назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [ 31 ] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89]


31

См.: Fama, Е., French, К. (1992) The Cross-Section of Expected Stock Returns. Journal of Finance, Vol. 47, pp. 246-273.

Чтобы ПОНЯТЬ, о чем пойдет речь, придется перенестись в 1992 г., когда в «Journal of Finances публикуется статья Юджина Фамы и Кеннета Френча. Целью исследования было выяснение взаимосвязи между балансовой стоимостью акций компании, их текущей рыночной ценой и будущими прибылями, которые генерирует эта компания. Результаты исследования оказались более чем удивительными. Но прежде чем перейти к обсуждению этих результатов, необходимо пояснить, что такое акции стоимости и акции роста.

Балансовая стоимость - это бухгалтерская оценка стоимости бизнеса. По большей части балансовая стоимость основывается на прошлых и текущих показателях деятельности компании. Расчет начинается с определения балансовой стоимости всех активов компании, а затем из них вычитаются все обязательства компании. Результат вычитания и есть балансовая стоимость компании.

С балансовой стоимостью существует только одна проблема- она не учитывает перспективы получения прибылей в будущем. Отражает же эти будущие прибыли только один показатель - текущая рыночная цена бизнеса. Очевидно, что если перспективы получения хорошей прибыли в будущем радужны, то балансовая стоимость будет относительно небольшой по отношению к текущей рыночной цене, и наоборот.

Представьте себе компанию, недавно предложившую рынку новый товар, который пользуется устойчивым спросом. Балансовая стоимость активов такой компании может быть совсем небольшой, но продажи и прибыли идут вверх и компания имеет отличные перспективы по получению в будущем еще большего потока прибыли. Рынок, отражая эти перспективы получения прибыли в будущем, поднимает рыночную стоимость акций компании.

Теперь балансовая стоимость компании, скорее всего, оказалась значительно меньше ее рыночной цены. Такие акции называют акциями роста [growth stock]. Иногда о таких акциях еще говорят дорогие акции роста [expensive growth stock], подчеркивая тот факт, что цена этих акций очень высока и, возможно, подрастет и еще.

А теперь представьте себе прямую противоположность только что рассмотренной компании - компанию с неэффектив-



ным менеджментом, плохими новостями относительно текущих прибылей и еще худшими перспективами получения прибылей в будущем. Акции такой компании стоят немного, даже несмотря на то, что у нее могут быть значительные активы на балансе. Да и кого интересуют эти активы! Главное - это будущие прибыли, а они, судя по всему, не предвидятся. Поэтому рынок и снижает цену акций этой компании. Теперь балансовая стоимость компании, скорее всего, оказалась значительно больше ее рыночной цены. Такие акции называют акциями стоимости [value stock]. Иногда о таких акциях еще говорят дешевые акции стоимости [cheap value stock], подчеркивая тот факт, что цена этих акций невелика.

Итак, дорогие акции роста - это акции, которые имеют низкий коэффициент отношения балансовой стоимости к рыночной [book-to-market ratio]. Дешевые акции стоимости - это акции, которые имеют высокий коэффициент отношения балансовой стоимости к рыночной.

Фама и Френч заинтересовались относительной величиной прибьшей, которые генерируют своему владельцу в будущем сегодняшние акции стоимости и роста. Для выяснения этого они привлекают базу данных, содержащую цены и доходности практически всех акций, обращавшихся на американском фондовом рынке с начала 1960-х годов до начала 1990-х. Собрав эти данные, Фама и Френч начинают классифицировать акции на акции стоимости и акции роста. Для этого они используют значение коэффициента балансовая/рыночная стоимость, который рассчитывается для всех акций, попавших в выборку в середине каждого года.

Середина года была выбрана для расчета из-за того, что исследователи хотели быть уверенными в том, что любой инвестор на рынке имел необходимую информацию для расчета коэффициента балансовая/рыночная стоимость. Ведь если текущая рыночная цена компании известна всегда, то балансовая стоимость становится известной рынку только лишь к концу фискального года. Конец же фискального года приходится на лето. Примерно к 1 июля практически все компании раскрывают информацию о своей балансовой стоимости.

После того как бьша завершена классификация акций на акции стоимости и акции роста, Фама и Френч разбили все акции на 10 групп таким образом, чтобы все группы содержали одинаковое количество акций. Самые дешевые акции - с наибольшими коэффициентами балансовая/рыночная сто-

-1374



25 1 20

15 10

illlHliii

I о

1 23456789 10 Группы, сформированные по коэффициенту балансовая/рыночная стоимость

Рис. 13. Взаимосвязь между коэффициентом балансовая/рыночная стоимость и доходностью акций

Источник: Fama, Е., French, К. (1992) The Cross-Section of Expected Stock Returns. Journal of Finance, Vol. 47, pp. 427-465.

Сравните приведенные данные: 21,4% - для дешевых акций стоимости и всего лишь 8% - для дорогих акций роста! Чем дальше от группы 1 самых дешевых акций и ближе к группе 10 самых дорогих акций, тем значительнее падает ставка ожидаемой доходности. Дешевые акции стоимости приносят более чем в 2,5 раза большую доходность по сравнению с доходностью дорогих акций роста. Конечно же, этот результат не означает, что абсолютно все акции роста имеют низкую доход-

имость - попали в фуппу 1, а самые дорогие - с наименьшими коэффициентами балансовая/рыночная стоимость - в группу 10. После этого были сформированы 10 портфелей и оценена доходность, которую они дали в течение следующего года. Затем портфели расформировывают и процедура классификации и группировки проводится заново. И так для всех лет начиная с середины 1963 г. То есть формируем 10 портфелей в середине 1963 г., смотрим на ставку доходности, которую они приносят к середине 1964 г., расформировываем их, заново классифицируем, группируем, смотрим на ставку доходности, которую они приносят к середине 1965 г., и т. д.

Средняя ставка годовой доходности, которую приносили 10 портфелей за промежуток времени с 1963 по 1990 г., отражена на графике (рис. 13).

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [ 31 ] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89]