14-7. РЕЗЮМЕ

В принципе финансирование является проблемой маркетинга. Компания стремится направить потоки денежных средств, генерируемые ее активами, по различным руслам, чтобы привлечь инвесторов с разными вкусами, благосостоянием и налоговыми ставками. В этой главе мы познакомили вас с основными источниками финансирования и определили их относительную значимость.

Наиболее простым и важным финансовым источником является акционерный капитал, получаемый либо посредством эмиссии акций, либо за счет нераспределенной прибыли.

Следующий по значимости источник финансирования - заемный капитал. Держатели долговых обязательств имеют право на фиксированные регулярные выплаты процентов и на получение основной стоимости долга по окончании срока. Но долговые обязательства компании не могут расти беспредельно. Если она не выплатит свой долг, она может стать банкротом. Обычно это приводит к тому, что держатели долговых обязательств становятся владельцами компании и либо распродают активы компании, либо продолжают использовать их, назначая новое руководство.

Отметим, что налоговые власти рассматривают процентные выплаты как статью расходов компании. Это значит, что она может вычитать проценты при расчете налогооблагаемой прибыли. Проценты выплачиваются из прибыли до налогообложения. Источником дивидендов и нераспределенной прибыли служит прибыль после уплаты налогов. Разнообразие видов долговых обязательств, используемых корпорациями, почти бесконечно. Они разделяются на категории по срокам, условиям погашения, старшинству, надежности, рискованности (наиболее рисковыми являются "мусорные" облигации), процентным ставкам (плавающим или фиксированным), порядку выпуска (публичное или частное размещение) и валюте, в которой выражаются долговые обязательства.

Третий финансовый источник - привилегированные акции. Они напоминают долговые обязательства тем, что предусматривают выплату фиксированных дивидендов, но выплата дивидендов осуществляется по усмотрению руководства. Однако выплаты дивидендов по привилегированным акциям должны производиться до выплаты дивидендов по обыкновенным акциям. Юристы и эксперты рассматривают привилегированные акции как часть акционерного капитала компании. Это означает, что дивиденды по ним не имеют льгот при налогообложении, что является одной из причин меньшей популярности привилегированных акций, чем долговых обязательств. Однако они ифают особую роль. Например, они широко используются регулируемыми компаниями коммунального хозяйства, которые могут перекладывать издержки, связанные с выплатой дивидендов по привилегированным акциям, на своих клиентов.

Четвертый финансовый источник - опционы. Они могут не выделяться отдельно в балансах компаний. Наиболее простой вид опциона - варрант, который дает его владельцу право покупать акции по фиксированной цене до определенного дня. Варранты часто продаются в комбинации с другими ценными бумагами. Конвертируемые облигации - это ценные бумаги, которые дают их держателям право поменять облигации на акции. Поэтому они напоминают гибрид обыкновенного долгового обязательства и варранта.

Кроме этого корпорации используют различные производные ценные бумаги, которые позволяют им страховаться от внешних рисков, таких, как колебание цен на товары, риски процентных ставок и обменных курсов иностранной валюты. Производные ценные бумаги включают свободно обращающиеся опционы, фьючерсные и форвардные контракты и свопы.

Большой объем сделок с этими производными ценными бумагами отражает волну инноваций, захлестнувшую международные финансовые рынки. Инновации были стимулированы изменением налоговой системы и государ-

РЕКОМЕНДУЕМАЯ ЛИТЕРАТУРА

Дж. Доналдсон приводит обследование компаний по вопросу их отношения к различным источникам финансирования:

G. Donaldson. Corporate Debt Capacity Division of Research, Graduate School of Business Administration, Harvard University Boston, 1961.

P. Таггарт и П. Марш приводят некоторые факты о том, почему и когда компании используют различные источники финансирования:

R.A. Taggart. А Model of Софога1е Financing Decisions Journal of Finance.

32: 1467-1484. December 1977. P. Marsh. The Choice between Equity and Debt: An Empirical Study Journal of Finance. 37: 121-144. March. 1982.

P. Таггарт описывает долговременные тенденции в финансировании корпораций:

R.A. Taggart. Secular Patterns in the Financing of СофогаНопз ЦВ.М. Friedman (ed.). Софога1е Capital Structures in the United States. University of Chicago Press, Chicago, 1985.

y. Кестер представляет детальное сравнение и анализ коэффициентов долговой нафузки американских и японских компаний:

W.C. Kester Capital and Ownership Structure: A.Comparision of United States and Japanese Manufacturing Софога11оп8 Financial Management. 15: 5-16. Spring. 1986.

ственного регулирования, спросом корпораций и инвесторов на новые инструменты, способные защитить их от все возрастающего непостоянства процентных ставок и валютных курсов, и достижениями в области телекоммуникаций и компьютеризации, которые позволили соверщать сделки дещево и быстро по всему миру

В таблице 14-3 обобщаются источники и направления использования компаниями денежных средств. Взглянем на таблицу еще раз и попытаемся "прочувствовать" приведенные в ней данные.

1. Внутренне генерированные денежные средства являются важным источником финансирования. Некоторые выражают беспокойство по этому поводу; они считают, что если руководство не испытывает затруднений в получении денег, оно недостаточно обдуманно их и тратит

2. Комбинация финансовых инструментов, используемых компаниями, изменяется от года к году: иногда компании предпочитают выпускать долговые обязательства, иногда акции. Частично это свидетельствует об их попытках придерживаться планируемого отношения долга к акционерному капиталу Но иногда это выглядит так, как будто компании стремятся выпускать акции после подъема рынка. Никто не знает, почему они так поступают. Кажется, нет никакой причины действовать так на эффективном рынке.

3. Начиная с 1984 г чистые выпуски акций были строго отрицательными, т. е. акций выкупалось гораздо больше, чем выпускалось. В то же время необычно вырос рынок "мусорных" облигаций. Акции на миллиарды долларов изымались из обращения и заменялись на долговые обязательства.

Рисунок 14-2 показывает, что коэффициенты долговой нафузки в целом повышались в течение всего послевоенного периода. Некоторые считают, что это должно вызывать беспокойство. Но процветающие компании в других сфанах, например Германии и Японии, успешно функционируют, имея более высокие коэффициенты долговой нафузки, чем считают разумным компании США.

КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ

1. Уставный акционерный капитал компании "Дядюшкины плюшки" составляет 100 ООО акций. На данный момент акционерный капитал в балансе компании представлен в следующем виде (в дол.):

• Обыкновенные акции (по номиналу 0,50 дол.) 40 ООО

• Дополнительный оплаченный акционерный капитал 10 ООО

• Нераспределенная прибыль 30 ООО

• Собственный капитал 80 ООО

• Собственные акции в портфеле (2000 акций) 5 ООО

• Чистая стоимость собственного капитала 75 ООО

а) Сколько акций выпущено?

б) Сколько находится в обращении?

в) Объясните разницу в ваших ответах на вопросы а) и б);

г) Сколько акций может быть выпущено дополнительно без одобрения акционеров?

д) Предположим, что компания выпускает 10 ООО акций по цене 2 дол. за каждую. Как изменятся приведенные выше данные?

2. Если избирается 10 директоров и акционер имеет 80 акций, назовите максимальное число голосов, которые он может отдать за предпочитаемого кандидата при избирательных системах:

а) большинством голосов;

б) накопительным голосованием.

3. Вставьте пропущенные слова, используя термины, приведенные в конце.

а) Долговое обязательство сроком более 1 года обычно называют

долговым обязательством.

б) Выпуск облигаций, которые продаются одновременно в нескольких странах, называют .

в) Если кредитор по положению находится "ниже" главных кредиторов фирмы, в случае банкротства его кредит называется .

г) Необеспеченные облигации обычно называют .

д) Во многих случаях фирма обязана осуществлять регулярные отчисления в , который затем используется для выкупа облигаций.

е) Большинство облигаций дают фирме право выкупать или облигации по фиксированным ценам.

ж) Ставка, которую банк устанавливает на кредиты для своих наиболее кредитоспособных клиентов, называется .

з) Процентная ставка по кредитам банка часто связана с краткосрочными процентными ставками. Такие кредиты обычно называют займами с .

и) Когда осуществляется , ценные бумаги продаются непосредственно небольшой фуппе институциональных инвесторов. Такие ценные бумаги не могут продаваться физическим лицам. В случае , долговые обязательства продаются и покупаются физическими лицами.

к) Долгосрочное арендное соглашение, которое не может быть расторгнуто досрочно, называется .

л) облигации могут быть обменены на акции корпорации-эмитента.

м) дает право его владельцу покупать акции у компании-эмитента по заранее установленной .

Лизинг, фондовый, плавающая ставка, еврооблигации, цена исполнения, коммерческие бумаги, конвертируемые, срочная ссуда, субординированный, отзывать, фонд погашения, базисная ставка, дебентура, ипотечная облигация, частное размещение, публичный выпуск, старший, внефондовый, курс евродоллара, варрант.