назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [ 43 ] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64]


43

1. Модели успешного ведения бизнеса связаны с тем, что Интернет-компаниям, таким как Amazon, необходимы незначительные капиталовложения, по сравнению с их кирпично-каменными конкурентами. Кроме того, использование электронных платежей сокращает задержку в получении клиентских денег по сравнению с пересьшкой денег поставщикам. Это означает, что растущий бизнес на самом деле получает наличные средства из работающего капитала.

2. Обычно, в основе положительной отдачи лежит принцип повышения эффективности в зависимости от масштабов производства: самые крупные компании несут минимальные затраты на единицу продукции. Движущей силой принципа повышения эффективности за счет масштабов производства является аспект предложения, поэтому увеличение эффективности может столкнуться с естественными ограничениями, что, в результате, приведет к постепенному угасанию и к далеко не лидирующему положению на рьшке. В сфере Интернет-экономики, напротив, положительная отдача достигается при помощи сетевого эффекта, основным принципом которого является постулат: чем больше пользователей сети, тем более ценной она становится для каждого из них. А именно, ценность сети возрастает экспоненциально, когда количество ее пользователей увеличивается в арифметической прогрессии. Сеть пользователей очень ценна и, увеличиваясь, становится, со временем, еще более ценной, приобретая постоянных клиентов и повышая обоснованность чрезмерных доходов. Компании начинают наслаждаться этим порочным кругом и рост их доходов часто в значительной степени превосходит темпы увеличения их расходов.

3. Преимуществами "первых" пользуются те компании, которые имеют достаточное число клиентов, чтобы начать описанный выше порочный круг. Согласно данной концепции, компаниям зачастую имеет смысл пренебречь текущими прибьшями и попьттаться создать свою клиентскую сеть. Бьтть первым в определенной экономической сффе - очень важно, так как это дает возможность сделать марку, установить стандарты индустрии и увеличить стоимость входа для новичка-конкурента.

4. Эффект опциона заключается в том, что компании Новой экономики могут использовать свою уже развитую сеть, чтобы использовать новые возможности по мере раскручивания бизнеса в будущем. Другими словами, сеть клиентов наряду с мощным интеллектуальным капиталом позволяет таким компаниям быстро продвигаться на рьшках, открывая тем самым потенциальные возможности получения новых прибылей. Таким образом, их структура предоставляет им "опцион" на будущее, напоминающий финансовый опцион: финансовый опцион дает его держателю право, но не обязьгоает его покупать или продавать ценные бумаги по определенной цене. По аналогии, компании, обладающие реальным опционом, имеют возможность, но не обязаны делать потенциально прибыльные инвестиции, чтобы выйти на новый рьшок. Поразительно то, что чем выше

волатильносгь, то есть чем вьште степень неуверенности относительно дальнейшего движения рьгака, тем вьште стоимость этих отщионов. Это связанно с тем, что волатильносгь и неопределенность подчеркивают ценность будущих возможностей. Напримф, опьтт и привилегии компании Amazon в области электронной торговли на рьшке печатной продукхщи дают ей вещественный опцион для инвестиций в элекфонную торговлю на рьшке музыкальной продукции, кинофильмов и сувешфов.

Эти интфесные взгляды, изложенные в начале 1999 года, появились параллельно с бычьим фендом, господствовавшим на рьшке несколько лет, включая 1999 год. Они прибавили оптимизма и усилили эффект толпы при помощи механизма, аналогичного тому, что был представлен на Рис. 43. Однако, они вьщдядят менее привлекательно в контексте медвежьего тренда по индексу Nasdaq, который последовал за его обвалом в апреле 2000 года и продолжавшемся белее двух лет. Так, например. Колер (КоИег) и Зейн (Zane) [241] утвфждали, что фадиционный фиумвират роста доходов, инфляции и процентных ставок объясняет большинство взлетов и падений амфиканских индексов (в то же время не исключая существование пузырей сильно капитализированных компаний новых технологий).

В самом деле, как уже подчеркивалось в главе 1, история дает нам множество примеров пузырей, появившихся на почве нереалистичных ожиданий будущих доходов и закончившихся фахом [454, 236]. Одни и те же базовые составляющие обнаруживаются неоднофатно; провоцируемые изначально прошыми футщаментальными позициями, инвесторы начинают испьттывать этпузиазм, самореализующийся на фоне подражательных процессов или стадного поведения, которое ведет к необоснованному росту цен и завышению ценности. Основные причины фахов на американских рынках в 1929, 1962, 1987, 1998 и 200С годах относятся к одной и той же категории, с разницей лишь в секторе, где начат образовываться пузырь: в 1929 году таким сектором стал сектор коммунального хозяйства, в 1962 году - элекфонный сектор; в 1987 году пузырь получил поддержку от потери конфоля над общей рьшочной ситуацией и завышенных ожиданий новых частных инвесторов; в 1998 году провоцирующим фактором оказались большие надежды на инвестиционные возможности в России, которые, в конечном счете, не оправдались; в 2000 году появление пузьфЯ было вызвано ожиданиями прибьшей от Интернета и телекоммуникаций, а также других компаний сектора Новой экономики. Однако, рано или поздно, подлинная ценность акций всегда возвращается к фундаментальному уровню, основанному на реальных движениях денежной наличности.

Этот факт не остался незамеченным Управляющим Федеральной Резервной Службой США Аланом Гринспеном, который отметил: "Возможно ли, что настоящий период несет в себе нечто совершенно новое, способное послужить обоснованием подобной самоуспокоенности? Да, возможно. Рынки стали более эффективными, конкуренция приняла мировой размах, а информационные технологии, вне всякого сомнения, уфегшли стабильность деловых операций. Но, к сожалению, дорога истории усеяна



миражами подобных "новых эр", которые, в результате, оказьгоались лишь видениями. Иными словами, история взьшаег к осторожности".

На Рис. 112 изображен логарифм индекса Nasdaq-композит, приведенный в соогвегсгвие с уравнением логопериодического степенного закона (15). Временной интервал для данной подгонки бьш опрецеяен при помощи той же процедуры, что и в случаях остальных крахов: пфвой точкой является наименьшее значение индекса до начала формирования пузьфя, а последняя точка представляет собой рекфдно высокое значение индекса.

Рис 11Z Наилучшее (средиеквадраточеское отклонение=0.061) и третье (среднеквадратическое оп<лонение=0.063) соответствия уравнению (15) для натурального логарифма мщекса Nasdaq-композит. Значения параметров соответствия: Ais9.5, Bf-1.7, mf.Zr, УШЗ, UF>7.0, ф «ЧИиАя* 1.1,BiOsOj06,mpO 4-2000.25 (дЯйфяЧЩ соответственна Источник [217].

Определение момента зарождения пузьфя - ювелирная работа, тогда как окончание формтфования пузыря объективно определено датой, когда рынок достиг сюего максимального значения. Пузьфь обозначает ускорение темпов роста цен. В случае с индексом Nasdaq, цена акций утроилась за пфиод с 1990 года по 1997 год. Однако, этот рост бьш умножен на 4 за фи года, предшествующих данному фаху, определяя, таким образом "точку перегиба" индекса. В общем, определить подобную "точку пфегиба" довольно просто на большинстве ликвидных рынков, хотя это не всегда так в отношении развивающихся рынков, которые мы будем рассмафивать в главе 8. Что касается деталей методики подгонки модели к данным, то мы отсьшаем читателя к источнику [221].

Без сомнения, исследователи и аналитики придумали большинстю post-factum историй, относящихся к фаху в апреле 2000 года вследствие обвала акций компании Microsoft Inc., который произошел из-за префащения перегоюров компании с федеральным правительстюм США от 1 апреля по юпросу антимонопольной политики. Также имело место влияние и многих других

факторов. Здесь мы рассмафиваем фах индекса Nasdaq, как естественную смерть спекулятивного пузьфя. Из полученных результатов ясно видно, что этот пузьфь лопнул бы в любом случае, независимо от исхода перегоюров по монополиям. Однако, согласно нашему анализу, основанному на вероятностной модели пузырей, описанной в главах 5 и 6, точное время гибели пузьфя окончательно не детерминировано и подафжено влиянию случайных факторов, при этом вероятное время фаха в любом случае Офаничено узким временным диапазоном, приблизительно в 1 месяц (за исключением медленного обвала в 1962 году).

Логопфиодические фитические признаки можно также обнаружить на акциях отдельных компаний, таких как ШМ и Procter&Gamble, как показано на Рис. 113 и Рис. 114, соответственно. Эти два фафика дополняют графики Рис. 9 и Рис. 10 в главе 1, предоставляя оценку сигналов, предвещающих фах. Эти сигналы отличаютея большим уровнем шума по фавнению с фупными индексами, но, тем не менее, они отчетлию видны. Степень обобщения в случае с акциями отдельных компаний несколько ниже, поскольку оценка компании также представляет собой сложную союкупность многих уникальных факторов, связанных с направлением деятельности компании. Имея дело с обширными совокупными индексами, мы отбрасываем все эта особенности, чтобы в основном проследить общие настроения на рынке и направление его движения. В этом заключается основная причина того, почему предвестники логопериодического степенного закона обладают большей стабильностью и значимостью на фупповых финансовых рядах по фавнению с динамикой индивидуальных актиюв. Если спекуляция, подражание и стадность в определенный момент становятся сильнейшей силой, управляющей ценой на акцию, можно ожидать появления признаков логопериодического степенного закона поверх всех частных факторов.

Рис. 113. Наилучшее (среднеквадратическое оп<лонение=3.7) соответствие уравнению (15) для цены акции IBM изображено в виде сплошной линии. Значения параметров соответствия: 4796, Вв.щ В2С«-б.Г, inf=0.24, t~M,56, &я.2и 9>«0.01 Источник [217].



98.8 99.0 99.2 99.4 99.6 99.8 00 00.2 Date

Рис. 114. Наилучшее (средне1шадраточеское отклонение «3.7) соответствие уравнению (15) для цены акции Ptocter&Gamble. Значения параметров соответствия: Ат, Bf В£>>4Я, fc=200ft«, и f) я-ОЗ. Источник [217].

"Антипузыри"

Подаодя итог можно сделать вывод, что подражание в среде трейдеров и проявление их стадного поведения не только приюдят к возникновению спекулятивных пузырей со стремительным ростом завышенных цен и юзможным крахом на финансовых рынках, но также и к "антипузырям" с замедлением и девальвацией рынка после достижения им рекордных высот [213]. Таким образом, существует определенная симметрия между спекулятивным поведением бычьего и медвежьего трендов. Такое поведение зафиксировано на японском фондоюм индексе Nikkei в период с 1 января 1990 года до 31 декабря 1998 года, а также на фьючерсах по золоту после 1980 года, при этом оба случая произошли после достижения рекордно высоких отметок.

Вопрос, которым мы задаемся, таков - возможно ли, что совместное стадное поведение трейдеров способствует созданию изменений на рьшке, симмефичных по отношению к ускоряющимся спекулятивным пузьфям, часто заканчивающимся крахами. Симметрия вьтолняется с учетом временной инверсии около критического времени tc, тогда, когда производится замена Kt<tc на / > 4. Эта симметрия предлагает обратить внимание на замедление девальвации, вместо ускорения роста цены. Связанные с этим наблюдения приводились на Рис. 94 в отношении к краху в октябре 1998 года, где ясно видно, что подразумеваемая волатильносгь торгуемых опционов несколько уменьшилась после обвала в октябре 1998 года до сюей долгосрочной оценки с максимума, достигнутого ю время краха. Об этом свидетельствует угасающий степенной закон с замедляющимися логопериодическими осцилляциями. Это как раз тот тип

поведения, который мы сейчас представим, но на реальных ценах.

Критическое время tc соответствует кульминации на рынке, либо при увеличении степенного закона с предварительным ускорением логопфиодических колебаний, либо при уменьшении степенного закона с замедлением логопфиодических колебаний после фитического времени. В главе 8, на примере российского рынка мы покажем, как две сфуктуры могут появляться одновременно в фитическое время tf Это, однако, доволыю редкий случай, юзможно, потому, что почти все ускоряющиеся рынки с при<уплвием логопфиодичносги неизбежно заканчиваются крахом, "рафыюм" рынка, нарушающим симмефию (tc-t, asvit <tcBtc-t, jmt>tc). Стадное поведение может появляться и сфемительно ослабевать после рекордных выссп- на медвежьем (нисходящем) тренде, даже если предшествующий бычий тречц, завфшившнйся временем 4, не характеризовался усилением подфажания. Симмефия, таким образом, остается статистической или глобальной и наблюдается скорее в ансамбле, чем в каждом отде)1Ьно рассмафиваемом случае.

Медвещш тренд т1шде1<!]Щ§тшгегигш

Самый недавний примф настоящей длительной депрессии пришел из Японии, где индекс Nikkei снизился более, чем на 60% са 9 лет после рекордно высокого уровня, достигнутого 31 декабря 1989 года. На Рис. 115 представлен логарифм индекса Nikkei с 1 января 1990 года по 31 декабря 1998 года. Результаты трех подгонок моделей, изображенные в виде юлнистых линий, используют фи математических вьфажения с вофастающей сложностью: точечная линия представляет простую логопериодическую формулу (15); непрфьгоная линия -это улучшенная нелинейная логопериодическая формула, вьшеденная в [397] и уже примененная к фахам в 1929 и 1987 годах с данными за 8-летний период; шфиховая линия представляет собой расширение нелинейной логопериодической формулы (19) к следующему порядку описания, разработанному в [213]. Эта последняя, самая изощренная математическая формула (25), предсказывает пфеход от логочастоты (Oj, вблизи 4, к coi+ С02 для Ti< т < 72 и к логочастоте coi + (02 + (03 для Т2< т, где Г; и Гз являются характеристическими масштабами времени данной модели. Обозначения соотносятся следующим образом: а=т, J, =Ti, Л, =Т2, А,о= сог, тлАсо = С03.

Применяя индексы 1, 2 и 3 соответственно от самой простой до наиболее усложненной формулы, имеем следующие значения параметров перюго соответспзия индекса Nikkei: Ау~ 70.7, Bi~ -0.54, B,Ci~ -0.11, т,~ 0.47, t 89.99, ~ -0.86 тл coi ~ 4.9 для уравнения (15). Значения парамефОв для второго соответствия индекса Nikkei: Af 10.8, Bfi -0.70, -0.11, mf 0.41, t 89.97, (p2 ~ 0.14, CO, ss.8, Ti 9.5, C02 s.9. Третье соответствие использует полный временной интервал и осуществляется путем коррекции лишь Т,, Т2, «ы/И соз, тогда как тз = 012, а tc и toi имеют фиксированные значения, полученные из предьщущего соответствия. Для этих четьфех параметров получены следующие значения: Т, ~ 4.3, Гз ~ 7.8, й>2 ~ -3.1 и Г2 ~ 23. Во всех этих соответствиях Tj и Т2 исчисляются годами.

Обратите внимание, что значения, полученные для двух временных шкал Т,

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [ 43 ] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64]