назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [ 22 ] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144]


22

Медвежий Спрэд (Bear Spread). Медвежий Спрэд (Рисунок 2.14) также вертикальный спрэд, но он создается действиями, противоположными бычьему Спрэду: если вы используете опционы колл, то покупаете колл с более высоким страйком и продаете колл с более иизким страйком. При этом создается Спрэд с потенциалом прибыли в нижнем направлении развития цены базового актива (отсюда и название медвежий Спрэд). Как и другие вертикальные спрэды, данный Спрэд имеет ограниченные потенциалы прибьши и риска.

Создавая медвежий Спрэд из опционов колл, вы получаете кредит, имеющий описанные ранее преимущества с точки зрения получения процентов на величину кредита. Медвежий Спрэд может быть также создан из опционов пут. В этом случае Спрэд получится дебетовым; покупается пут с более высоким страйком и продается в качестве хеджа пут с более низким сфайком.

Как и при бычьем Спрэде, данный Спрэд можно использовать по причине дороговизны опционов. Это помогает снизить риск в случае возникновения чрезвьиайных ситуаций, но может серьезно ограничить потенциал прибьши в краткосрочной перспективе, если базовый рынок движется в благоприятном направлении.

Весной 1995 года акции Sybase, технологической компании, торговались около 45, и ее опционы стали очень дорогими перед появлением отчета о прибьшях компании. Поскольку технологические акции на тот момент бьши «в фаворе», некоторые считали, что акция поднимется ввысь, если прибыли окажутся хотя бы на прежнем уровне («in line»). С другой стороны, ходили слухи, что прибьши будут ужасными. Оба этих факта вместе сделали опционы очень дороги.ми.

Я знал трейдера, чувствовавшего, что прибьши окажутся плохими и поэтому хотевшего купить опционы пут. Его изначальным желанием бьшо купить Апрель-45-пут или, возможно, Ап-рель-40-пут, но они бьши очень дорогими. При цене акции Sybase по 45, Апрель-40-пут шли по 21/2 всего за месяц до истечения. Посчитав, что это слишком дорого, трейдер решил; лучше запла-

Рисунок 2.14 МЕДВЕЖИЙ СПРЭД

1,000

ID S О.

-500

-1,000



тить 4 1/2 за Апрель-45-п)т, вернув часть этих затрат за счет продажи опционов пут "вне денег". Таьсим образом, он создал медвежий спрэд: купил Апрель-45 и продал апрель-35 с чистым дебетом в 3 1/2.

Менее чем через неделю Sybase позволила Уолл-стриту узнать, что прибыли будут не плохими, а просто ужасными. Акция нырнула на 20 пунктов, достигнув 23. Медвежий Спрэд расширился до своего максимального потенциала - 10 пунктов (разница между двумя страйками = 45 - 35) - и тот трейдер на свое капиталоаложение в 3 1/2 пункта получил прибьшь 6 1/2 пункта. Неплохая сделка, но никак не сопоставимая с доходностью, если бы просто сразу купил «переоцененные» опционы Апрель-45-пут. Они выросли с 4 1/2 до 22. Использование Спрэда стоило больших денег

Таким образом, хотя иногда использование Спрэда д.ля покрытия части затрат на дорогой опцион привлекательная стратегия, следует точно оценить, почему опцион дорогой и как далеко может сдвинуться базовый рынок. Если опцион дорогой ввиду наличга потенциала краткосрочного взрывного движения акции, то Спрэд, вероятно, окажется плохим советом, потому что опционы заслуженно дорогие. С другой стороны, если опционы выглядят дорогими только потому, что базовый рынок пребывал в стагнации, или если движение может быть достаточно скромным, то Спрэд может оказаться жизнеспособной стратегией.

Например, иногда золото входит в узкие торговые интервалы на длительные периоды времени, в течение которых опционы на золото не дешевеют на соответствутощпе величины. Опционы сохраняют свои премии, потому что трейдеры знают: золото в любой момент может снова стать волатильным. В результате получается, что опционы на золото выглядят дорогими (и, действительно, они дорогие относительно движения базового актива - фьючерса на золото). В такие периоды бычьи гаи медвежьи Спрэды весьма жизнеспособные стратегии. Подобные ситуации с ценами опционов могут возникнуть по любой акции, индексу или фьючерсному контракту, когда базовая цена становится вялой (медлительной), в то время как опционы сохраняют прежние уровни премий.

Кредитовый Спрэд (Credit Spread). Мы уже описали два основных кредитовых Спрэда: Бьмий Спрэд из путов и Медвежий Спрэд из опционов колл. Однако после краха 1987 года и других скачков (гэпов) на рьшке акций, разоривших многих надписантов непокрытых опционов, «кредитовое спрэдование» приобрело более широкое значение. Подобные торговые скачки цен весьма обычны на фьючерсных рынках. Поэтому стратегия кредитового Спрэда (в своей современной форме) достаточно широко практикуется и в торговле опционами на фьючерсы.

Анализ философии, стоящей за кредитовым Спрэдом, плюс некоторые исторические примеры помогут объяснить популярность данной стратегии в текущий момент времени. Большинство опционных трейдеров «знают: продажа опционов наиболее прибьшьное занятие в опционной торговле, потому что: (1) временной распад работает в их пользу; (2) все говорят, что покупатели опционов теряют много денег. Это попу.лярные, но только относительно правильные представления, потому что не всегда справедливые. Многие неопытные трейдеры убеждены, что профессионалы имеют почти эксклюзивные права на продажу опционов и поэтому они хотят делать то же, что и «профи» («рго»). Однако из моего собственного опыта следует, что большинство профессиональных трейдеров пытаются создавать чи-стодлинные опционные позиции, если они могут это сделать. Основная проблема при продаже непокрытых опционов в том, что риск здесь неограниченный или по меньшей мере очень большой, если на базовом рынке происходят внезапные движения либо открытия с ценовым разрыво.м. После краха 1987 года, когда многие продавцы непокрытых опционов пут бьши «вынесены на щитах» {carried out on tlxeir shields), природа кредитовых Спрэдов, связанная с ограниченным риском, способствовала огромному росту их популярности.



Другая проблема при продаже непокрытых опционов в том, что брокеры - при условии, что вы прошли тесты на соответствие и имеете достаточный капитал на своем счете, - для продажи вами непокрытого опциона требуют обеспечение в размере 20% от стоимости акции или 15% от стоимости индекса. При текущем значении ОЕХ, равном 600, требование для выписывания 600-колл или 600-пут без покрытия состаатяет $9000 (15 раз по $600). Чем выше растет 0£Х-индекс, тем больше маржевые требования, поскольку оно каждый день пересчитывается вашей брокерской фирмой. Однако требование для кредитового Спрэда - всего лишь разница между страйками за мин>сом любого полученного кредита. Так, 10-пун-кговый кредитовый Спрэд на ОИГпри создании требует маржевое обеспечение менее $1000 на один Спрэд - весьма экономно по сравнению с $9000 для непокрытого опциона.

Конечно, прибьшьность продажи опциона сокращается покупкой другого опциона, создающего кредитовый Спрэд. Это не нравится многим трейдерам. Но, учитывая снижение требуемого капитала и уменьшение предельного риска, эти затраты часто считаются оправданными.

Действительно ли кредитовые Спрэды прибьшьны в 90% времени? Я видел, как сторонники кредитовых Спрэдов советовали создавать Спрэд при помощи опционов крайне далеко "вне денег", так что при этом бьши очень большие шансы получить прибьшь. Например, при торгуемом ОЕХтю 475 в начале апреля они могли рекомендовать Апрель-450-460-пут-спрэд с кредитом в полпункта ($50). Вероятность падения ОЕХга две недели на 15 пунктов мала. Поэтому, объясняли они, есть хороший шанс получить прибьшь. В самом деле, этот тип Спрэда с завидным постоянством прибыльный на всем временном периоде со времен краха - на протяжении текущего бычьего рынка.

Но каков реальный риск этого Спрэда? Он состоит в том, что ОЛГможет упасть до 450 или ниже, приведя, таким образом, к убытку в $950. Поэтому вы рискуете суммой $950 ради получения $50, но вероятность получить $50 намного больше, чем вероятность потерять $950. Давайте просто скажем, что существует 95%-ный шанс, что опционы Спрэда истекут бесполезными, и 5%-ный шанс, что будут получены максимальные убытки. Эти числа не реальные, и мы не допускаем возможность, что 0£Jбудет находиться между 450 и 460 на момент истечения, но этого достаточно для рассмотрения данного простого примера. Итак, мы имеем 95%-ный шанс получить $50, что означает ожидаемый выигрыш в $47.50 ($50 х-0.95), и 5%-ный шанс потерять $950 - ожидаемый убыток $47.50! Следовательно, если проводить эту стратегию достаточно долго, наш ожидаемый результат - нулевая прибьшь плюс потери на величину комиссионных.

Сторонники данной стратегии обычно прикрываются отговоркой, что они никогда не позюляют Спрэду потерять его максимальную величину - они закрьши бы спрэд, если ОЕХ упадет до некоторого, заранее определенного уровня, еще до того, как любой из опционов станет опционом "в деньгах". Эта тактика означает, что они могут потерять на данном Спрэде лишь пункт или меньше, если им придется вьжупать его ранее даты истечения (prematurely).

В дальнейшем математика покажет, что сторонники данного подхода сильно преуменьшают вероятность обоих опционов истечь бесполезными, потому что шанс падения ОЕХжо 460 в любое время до даты истечения гораздо больше шанса того, что индекс будет ниже 450 к этому моменту. Итак, возможно, в этой ситуации существует 70%-ный шанс получить $50 и 30%-ный шанс потерять $100 - эта ситуация ненамного лучше, чем остаться при своих деньгах, если учесть влияние комиссионных.

Почему математика кажется противоречащей реальным фактам? Математика говорит «не тратьте ваше время на эти Спрэды», в то вреьш как в действительности они бьши очень прибыльными. С одной стороны, математика предполагает наличие случайного рынка, а мы в течение нескольких последних лет находились, главным образом, в бычьем рынке. Тем не менее

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [ 22 ] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144]