назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [ 45 ] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94]


45

ходности положительна (доходность, повышающаяся по мере удаления срока до погашения), фьючерс будет торговаться дешевле, чем наличный инструмент.

Арбитраж между наличными и фьючерсными рынками оставляет эти отношения в сохранности. Смысл здесь тот же, что и в описанной ранее ситуации для зерновых: арбитражеры покупают более дешевый актив (наличный или фьючерсный) и продают более дорогой, заставляя обе цены сближаться друг с другом. Как и у всех других фьючерсных контрактов, разница между наличной и фьючерсной ценами исчезает по мере приближения срока исполнения фьючерсного контракта. Есть, однако, и другие соображения, но их сложность выводит эту тему за рамки нашего обсуждения.

Хеджирование

Хеджер, стремящийся защититься от снижения процентных ставок, откроет длинную позицию по фьючерсам на процентные ставки. Предположим, региональная телефонная компания только что выифала давнишнюю тяжбу о тарифах с комиссией по делам предприятий коммунального обслуживания штата. В результате компания получила из государственных фондов компенсацию ущерба в размере 5 млн. долл. Деньги будут выплачены наличными и поступят приблизительно через 6 месяцев. Телефонная компания намеревается использовать эти фонды, направив их на покупку небольшого филиала, но эта сделка произойдет ориентировочно через 9 месяцев. Финансовый менеджер телефонной компании планирует вложить эти деньги, когда они поступят, в 90-дневные казначейские векселя.

Сейчас январь, и текущая краткосрочная процентная ставка находится на уровне 7 процентов. Однако в последнее время Федеральная резервная система несколько ослабила давление на финансовый рынок. Менеджер опасается, что краткосрочные ставки могут значительно упасть прежде, чем поступят ожидаемые им фонды, и он хотел бы уже сейчас зафиксировать будущую прибыль. Наличные казначейские векселя идут по 92,45, а июньские фьючерсы на них торгуются по 92,25. Он покупает июньские фьючерсы на казначейские векселя. Поскольку размер фьючерсного контракта казначейских векселей составляет 1 млн. долл., ему нужно пять контрактов, чтобы полностью захеджироваться.

1 июня, через 6 месяцев, финансовый менеджер телефонной компании получает от казначея штата чек на 5 млн. долл. Теперь у него два пути: 1) купить на наличном рынке 90-дневные казначейские облигации на 5 млн. долл. и закрыть свою длинную фьючерсную позицию; 2) принять поставку по длинной фьючерсной позиции, получив при этом (и оплатив) на 5 млн. долл. 90-дневные казначейские облигации по номинальной цене. Он решает придерживаться первого варианта действий.

Если процентные ставки упадут, его хедж обеспечит защиту от упущенной выгоды:



Цена казначейских векселей 92,45 Январь Куплено 5 июньских по 92,25 Куплено 5 по цене 93,87 Июнь Продано 5 июньских по 93,87

+ 1,42 +1,62

Если контролер закроет свою фьючерсную позицию компенсирующей фьючерсной сделкой и купит фактические казначейские векселя на наличном рынке, они обойдутся ему в 92,25 (93,87 наличными минус 1,62 прибыль от фьючерсной сделки). Если он примет поставку фактических казначейских векселей через исполнение фьючерсного контракта, они также будут стоить ему 92,25, т.е. цену, по которой он заключил фьючерсный контракт в январе.

Если бы оценка менеджером ситуации оказалась неверной и процентные ставки за это время повысились, результаты хеджа выглядели бы примерно так:

Длинное хеджирование фьючерсом на казначейские векселя Наличная ставка Фьючерсный рынок

Цена казначейских векселей 92,45 Январь Куплено 5 июньских по 92,25 Куплено 5 по цене 91,50 Июнь Продано 5 июньских по 91,50

Нереализованная прибыль = +0,95 Убыток = -0,75

По-прежнему нет никакой разницы в приобретении фактических казначейских векселей. Если он принимает поставку по фьючерсному контракту, казначейские векселя обойдутся ему в 92,25, а при покупке на наличном рынке эффективная цена казначейских векселей оказывается той же самой: 91,50 наличными + 0,75 убыток на фьючерсе = 92,25.

В любом случае менеджер получает в июне на 5 млн. долл. 90-дневных наличных казначейских векселей, доходность по которым он зафиксировал 6 месяцами ранее. В сентябре наступит срок их погашения, делая доступной наличность, которая потребуется для запланированного ранее приобретения небольшой вспомогательной телефонной компании.

Сближение стоимости

Как мы уже говорили ранее, разница между наличными и фьючерсными ценами стремится к уменьшению по мере приближения срока исполнения фьючерсного контракта, и эта разница сжимается почти до нуля к моменту периода поставки Сближение фьючерсных и наличных цен может приносить хеджеру случайную прибьАль или убытки в зависимости от конкретной ситуации.

Длинное хеджирование фьючерсом на казначейские векселя Наличная ставка Фьючерсный рынок



Если короткий хедж помещен на нормальном рынке (где фьючерсные цены выше, чем наличные), сближение фьючерсных и наличных цен приносит хеджеру прибыль.

Если короткий хедж помещен на нормальном рынке (где фьючерсные цены выше, чем наличные), сближение фьючерсных и наличных цен приносит хеджеру прибыль. Не имеет значения, понижается ли (короткая позиция) фьючерсная цена или повышается (длинная позиция) наличная цена: оба движения создают прибыль. При длинном хедже на нормальном рынке сближение приносит убытки. Эти явления в графическом виде показаны на рис. 18.

СБЛИЖЕНИЕ НАЛИЧНЫХ И ФЬЮЧЕРСНЫХ ЦЕН

КОРОТКИЙ ХЕДЖ

длинный ХЕДЖ

ПЕРЕВЕРНУТЫЙ РЫНОК

Наличная илинная! позиция

Убыток

Фьючерсная "ток (юротхая) А

позиция

Наличная ороткая! позиция

Фьючерсная

(длинная)

позиция

Прибыль Прибыль

НОРМАЛЬНЫЙ РЫНОК

Фьючерсная

(короткая!

позиция

Нали1ная длинная позиция

Прибыл,

Прибыль I

Фькиерсная

(длинная) позиц«

Наличная

Убыток

Убыт»

(короткая) ♦ позиция -

Рисунок 18. Наличные и фьючерсные цены сближаются по мере приближения фьючерса к сроку исполнения и фактически равны в течение периода поставки. Это сближение изменяет базис, принося хеджеру прибыли или убытки в зависимости от конкретной ситуации. Длинные хеджеры терпят убытки от сближения на нормальных рынках и получают прибыль от сближения на перевернутых рынках. Для коротких хеджей все наоборот. Этот эффект настолько силен, что короткие хеджи могут оказаться крайне нецелесообразными на круто перевернутом рынке. На диаграмме графически изображены эти явления.

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [ 45 ] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94]