• Для выхода из кризисной ситуации фирма «Радуга» взяла кредит, проценты по которому составляют 0,5 млн. руб.; теперь сила воздействия финансового рычага равна 1,2.

Провести оценку перечисленных в условиях примера 7 трех направлений выхода из кризиса.

Решение

Оценку преимуществ различных направлений выхода из кризиса удобно делать в табличной форме:

Очевидно преимущество второго направления выхода из кризиса, которое позволяет сохранить значительный рыночный сегмент при относительно меньшем предпринимательском риске.

4- .

ГЛАВА 3

РАСПРЕДЕЛЕНИЕ ПРИБЫЛИ. ДИВИДЕНДНАЯ ПОЛИТИКА И ПОЛИТИКА РАЗВИТИЯ ПРОИЗВОДСТВА

Часть нарабатываемой предприятием чистой рентабельности собственных средств поглощается дивидендами, другая часть «уходит» в развитие производства. Этот процесс осуществляется под непосредственным воздействием принятой предприятием нормы распределения (HP), которая показывает, какая часть чистой прибыли выплачивается как дивиденд. Так, к примеру, если прибьшь после уплаты налога равна 100 тыс. руб., а сумма дивидендов - 23 тыс. руб., то HP равна 23% или 0,23.

/7Ш Очень скоро нам встретится термин «внутренние темпы роста». Речь пойдет о темпах увеличения собственных средств предприятия как необходимом условии наращивания оборота и развития предприятия. Совершенно очевидно, что темпы роста оборота зависят самым непосредственным образом от внутренних темпов роста. И в обратную сторону: достижение высоких темпов роста оборота повышает возможности увеличения собственных средств предприятия. Будем пользоваться сокращением: ВТР - внутренние темпы роста (или темпы прироста собственных средств).

Чистая рентабельность собственных средств (РСС) очерчивает не только верхнюю границу потенциального развития производства, но и верхтшй уровень дивиденда: если РСС равна 20%, то, отказавшись от распределения дивидендов, можно увелитить собственные средства на эти самые 20%, либо, отказавшись от финансирова1Шя развития, выплатить 20%-ные дивиденды; когда же предприятие решается и на то, и на другое, то приходится «разъединять» рентабельность собственных средств и искать наилучшее соотношение между нормой распределения и процентом увеличения собственных средств, т. е. внутренними темпами роста (ВТР).

Если, к примеру, при РСС = 20% предприятие распределяет на дивиденды 1/4 прибьши (HP = 0,25), то

ВТР = РСС X (1 - HP) - 20% X (1 - 0,25) = 15%.

Рассмотрим основные этапы разработки дивидендной политики в сочетанием с финансовым прогнозированием на примере предприятия, имеющего следующую структуру аналитического баланса:

Актив за вьгаетом кредиторской задолженности - 10 млн. руб. В пассиве - 4 млн. руб. собственных и 6 млн. руб. заемных средств.

Оборот составляет 30 млн. руб. НРЭИ достигает 1,8 млн. руб. Коммерческая маржа (НРЭИ/ОБОРОТ х 100) равна 6%.

Задолженность обходится предприятию в среднем в 14% (СРСП = 14%). Условная ставка налогообложения прибьши составляет 1/3.

Распределяется на дивиденды 1/3 чистой прибьши (HP = 0,33). Экономическая рентабельность равна 18%. Рассчитаем ключевые показатели.

ЭР =

НРЭИ ОБОРОТ

ОБОРОТ АКТИВ

= 6%хЗ = 18%.

Коммерчес- Коэффициент кая маржа трансформации

ЭФФЕКТ

?™ога=1<э-срсп,х1£.а8%-тх;;=

РЫЧАГА

= 4%.

i- - + (.QgQpQ РЫЧАГА -

ВТР = РСС X (1 - HP) = 16% X (1 - 0,33) = 10,8%.

Таким образом, предприятие при внутренних темпах роста 10,8% имеет возможность увеличить собственные средства с 4 млн. руб. до 4,43 шн. руб. Но тогда, не нарушая соотношения между заемными и собственными средствами, можно довести задолженность до 6,65 млн. руб.:

6,65 млн. руб. 6 млн. руб. .

4,43 млн. руб. 4 млн. руб. •

Значит, не меняя структуры пассива, можно увеличить его объем (не считая долговых обязательств поставщикам) до (6,65 млн. руб. + 4,43 млн. руб.) = 11,08 млн. руб. Это плюс 10,8% по сравнению с прошлым периодом. Соответственно и актив возрастет на 10,8% и составит 11,08 .млн. руб. Вы замечаете? Сколько про-«

центов насчитаем внутренних темпов роста - на столько процентов можем увеличить и актив!

Поэтому первый вывод: при неизменной структуре пассива внутренние темпы роста применимы к возрастанию актива.

Далее, если коэффициент трансформации, равный трем, поддерживается на прежнем уровне, то актив объемом 11,08 млн. руб. принесет 33,24 млн. руб. оборота. Опять плюс 10,8%!

Второй вывод: при неизменной структуре пассива и неизменном коэффициенте трансформации внутренние темпы роста применимы к возрастанию оборота.

Сделанные выводы открывают прямой и короткий путь к овладению одним из главных методов финансового прогнозирования - методом формулы. В прогностических вариантных расчетах по этому способу начинают, как правило, с постановки цели: добиться такого-то увеличения оборота.

Итак, предприятие ставит цель: добиться 20%-ного приращения оборота. Что для этого необходимо и какой может оказаться норма распределения?

Уже подсчитано, что без структурных изменений, «своим ходом» обеспечивается рост оборота на 10,8%. А необходимо плюс 20%. Тогда оборот составит 36,0 млн. руб. Под него при КТ, равном трем, надо 12,0 млн. руб. актива (у нас пока 11,08 млн. руб.) и столько же пассива (см. рис. 1).

11,08 млн. руб. (+10,8%)

ПАССИВ 12 млн. руб.

СС = 4,43 млн. руб. ЗС = 6,65 млн. руб.

ДЕФИЦИТ 0,92 млн. руб.

11,08 млн. руб.

Увеличить собственные средства на 0,92 млн. руб.? Но тогда надо менять норму распределения

Увеличить задолженность на 0,92 млн. руб.? Но тогда плечо финансового рычага будет

равно 1,7 против прежних (6 млн. руб. : 4 млн. руб.) = 1,5

Рис. 1

Давайте попробуем кoмпpoшccный вариант: чтобы поддержать на прежнем уровне соотношение заемных и собственных средств, увеличим собственные средства на 0,46 млн. руб. и одновременно заимствуем 0,46 млн. руб.

Тогда ЗС : СС = (6,65 млн. руб. 4- 0,46 млн. руб.) : (4,43 млн. руб. 4- 0,46 млн. руб.) = 1,5. Система не разбалансируется, можно оставлять прежнюю норму распределения. Но это, конечно, упрощенное решение. Зачастую не только можно, но и должно произвести структурные изменения:

• если удастся улучшить коэффищтент трансформации (напри-, мер, нарастить выручку и сэкономить на управленческих и др.

расходах) до 3,2, то не придется увеличивать на 20% актив ради 20%-ного увеличения оборота;

• благодаря этому, возможно, удастся отыграть сколько-нибудь процентных пунктов коммерческой маржи (скажем, получить семь процентов вместо шести процентов);

• одновременно распределить на дивиденды не 33, а 14% прибьши.

При таких условиях предприятие получит рентабельность собственных средств на уровне 23,3%, а ВТР на уровне 20,038%:

РСС = 2/3 ЭР + ЭФР; РСС = 2/3 (7% X 3,2) + 2/3 (22,4% - 14%) х 1,5 = 23,3%; ВТР = РСС (1 - HP) = 23,3% X 0,86 = 20,038%.

Цель достигнута: внутренние темпы роста и процент увеличения оборота совпали, следовательно, 14%-ная норма распределения выбрана верно.

Теперь появляется возможность подвести итоги.

ГЛАВНЕЙШИЙ ВОПРОС ДИВИДЕНДНОЙ ПОЛИТИКИ: как примирить интересы акционеров с необходимостью достаточного финансирования развития ?

ДЕЙСТВИТЕЛЬНО чем большая часть чистой прибьши выплачивается дивидендами, тем меньше остается нераспределенной прибьши на самофинансирование развития. Увеличение нормы распределения влечет за собой снижение внутренних темпов роста, что, в свою очередь, накладывает ограничение на темпы наращивания выручки и уменьшает возможности к привлечению кредитов (чем меньше собственные средства, тем меньше шансов получить кредит на подходящих условиях).

ожидания инвесторов тоже надо оправдывать. Не получая достаточной прибьшьности на вложения, инвесторы начинают скидывать свои бумаги, курс акций падает, рьшочная цена предприятия снижается и может бьп-ь утерян контроль над акционерным капиталом.

Модель расчетов по дивидендной политике, приведенная в этой главе, несложна, изящна и отлично зарекомендовала себя на практике.

ТЕМ НЕ МЕНЕЕ прежде чем начать расчеты, необходимо:

а) определить норму распределения прибыли на дивиденды, приняв во внимание всю-совокупность конкретных обстоятельств - ограничений правового, контрактного, финансового характера (выплата дивидендов снижает ликвидные средства) и даже социально-психологические аспекты бизнеса;

б) определить приемлемую для Вас методику дивидендных выплат. Для этого можно воспользоваться нижеследующей таблицей:

Таблица 1. Методики дивидендных выплат*

* Более подробно - см. Ковалев В.В. Финансовый анализ - М.: Финансы и статистика, 1996, с. 253-267.