Ю.Вернитесь к проектам А и Б, описанным в разделе 5-3. Допустим, что данные проекты взаимоисключающие и что альтернативные издержки составляют 20%.

а) Определите коэффициент рентабельности для каждого проекта.

б) Покажите, как, используя метод коэффициента рентабельности, выбрать наилучший проект.

Принятие инвестиционных решений по методу чистой приведенной стоимости

Надеемся, вы уже убедились в том, что грамотные инвестиционные решения основаны на правиле чистой приведенной стоимости. В настоящей главе мы рассмотрим, как оно применяется для решения практических проблем инвестирования. Перед нами стоят три задачи. Первая - решить, что следует дисконтировать. В принципе ответ мы знаем: дисконтировать нужно потоки денежных средств. Но хороший прогноз не преподносится на блюдечке с голубой каемочкой. Часто финансовый менеджер вынужден работать с "сырыми" данными, которые предоставляют ему специалисты в конструкторской, производственной, маркетинговой сферах и т д. Он должен убедиться в достоверности полученной информации, ее полноте, логичности и точности и затем соединить все разрозненные данные воедино в пригодном для использования прогнозе.

Наша вторая задача - объяснить, как нужно использовать метод чистой приведенной стоимости применительно к взаимосвязанным проектам. Это происходит, когда решения, относящиеся к одному проекту, нельзя отделить от решений, касающихся другого. Взаимосвязь проектов может быть чрезвычайно сложной. Мы не будем пытаться проанализировать все возможные случаи. Однако мы поработаем с большим количеством простых примеров, а также приведем несколько примеров средней степени сложности.

Наша третья задача - разработать процедуры для случаев, когда капитальные затраты нормируются, или других ситуаций, когда ресурсы жестко лимитированы. Существуют два аспекта данной проблемы. Первый - проведение расчетов. Офаниченность ресурсов часто создает проблемы такой степени сложности, что применение метода подбора в поисках верного ответа невозможно из-за огромного количества альтернативных вариантов. Применение методов линейного профаммирования позволяет решить эту проблему и в то же время помогает финансовому менеджеру отслеживать некоторые взаимосвязи между проектами. Второй аспект проблемы связан с выявлением реально существующих офаничений на капитал и выяснением, делает ли это невозможным применение чистой приведенной стоимости в качестве критерия при планировании долгосрочных вложений. Обсуждение этих проблем возвращает нас к первоначальным принципам, описанным в главе 2.

6-1. ЧТО ДИСКОНТИРОВАТЬ

До настоящего времени главный интерес для нас представляли техника дисконтирования и различные методы оценки проектов. Мы почти ничего не говорили о том, что нужно дисконтировать. Когда вы столкнетесь с данной проблемой, вам всегда следует опираться на три основных правила.

1. Следует учитывать только потоки денежных средств.

2. Всегда учитывайте приростные потоки денежных средств.

3. Будьте последовательны в своей трактовке инфляции.

Рассмотрим каждое из этих правил.

Следует учитывать только потоки денежных средств

" Первые и наиболее важные соображения заключаются в том, что правило чистой приведенной стоимости опирается на потоки денежных средств. Концепция потоков денежных средств предельно проста: поток денежных средств - это просто разность между суммами полученных и заплаченных долларов. Тем не менее многие люди путают поток денежных средств с бухгалтерской прибылью.

Бухгалтеры начинают с понятий "доллар в" и "доллар из", но, чтобы получить бухгалтерскую прибыль, они корректируют эти данные двумя основными способами. Во-первых, они стремятся показать прибыль, когда она заработана, а не когда компания и покупатель оплачивают свои счета. Во-вторых, они разделяют оттоки денежных средств на две группы: текущие расходы и капитальные затраты. При подсчете прибыли они вычитают текущие расходы, но не вычитают капитальные затраты. Вместо этого они "начисляют износ" капитальных затрат в течение ряда лет и ежегодно вычитают из прибыли амортизационные отчисления. В результате таких процедур некоторые потоки денежных средств включаются в прибыль, а другие исключаются из нее, и прибыль уменьшается на сумму амортизационных отчислений, которые вовсе не являются денежными потоками.

Не всегда легко перевести обычные учетные данные обратно в реальные доллары - доллары, на которые вы можете, скажем, купить пива. Если вы сомневаетесь в том, какова реальная величина потока денежных средств, просто вычтите из суммы поступивших долларов сумму долларов потраченных. Не думайте, что вы сможете определить денежные потоки, просто используя данные учета без дополнительной проверки.

Вам всегда следует оценивать потоки денежных средств после уплаты налогов. Некоторые фирмы не вычитают налоговые платежи. Они пытаются сгладить эту ошибку дисконтированием потоков денежных средств до налогообложения по ставке, превосходящей альтернативные издержки. К сожалению, нет надежной формулы для подобной корректировки ставки дисконта.

Также вы должны убедиться, что потоки денежных средств отражаются в момент их возникновения, а не тогда, когда производятся работы или образуется задолженность. Например, налоги должны дисконтироваться с даты их фактической уплаты, а не с даты, когда они фиксируются в бухгалтерских документах фирмы.

Учитывайте приростные потоки денежных средств

Стоимость проекта зависит от всех дополнительных потоков денежных средств, которые возникают в связи с принятием проекта. Ниже приводятся некоторые ситуации, которые вы должны иметь в виду, когда решаете, какие потоки денежных средств должны быть учтены.

Не путайте обьршые прибыли и дополнительные прибыли. Большинство менеджеров, понеся потери, естественно, боятся после этого бросаться "хорошими" деньгами. Например, они с неохотой инвестируют дополнительные средства в терпящий неудачи филиал. Но иногда вы будете сталкиваться с "обратной" возможностью, когда чистая приведенная стоимость дополнительных инвестиций в "неудачника" однозначно положительна.

И наоборот, не всегда имеет смысл тратить "хорошие" деньги после удачного вложения. Филиал, который отличался в прошлом выдающимся уровнем рентабельности, может утратить благоприятные возможности. Вы, вероятно, не поддались бы сантиментам и не много бы дали за 20-летнюю лошадь.