назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [ 88 ] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132]


88

Реальная ставка:

1 + Г

1 + h

Реальные денежные потоки дисконтируются по реальным ставкам, номинальные - по номинальным.

Преимущества и недостатки метода оценки - в постоянных (фиксированных) ценах.

ж Реальный CF

Поток, рассчитанный на основе стабильных цен

Рис. 17. Реальные денежные потоки

Реальная ставка альтернативной (требуемой) доходности -

это ставка, "очии1,енная" от инфляционной премии. Она отражает ту часть доходов инвестора, которая образуется сверх компенсации инфляционного роста цен.

Реальная ставка рассчитывается по формуле:

1 + Г .

Гр= --:-1,

1 + h

где гр - реальная ставка;

г - номинальная ставка; h - темп инфляции.

Все ставки выражаются в долях единицы. Базовое правило расчетов состоит в том, что

• реальные денежные потоки следует дисконтировать по реальным ставкам альтернативной доходности;

• номинальные денежные потоки следует дисконтировать, используя номинальное ставки дисконта.

Таким образом, существует два подхода к оценке денежных потоков, каждый из которых имеет свои плюсы и минусы.

Преимуществом оценки на реальной основе является то, что при расчете денежных потоков нет необходимости прогнозировать будущий инфляционный рост цен -, а достаточно знать текущий уровень инфляции и действующие в текущем периоде цены. Вместе с тем, для осуществления такого рас-



чета необходимо, чтобы более-менее строго выполнялась гипотеза о том, что все цены на продукцию, сырье, материалы и т.п., принятые при определении денежных потоков, изменяются в одной пропорции в соответствии с уровнем инфляции в экономике. Еще один "минус" связан с тем, что при таком подходе возникают трудности при анализе систем финансирования проектов (к реальным ставкам необходимо приводить и процентные ставки по кредитам, предоставленным для осуществления инвестиционного решения, что порождает недоверие к результатам расчета со стороны кредиторов. Например, они дают деньги под 14% годовых, а в расчетах фигурирует реальная ставка 9%).

Рассмотрим принципиальный подход к оценке на реальной и номинальной основе на примере.

ПРИМЕР

Менеджер компании предполагает, что проект потребует инвестиций в размере 350 млн руб. и в первый год осуществления даст денежный поток 100 млн руб. В каждый последующий год в течение пяти лет денежный поток будет возрастать на 15% в связи с инфляционным ростом цен на продукцию и затраты, а на шестой, завершающий год, оборудование будет продано и будет получен в общей сложности денежный поток в размере 123 млн руб. Определить, выгоден ли данный проект, если номинальная ставка альтернативной доходности равна 25% годовых.

Денежный поток по проекту с учетом инфляционного роста:

Год 0 1 2 3 4 5 6

CF, млн руб. -350 100 115 132,25 152,08 174,9 123

Чистый дисконтированный доход

мг,,, г,гг. 100 115 132,25 123

NPV = -350 +-+--+-- + ... +-=23,16

1,25 1.25 1,25 1,25

NPV > О, Т. е. проект выгоден.



Оценим тот же проект на реальной основе. Реальна.ч ставка альтернативной доходности

(-1 + 0,25) (1 + 0,15)

- 1 = 0,087, или 8,7% годовых.

По услоЕзию, ожидается только инфляционный рост цен. Поэтому последующий денежный поток вплоть до шестого года будет стабилен и равен 100/1,15 = 86,96 млн руб. Предположим, денежный поток последнего года, рассчитанный в постоянных ценах, равен 53 млн. руб. Тогда

NPV = -350 + 86,96 X а5;о,о87-ь

-= 23,02 млн руб.

(1 + 0,087)

Как видно, оба метода дали практически одинаковый результат, что объясняется одинаковыми предположениями, заложенными в условиях примера для обоих подходов (расховде-ния связаны с погрешностью приближения, допущенной в расчетах).

§ 1.3. Модель стоимости капитальных активов (САРМ)

Инвестор вкладывает деньги в собственный капитал корпорации, приобретая ее акции. Таким образом он опосредованно участвует в проектах этой корпорации и получает от них свою долю доходов на вложенный капитал. Доходы на его акции (дивиденды, прирост курсовой стоимости) напрямую связаны с успехами корпорации, которые обусловлены, в свою очередь, продуктивностью инвестиционных решений, принимаемых в данной компании.

Если, например, инвесторы, принимая на себя риск, покупают акции в надежде на то, что эти акции принесут доходность, скажем, 20% годовых, то управляющие корпорации, представляя себе такие ожидания инвесторов, не могут пойти на осуществление проектов, дающих менее 20% годовых.

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [ 88 ] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132]