См.: Barber, В., Odean, Т. (2001) Boys Will Be Boys: Gender, Overconfidence, and Common Stock Investment. Quarterly Journal of Economics, Vol. 116, pp. 261- 292.
считаются одним из наиболее «мужских» направлений в экономике (по крайней мере, за пределами нашей родины). Если предположения психологов относительно чрезмерной самоуверенности мужчин имеют под собой почву, то мы должны наблюдать, что мужчины торгуют на порядок более часто по сравнению с женщинами. Согласитесь, что это яркое доказательство повышенной самоуверенности мужчин. Ведь чем более ты самоуверен, тем чаше тебе кажется, что ты обнаружил прибыльную возможность, а значит, тем чаще ты покупаешь и продаешь.
В 2001 г. Бред Барбер и Терренс Оден проанализировали динамику покупок и продаж ценных бумаг, которые были сделаны 38 ООО американскими домохозяйствами. Все домохозяйства, попавшие в выборку, покупали и продавали ценные бумаги через крупную брокерскую компанию. И продолжалось это в течение шести лет - с 1991 по 1997 г.
Традиционно в финансах для измерения уровня торговли (высокий, низкий или средний) используют показатель, который известен как годовой оборот портфеля [annual portfolio turnover].
Показатель годового оборота портфеля демонстрирует, какой объем портфеля претерпел изменения в течение года. Например, если показатель равен 50%, то это означает, что ровно половина акций, содержащихся в портфеле, была в течение года продана, а освободившееся место было занято новыми акциями. Если же показатель равен 250%, то это означает, что за год инвестор успел два раза полностью обновить свой портфель, а затем обновил еще половину всех активов, находившихся в портфеле.
В своей работе Барбер и Оден также прибегли к этому показателю для определения частоты проведения торговых операций различными группами инвесторов. Инвесторы были разбиты на четыре группы - по полу и семейному положению: одинокие женщины, замужние женщины, одинокие мужчины и женатые мужчины. Величина оборачиваемости портфелей этих четырех групп инвесторов приведена на рис. 6.
Одинокие женщины
Замужние женщины
Женатые мужчины
Одинокие мужчины
Рис. 6. Годовой оборот портфелей инвесторов, сгруппированных по полу и семейному положению, %
34%! Именно на такую величину темпы обновления портфелей ниже у одиноких женщин, чем у одиноких мужчин.
Ну и что предосудительного может быть в высоких темпах обновления инвестиционных портфелей одиноких мужчин? Почему можно утверждать, что подобные темпы являются следствием чрезмерной самоуверенности? Может быть, одинокие мужчины намного лучше информированы относительно того, что происходит на рынках капиталов, нежели женатые мужчины, а тем более женщины. Чем лучше ты информирован, тем быстрее и адекватней реагируешь на изменяющуюся действительность и тем чаще торгуешь. В результате ты должен получать более высокие прибыли! 1Сакая ж тут чрезмерная самоуверенность!
О проблемах, и не только мужских
Бред Барбер и Терренс Оден не из тех, кто бросает слова на ветер. Раз сказано, что у мужчин серьезные проблемы, значит, так оно и есть.
В 2000 г. Барбер и Оден опубликовали другое свое исследование поведения индивидуальных инвесторов. По результатам этой работы они делают вывод: чем чаще инвестор торгует, тем ниже ставка доходности, которую ему удается получить от этой торговли.
См.: Barber, В., Odean, Т. (2000) Trading is Hazardous to Your Wealth: The Common Stock Investment Performance of Individual Investors. Journal of Finance, Vol. 55, pp. 773-806.
Что ПОЗВОЛИЛО этим исследователям прийти к столь неутешительному выводу?
На этот раз исследованию подверглись 78 ООО домохозяйств, которые были клиентами крупных брокерских компаний в 1991 - 1996 гг. и самостоятельно принимали решение о покупке и продаже принадлежаших им активов. Главной целью исследования являлось выявление взаимосвязи между темпами обновления портфеля и ставкой доходности, которую получает владелец портфеля.
Теоретически рациональный инвестор должен торговать тогда, и только тогда, когда он может покрыть транзакционные издержки своей торговой активности за счет более высокой ставки доходности. Более высокой эта ставка доходности является по отношению к ставке доходности, которую наш инвестор получил бы, работая на стратегии «купи и держи» [buy-and-hold]. Если же ставка доходности, которую получает активный инвестор, равна ставке доходности пассивных инвесторов или даже ниже ее, то чем можно объяснить его активность?
Причин может быть миллион. Некоторые же исследователи (среди них-то и находятся Барбер и Оден) видят одну-един-ственную причину - чрезмерную самоуверенность.
После сбора информации относительно торговой активности и ежегодных ставок доходности, которые удавалось получать инвесторам, попавшим в выборку, исследователями была проведена группировка всех домохозяйств по темпам обновления портфеля. В результате все домохозяйства были разбиты на пять равных групп - по 20% в каждой. Инвесторы, портфели которых обладали минимальной оборачиваемостью, были помешены в первую группу. Средний темп оборачиваемости портфелей для этой группы инвесторов составил 2,4% в год. Далее группы шли по возрастанию оборачиваемости портфелей. Оборачиваемость портфелей инвесторов последней группы составила среднюю величину 250% в год.
Что сделали Барбер и Оден дальше? Для начала они рассчитали показатель средней годовой доходности. Для всех пяти групп инвесторов средняя годовая доходность оказалась равной 18,7%. Для всех!
И что же получается? Я торгую как зверь и оборачиваемость у меня под 250% в год, а доходность получаю такую же, как и инвестор с оборачиваемостью 2,4% в год. Это «грязная» доходность, не очищенная от транзакционных издержек, налогов и т. д.