назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [ 17 ] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89]


17

в чем причина толстых хвостов? 57

на частотных распределениях прибылей фондового рынка (см- таблицу 3.1 и рис. 3.1). Устойчивое распределение Парето (устойчивый паретиан) характеризует тенденция к трендам и циклам, внезапным и прерывистым изменениям; оно также может быть несимметричным. Однако дисперсия этих распределений бесконечна, или неопределенна. Кутнер (1964b) и Шиллер (Shiller, 1989) признали концепцию бесконечной дисперсии неприемлемой, выдвинув требование переформулировать существующую теорию в терминах нормального распределения, чтобы не стать перед лицом возможности серьезного подрыва результатов сорокалетних исследований экономических рынков и рынков капитала. Кутнер (1964а), критикуя статью Мандельброта, утверждал, что мы не можем быть уверены в том, насколько измерения хвостов являются доказательствами того,что распределение не представляет собой простого лептоэксцессного гауссовского распределения. Кутнер напомнил, что если Мандельброт был прав, то «почти все наши статистические инструменты атрофированы». Он чувствовал, что требуется больше оснований для того, чтобы отправить сотни работ в макулатуру. Устойчивые распределения Парето теперь могут быть названы фрактальными распределениями; мы будем подробно рассматривать их в гл. 9. Используя фрактальный анализ, мы сможем теперь отличать толстохвостые гауссовские распределения от распределений фрактальных.

Наконец, мы должны еще раз посмотреть, как люди реагируют на информацию. Мы обсудили в качестве общего объяснения толстых хвостов неравномерное поступление информации. Полученная информапия. по-прежнему, огвяивяртгя и немедленно отражается в ценах. Но что если сама реакция - выдается сгустками? Если инвесторы игнорируют информацию до тех пор, пока тренды не установятся и затем откликаются, принимая в расчет всю до того накопившуюся информацию, - вот тогда и могут возникать толстые хвосты. Это означает, что люди реагируют на информацию нелинейно. Стоит только ей перешагнуть некоторый критический уровень, и начинает сказываться все ее совокупное влияние, которое до того не влекло за собой никаких последствий. За этим скры-

ется не что иное как влияние прошлого на настоящее и, едовательно, полный крах ЕМН. Ибо в ЕМН информация

отклик на нее находятся в жесткой причинно-следственной



связи, как бы в ньютоновой физике - информация получена и сразу отражена в ценах.

ОПАСНОСТЬ УПРОЩАЮЩИХ ПРЕДПОЛОЖЕНИЙ

Из нашего обсуждения можно видеть, что упрощающее предположение о рациональном инвесторе привело к целой аналитической конструкции, которая может оказаться замком, построенным на песке. Концепция рационального инвестора и гипотеза эффективного рьшка были созданы для оправдания применимости вероятностных расчетов в экономической теории, основанных на главном допущении - о независимости наблюдений или прибылей. Теория рынков капитала пыталась сделать условия, сопутствующие инвестиционной деятельности, более ясными и упорядоченными, чем это есть на самом деле. Среди факторов, которые искажают эти условия и не учитываются в стандартной ЕМН, имеют место следующие:

1. Люди не всегда питают отвращение к риску. Они часто могут стремиться рисковать, особенно если сознают, что обречены на потери, если не будут этого делать.

2. Люди полны предубеждений в своих субъективных оценках. Они уверены в своих собственных предсказаниях гораздо более того, чем это оправдано имеющейся информацией.

3. Люди могут не реагировать на информацию сразу по ее получении. Вместо этого они могут откликаться на нее некоторое время спустя, если она подтверждает изменение в недавнем тренде. Это нелинейная реакция - в иротивиао-ложность линейности реакций рационального инвестора.

4. Не существует очевидного подтверждения того, что люди более рациональны в совокупности, чем по одиночке. Доказательством тому социальные перевороты, преходящие увлечения и моды.

Повторим, что попытки упростить природу, приспособить ее к своим целям, - все это ведет к ошибочным заключениям.

Эконометрический анализ был желателен потому, что он мог служить для получения оптимальных решений. Однако, если рьшки нелинейны, существует много возможных решений. Попытки найти единственное оптимальное решение могут оказаться бесплодными поисками.



Опасность упрощающих предположений 59

Мы должны составить себе мнение о том, насколько серьезно повлияет на современные парадигмы отказ от этих упрощающих предположений. Отцы-основатели теории рынков капитала хорошо отдавали себе отчет в существовании этих упрощений, однако не считали их влияние существенно уменьшающим ценность модели.

До Галилея всеобщим убеждением было то, что тяжелые тела падают быстрее легких - предположение, совершенно изменяющее природу взаимодействия тел.

Предположение о том, что инвесторы реагируют на информацию линейно, немедленно по ее получении, может глубоко изменить природу рынков, если в действительности эта реакция нелинейна и сдвинута по времени. Я утверждаю, что предположение о рациональности инвесторов (и, следовательно, о взаимной независимости ценовых изменений) не может далее поддерживаться в отсутствие очевидных эмпирических доказательств. Конструкция рационального инвестора неубедительна.

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [ 17 ] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89]