назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [ 121 ] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132]


121

•УУ -уУкУу "У

где R$ - доходность вложений в другой валюте (например, в долларах США);

Rp - эквивалентная ей рублевая доходность;

AXR - прирост курса доллара (в рублях за 1 доллар США).

ПРИМЕР

Рассмотрим ситуацию с АО "Алюминиевый завод", предложенную в начале главы. Прежде всего, найдем стоимость собственного капитала данной корпорации. По условию, текущая рыночная стоимость акций завода - 100 руб. на акцию, выплаченный за предыдущий год дивиденд составил 12,1 руб. на акцию, ежегодно происходит его увеличение в среднем в соответствии с уровнем инфляции рубля (24% в год). Используя модель дивидендного роста (DGM), получим:

divx(l + g) 12,1 X (1.0,24) Р 100

или 39% годовых в рублях.

Известно также, что структура капитала корпорации "Алюминиевый завод" с учетом полученного специально для осуществления проекта инвестиционного долгосрочного валютного кредита выглядит следующим образом:

Вид капитала

Собственный Заемный:

кредиты

в рублях

кредит в долл.

Величина (млн долл. США)

79,26

25,57 23,02

Удельный вес, %

Средняя стоимость, % годовых

39 (в рублях)

35 (в рублях) 16(в $США)

Средневзвешенную стоимость капитала в рублях можно определить только после приведения всех ставок к единой валюте. Кредит, предоставленный в долларах США, имеет стоимость 16% годовых. Выше, рассматривая паритет покупательной способности, мы определили, что годовой прирост курса доллара составляет в данной ситуации около 18,1%. Это дает возможность перевести ставку 16% в эквивалентную ставку в рублях, используя IRPT:

Rp=(1+R$) X (1 +AXR)-1 =(1 -1-0,16) X 1,181 -1 = 37% годовых.

Средневзвешенная стоимость капитала корпорации в рублях:

WACCp=kd X Wd X (1 -T)-i-ke X We=0,18 X (1 -0,3) x 37%-f 0,2 x X (1 -0,3) X 35%-i-0,62 X 39%=33,74% годовых в рублях.



Ту же самую ставку можно выразить и в долларах США. Для этого снова используем IRPT:

WACC$=R$=(1 +WACCp)/(1 +ДХР)-1 =(1 +0,3374)/1,181-1=13,25% годовых.

ПРИНЦИПЫ ОЦЕНКИ МЕЖДУНАРОДНЫХ МУЛЬТИВАЛЮТНЫХ ПРОЕКТОВ

Два способа расчета эффективности международных проекгов.

Различные элементы денежных потоков международных инвестиционных проектов могут быть выражены в разных валютах. Например, если продукт проекта поставляется на экспорт, а производится в России, то выручка от продажи в какой-то ее части будет выражена в иностранной валюте, а затраты - в рублях.

Однако, если проект предполагает закупку техники и технологии за рубежом, а продажи продукции будут осуществляться на отечественном рынке, то отдельные категории затрат, наоборот, проиндексируются по курсу иностранной валюты, а объемы реализации отразят тенденции внутреннего рынка России.

Проекты такого рода можно оценить двумя способами:

1) все денежные потоки проекта выражаются в иностранной валюте, а затем дисконтируются по средневзвещенной стоимости капитала, также выраженной в иностранной валюте;

2) денежные потоки проекта выражаются в рублях с учетом прогноза рублевых цен, а в качестве дисконта принимается номинальная ставка доходности (стоимость капитала) в рублях. Результат (NPV) может быть затем переведен в иностранную валюту с использованием спот-ставки доллара к рублю.

Теоретически оба метода должны дать одинаковый результат, хотя на практике все зависит от того, какой исходной информацией обладает менеджер, оценивающий инвестиционный проект.



ПРИМЕР

Рассмотрим ситуацию с АО "Алюминиевый завод", предложенную в начале главы. Согласно условия, операционный денежный поток по проекту расширения цеха АВЧ, рассчитанный менеджерами корпорации, выглядит следующим образом (в тью. долл. США):

Период О 1 год 2-8 год

Денежный поток -12250 -8150 7544

Средневзвешенная стоимость капитала проекта равна, как показали наши расчеты в предыдущем параграфе, 13,25% годовых. Расчетное значение NPV с использованием зтой ставки:

NPV = -12250 - 8450 7544 д g 1 + 0,1325 1 + 0,1325

Рассчитаем теперь эффект от проекта, применив технику оценки в рублях. Для этого переведем все денежные потоки в рубли с использованием рассчитанного нами ранее по модели РРРТ темпа роста курса доллара (18,1% годовых) и спот-курса RUB 26/USD.

Год 012345678

CF, млн руб. -318,5 -250 274 323 382 451 532 629 742

Средневзвешенная стоимость капитала в рублевом измерении: WACCp = 33,74% годовых (расчет показан в предыдущем параграфе).

Чистая приведенная стоимость в рублях:

По условию, спот-ставка равна 26 руб. за доллар. Чистая приведенная стоимость в долларах определится делением NPVp на эту ставку:

NPV = 255,25 млн руб.: 26 руб./$ и 9,8 млн долл. США.

Как видно, методы расчета в рублях и в долларах дали одинаковый результат интегрального эффекта от проекта - 9,8 млн долл.

Проект не отклоняется, так как его чистый приведенный доход больше нуля, а доходность выше стоимости капитала.

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [ 121 ] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132]