратегию и тактику торговли на отечественном рынке.

Настоящий квадрат не имеет углов

ЛаоЦзы ДаоДэЦзин, 41

Часть VI Игры

п рофессиона л ов