данный спрэд. В самом деле, 2-К-1-спрэд принес более $7000 с сентября до начала декабря, когда соотношение наконец упало назад к 1.80.

Итак, можно продолжать торговать индексом коммунальных акций против широкого рынка, но, на мой взгляд, экстремальные точки разворота коммунальных акций больше нельзя считать безошибочными предсказателями общего направления широкого рынка. Определенно нельзя после 1993-1994 годов.

Спрэд TED

Широко распространена торговля межрыночным TED-спрэдом, состоящим из фьючерса на Казначейские векселя на одной стороне и фьючерса на Евродоллары (евродолларовые депозиты) - на другой. Казначейские векселя самые безопасные инвестиции - они гарантированы. Евродоллары не застрахованы, поэтому они менее безопасные инвестиции. Следовательно, евродоллары имеют более высокую доходность, чем Казначейские векселя. Но ключевой вопрос, насколько больше. По мере расширения или сужения этого разлшия в доходно-стях спрэд между ценами фьючерсами на Казначейские векселя и евродоллары тоже расширяется или сужается. По существу, дифференциал доходностей небольшой, когда на финансовых рынках царит стабильность и уверенность, поскольку во времена финансовой определенности незастрахованные депозиты и застрахованные депозиты не настолько сильно отличаются друг от друга. Однако во времена финансовой неопределенности и нестабильности спрэд расширяется, поскольку держатели незастрахованных депозитов требуют сравнительно высокую доходность за более высокий риск, который они принимают на себя.

На Рисунке 5.16 показан TED-спрэд, начиная с 1990 года. За свою историю он расширялся более чем до 1.50 пункта (разница цен между фьючерсами на Казначейские векселя и евродоллары). Такие события, как разорения крупных банков или значительные ограничения, накладываемые на кредитную систему влияют на данный спрэд. Например, как раз перед войной на Среднем Востоке в январе 1991 года спрэд подскочм почти до 1.35, а затем начал опасное снижение. Когда оказалось, что война не будет такой жестокой, как опасались ранее, спрэд быстро упал до 0.75. Потом он вошел в дальнейшее снижение до точки, в которой он торговался рядом с историческими минимумами, находясь ниже 0.25. Фактически в годы подъема на крупном бычьем рынке TED-спрэд, как прави.ло, ходш в интервале между 0.25 и 0.50.

Этот узкий диапазон снизил прибьшьность торговли данным спрэдом. Обычно он имел более широкие отклонения. Тем не менее это может быть низкорискованным хеджированным подходом к игре на финансовую нестабильность или против нее.

Торговля данным спрэдо.м весьма популярна, и, когда он в конце 1991 и в 1992 годах провалился до казавшихся относительно низкими уровней, многие трейдеры попытались его покупать. Однако он продолжал идти ниже и ниже, и покупатели фьючерсного спрэда - длинного фьючерса на Казначейские векселя и короткого фьючерса на евродоллары - несли убытки. В течение большей части того периода - с начала 1991 года до конца 1993 годов - опционный вариант этого межрыночного спрэда мог быть прибьшьным даже несмотря на то, что са.м этот спрэд сужался. При опционной форме данного спрэда вы бы покупали колл опционы на Казначейские векселя и пут опционы на евродоллары. Опционная стратегия могла быть прибыльной, в то время как фьючерсный спрэд приносил убытки, поскольку Федеральная резервная система постоянно снижала ставки. Эти действия вызвали сильный рост цен и Казначейских векселей, и евродолларов. Таким образом, коллы на Казначейские векселя приносили прибьшь, в то вреш как убытки путов на евродоллары бьши ограниченными.

Поскольку и фьючерсы на Казначейские векселя, и евродоллары, и опционы на эти контракты торгуются на Чикагской торговой бирже {СМЕ), и фьючерсный спрэд, и опционная комбинация могли быть открыты с помощью спрэд-приказа. Этот факт облегчает исполнение, позволяя спрэдеру воспользоваться преимуществом обычной эффективности и плотности рынков по этим фьючерсам и опционам.

У TED-спрэда есть еще одно качество, понимание которого важно для трейдеров: с TED-спрэдом связаны существенные затраты по его удержанию. То есть, если вы покупаете TED-спрэд (из фьючерсов), в данном спрэде присутствует премия временной стоимости, исчезающая с течением времени. Покажем это на примере.

Пример. Предположим, что сегодня - 1 февраля. Тогда для различных месяцев истечения фьючерсов могут существовать следующие цены фьючерсов на Казначейские векселя и евродоллары:

Месяц Т-билль-фьючерс Евродоллар-фьючерс TED-спрэд

Март Июнь Сентябрь Декабрь

95.27 95.15 94.90 94.63

94.96 94,80 94.51 94,21

0.31 0,35 0.39 0,42

Для каждого последующего месяца TED-спрэд немного дороже, чем для предьщущего. Это, в сущности, затраты по его удержанию, поскольку если бы ва.м пришлось держать данный спрэд три месяца, он бы потерял примерно 0.03 своей стоимости. Конечно, это преимущество для продавца данного спрэда, потому что он будет каждые три месяца получать те же 0.03 пункта. Итак, если вы собираетесь торговать TED-спрэдом, имейте в виду: он может иметь встроенные затраты.

Рисунок 5.16 СПРЭД TED

Годы

Далее, TED-спрэд еще один спрэд, которым можно торговать с помощью опционов. Когда спрэд небольшой, на финансовых рынках все спокойно. Однако если вы ожидаете на финансовых рынках какие-то события, способные изменить ситуацию, это может быть хорошим моментом для покупки данного спрэда. С другой стороны, когда какие-то достаточно тревожные изменения уже произошли, TED-спрэд будет расширяться, как, например, при вторжении Ирака в Кувейт. Это тоже может быть хорошим временем для рассмотрения возможности вхождения в данный спрэд, но уже с короткой стороны, если вы чувствуете, что скоро вновь наступит финансовое спокойствие. В любом случае, если премм временной стоимости опционов относительно низкая - как обычно и бывает у Казначейских векселей и евродолларов, поскольку они низковолатильные контракты, - рассмотрите возможность создания TED-спрэда с помощью опционов вместо фьючерсов.

ДРУГИЕ СЕЗОННЫЕ ТЕНДЕНЦИИ

Завершим данную главу обсуждением трех сильных сезонных тенденций, касающихся «широкого рынка» акций. По иронии судьбы, все они происходят в последней трети года. Если вы включите сюда еще и спрэд Вэлью Лайн/8&Р - создается в ноябре, - у вас будет четыре сезонные сделки, за которыми можно следить с августа до конца года. Они необязательно накладываются по времени одна на другую, хотя иногда такое тоже случается. Мы будем придерживаться в этом обсуждении хронологического порядка, начав с первой тенденции, наблюдаемой в августе, затем обсудим сентябрьско-октябрьскую и наконец, нашу любимую - очень краткосрочную сезонную тенденцию конца октября и начала ноября.

Август: скучный месяц, а скучный ли?

Существует расхожее представление, что август для рынка акций скучный месяц, поскольку многие трейдеры уходят на каникулы. В результате подразумеваемая волатильность опционов, особенно индексных, имеет тенденцию к снижению в конце июля и в августе. Однако удивительно большое число рыночных взрывов начиналось именно в августе. В самом деле, осень, как правило, самый волатильный период года, в первую очередь - для рынков акций и облигаций (бондов). Волатильные рынки делают привлекательной покупку стрэддла - покупку пут и колл опционов с одинаковыми условиями. Тот факт, что какая-то часть такой волатильности наступает на рынке акций при падении цен (иногда внезапном), лишь усиливает данную стратегию, поскольку подразумеваемая волатильность при этом возрастает, завышая цену имеющегося на рутах стрэддла.

Если БЫ рассмотрите данные за 15-летний интервал с 1981 по 1995 годы в Таблице 5.4, то увидите: август-сентябрь достаточно волатильный период времени. Вы можете заметить, что в большинстве лет август - начато серьезных рыночных движений. В некоторые годы индекс Доу-Джонса для про.мышленных компаний совершат большие движения, которые в августе же и заканчивались. В другие годы август начинал движение, продотжавшееся в сентябре и октябре (сентябрь и октябрь мы обсудим в следующем разделе). Только в 1990 году движение к началу августа уже набрало ход. Это бьш год, когда в конце июля Ирак вторгся Б Кувейт И в тот год август бьш волатильным, просто движение фактически началось в июле. В Таблице 5.4 даже не учтен тот факт, что в октябре 1987 года случился крах, еще в большей степени усиливший падение на 8%, показанное в таблице для этого года.

Данные в таблице показывают: подразумеваемая волатильность индексных опционов - особенно ОЕХ-опционов - традиционно падает в июле и августе. Поскольку при наступле-