назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [ 126 ] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182]


126

Ronald W. Kaiser. The Long Cycle of Real Estate/ZJournal of Real Estate, vol. 14, no. 3 (1997): 233-258.

William B. Brueggeman and Jeffrey D. Fisher. Real Estate Finance & Investments. - New York: McGraw-Hill, 2001.

кой диверсификации, или отсутствие какого-либо эффекта вообще. Рональд Кайзер, глава консалтинговой фирмы недви-

жимости Bailard, Biehl & Kaiser из Фостер-Сити, штат Г Калифорния, занялся исследованием именно этой про-Л блемы*. Использовав девять различных академических и бизнес-источников, он построил таблицу данных доходности инвестиций в недвижимость с 1919 по 1997 год.

Он пришел к выводу, что доходы от инвестиций в недвижимость были сходны с теми, что приносили акции американских компаний за эти 86 лет, т. е. 10-11 % в год с учетом сложных процентов. Так и должно быть, поскольку и то, и другое - инвестиции в акционерный капитал. Кайзер заключил, что и акции S&P 500, и акции трастов REIT приносили доходы, превышавшие уровень инфляции и существенно более высокие, чем корпоративные и казначейские облигации или прямые (без «кредитного рычага») инвестиции в недвижимость. Хотя акции определенно превосходят инвестиции в трасты REIT по уровню ликвидности, последние компенсируют этот недостаток за счет более низкой волатильности. Однако собственные данные Кайзера показывают, что ежегодная доходность акций с учетом сложных процентов примерно на 1% выше, чем доходность от инвестиций в недвижимость. Это согласуется с данными тщательного исследования Уильяма Б. Бруггемана и Джеффри Д. Фишера, результаты которого приводятся в их учебнике Real Estate Finance Investments (Финансовые инвестиции в недвижимость)**.

Бруггеман и Фишер анализировали ежеквартальные доходы от инвестиций в трасты REIT и другие фонды, включая S&P 500, с 1985 по 2000 год. Они обнаружили, что среднее геометрическое квартальных доходов для S&P 500 равно 4%, а аналогичный показатель для REIT - 2,6%. Разница примерно в 1,4% за квартал



Таблица 12.2. Результаты трастов REIT в сравнении с S&P 500

Изменение индекса Morgan Stanley REIT,

Изменения S&P 500, %

Разница, процентный пункт

2001

12,83

-13,04

25,87

2000

26,81

-10,14

36,95

1999

-4,55

19,53

24,08

1998

16,90

26,67

43,57

1997

-18,58

31,01

12,43

1996

35,89

20,26

15,63

1995

12,90

34,11

21,21

Источник: Bloomberg L.P.

на самом деле вовсе не «микроскопическая», как может показаться на первый взгляд. Например, с учетом сложных процентов 100 долл. при 4%-ной доходности за 15 лет превратятся в 189 долл., а при доходности в 2,6% - только в 151 долл. Для сравнения прямые инвестиции в недвижимость принесли бы 1,73% ежеквартального дохода, промыпшенные облигации - 2,24%, казначейские векселя - 1,4%. Индекс потребительских цен (показатель инфляции) в это время возрастал за квартал на 0,79%. (Геометрическое феднее отражает рассчитанный при помощи сложных процентов уровень доходности, который бы получил инвестор на один вложенный доллар за интересующий период. Менеджеры инвестиционных портфелей для оценки эффективности инвестиций используют геометрическое среднее, а не простое арифметическое феднее.)

Поскольку Бруггеман и Фишер использовали ненадежные данные NAREIT, для которых, как говорилось выше, характерна «проблема выживания», их оценки завышены. Учитывая более высокую доходность обычных акций по сравнению с REIT, возможность увеличить эффективность портфеля, ком-



бинируя эти два вида инвестиций, представляется маловероятной. Более того, тщательный анализ показывает, что ежеквартальные прибыли REIT коррелируют на уровне в 60% с ежеквартальными доходами S&P 500. Тем не менее, сделав воистину героические усилия и используя арифметические, а не геометрические средние для подсчета доходности, Бруггеман и Фишер сделали вывод, что диверсификация и комбинирование акций и инвестиций в фонды недвижимости могут принести положительный, но очень небольшой эффект.

Взаимосвязанные механизмы: недвижимость, бизнес-циклы и акции

Хотя инвестиции в трасты REIT, скорее всего, не увеличат доходы, для инвесторов и спекулянтов может оказаться очень полезно исследовать динамику цен на недвижимость для понимания циклов фондового рынка. Согласно известной экономической теории, которая впервые была предложена Генри Джорджем и Дэвидом Риккардо еще в XIX веке, циклы развития бизнеса в основном определяются динамикой цен на недвижимость.

Джордж и Риккардо заметили, что арендная плата и цены на землю растут, когда складываются хорошие условия для бизнеса. В конце концов владельцы недвижимости, повышающие арендную плату, начинают поглощать всю прибыль, которую приносит бизнес. В ответ бизнесмены начинают просрочивать арендную плату и платежи по закладным, растут невыплаты, а банкиры требуют вернуть кредиты. Цены на землю начинают падать, потому что все меньше арендаторов может оплачивать аренду недвижимости по текущим ценам. А так как это сокращает доступные кредиты для других видов бизнеса, общая экономическая ситуация начинает ухудшаться. Как раз в это время на рынке появляется много новой недвижимости. Застройщики начинали свои проекты, когда ситуация для бизнеса была благоприятной, в надежде, что цены

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [ 126 ] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182]