назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [ 86 ] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182]


86

Как и Баффетт, Вик обнаружил, что хозяева таких компаний, когда он пытался их продать, всегда соглашались работать на новых владельцев, получая гораздо меньше, чем до продажи компании, если, как говорит об этом Баффетт, «новый владелец не мешает им проявлять предпринимательский дух и независимость». Единственный дефект в этой идиллической картине связан с тем, что прежние владельцы обычно соглашаются работать за скромную плату только до тех пор, пока не получат ту суш;ественно преувеличенную цену, за которую согласились продать свою компанию, или пока в случае неимоверного везения компания ни оживет снова.

Еш;е одна большая проблема подхода Грэма связана с тем, что и в теории, и на практике инвесторы готовы вкладывать в бизнес, который растет слишком быстро и получает высокую прибыль на свой капитал, поэтому ему не хватает инвестиций из внутренних источников или банковских займов. Компании, которые продаются по дисконтным ценам, - это не быстро растуш;ие компании. Инвестируя в такие компании, вы теряете возможность получать на свой капитал более высокие прибыли, а возможности для этого на рынке есть.

Компании процветают, если они производят продукцию, на которую есть неудовлетворенный спрос, если они постоянно учитывают изменяющиеся и непредсказуемые вкусы потребителей и, таким образом, снабжают нас такими товарами и в таких количествах, которые нам нужны. Существует «невидимая рука рынка», которая создает для людей стимул делать деньги и одновременно способствует повышению нашего материального благосостояния. Эта идея впервые была увековечена Адамом Смитом в 1776 году в его книге The Wealth of Nations (Богатство наций), получила дальнейшее развитие через 100 лет в книге Альфреда Маршалла Principles of Economics (Принципы экономики) и с тех пор приводится в первых главах большинства учебников по экономике. Исключение, правда, представляли экономические учебники, изданные в 50-60-х



Janet Lowe. Benjamin Graham on Value Investing: Lessons from the Dean of Wall Street. - Chicago: Dearborn, 1994.

годах, потому что в них «невидимая рука» и экономические стимулы объявлялись уловками, придуманными капиталистами для оправдания своей порочной системы. У нас сложилось впечатление, что те последователи Грэма, которые учились в университетах, по какой-то причине не читали классические тексты.

Тест эффективности

Учитывая расхождение между теорией Грэма об инвестициях в акции, продающиеся со скидкой (недооцененные акции), и ее практическим воплощением, для читателя не будет удивительным, что фонды, которыми он управлял, вовсе не были столь привлекательными, как утверждают легенды. Всемирно почитаемый «апостол благоразумных инвестиций» разорился после кризиса 1929 года. Закончив 1928 год с 60% прибыли, он понес 20%-ные убытки в 1929 году, а в 1930 году потерял еще 50% своего капитала. Далее, в 1931 году, были потеряны еще 16%, ну а в 1932 году, к большому облегчению инвесторов, потери составили всего 3%. Джанет Лоуи в статье Benjamin Graham on Value Investing: Lessons from the Dean of Wall Street (Бенджамин Грэм об инвестировании в недооцененные акции: Уроки от декана Уолл-стрит) писала:

Хотя Грэм смог довольно быстро оправиться и снова встать на ноги после «Черного вторника», он уже не рисковал так, как раньше. Он пытался получить возможно более высокие доходы от своих инвестиций, но теперь уже гораздо больше заботился о безопасности. Средняя прибыль для всего портфеля инвестиций Бена уже не достигала таких заоблачных высот, как в годы до Великой депрессии*.

Грэм всегда считал, что индекс Доу, превышающий 100 пунктов, чрезмерно высок, и, когда индекс превысил это значение, он уже не чувствовал себя комфортно на рынке. Поскольку после 1942 года индекс Доу уже никогда не падал ниже



Benjamin Graham. Intelligent Investor. - New York: Harper & Row, 1973.

100, тактика Грэма была слишком осторожной. В начале 1950-х годов, когда индекс Доу был около 300, он начал выходить из бизнеса и не советовал своим ученикам вкладывать деньги в акции, потому что рынок «завышен». Поскольку Грэм долго считал, что рынок переоценен, его тактика инвестиций работала хуже, чем тактика «покупай и держи» или любая другая разумная альтернативная стратегия. В 1956 году индекс Доу впервые достиг отметки в 500 пунктов. В этом году Грэм окончательно ушел из бизнеса и начал жить в свое удовольствие.

Один из самых любопытных и туманных аспектов деятельности Грэма - это вопрос о том, в какой степени он обязан своим успехом страховой компании Geico, которую он потом продал Баффетту. В своей книге The Intelligent Investor (Интеллектуальный инвестор) Грэм писал, что одной из инвестиций, которую он сделал вопреки своему методу, была покупка компании Geico*. Вполне вероятно, что прибыли, которые он получил от этой компании, были больше, чем все, что он получил от инвестиций, следуя своим методам. Эта страховая компания потом всегда была основной опорой успеха Баффетта, поставляя ему обильные денежные средства, которые он мог использовать для спекуляций с ценными бумагами.

Нам известен пример использования на практике методов Грэма. В 1976 году один из его последователей основал взаимный фонд под названием Rea-Graham, чтобы реализовать теории Грэма. Когда в 1996 году после слияния фонд был ликвидирован, его активы составляли 3,6 млн долл. В наши дни, когда управляюш;ий фонда с хорошей репутацией может легко получить 500 млн долл. стартового капитала и привлечь миллиардные инвестиции после нескольких удачных лет, итог деятельности этого фонда по меньшей мере не впечатляет.

Сравнение прибылей фонда Rea-Graham со времени его основания до 1996 года и прибылей компаний S&P 500 за тот же

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [ 86 ] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182]