назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [ 214 ] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226]


214

Наконец, тот факт, что при многих тысячах участников советов директоров мы почти не знаем случаев несогласия, протестов и добровольных отставок, неизбежно поднимает вопросы о системе в целом. Составленный Американским институтом права проект управления корпорацией свидетельствует о том, что ответственные профессионалы признали необходимость заново пересмотреть и переосмыслить некоторые правовые принципы. Правда, известны случаи, когда в критических ситуациях советы директоров предпринимали меры по перестройке компании или ее руководства. Таковы примеры с перестройкой компании Chrysler в начале 1960-х, Репп Central и ряда других крупных банков в 1970-х и 1980-х. Эти примеры показывают, что в крайних ситуациях советы директоров способны действовать эффективно, но обычно это происходит только после того, как акционеры уже понесли серьезные убытки. Эффективность организации хозяйственной жизни в США зависит от оперативности и точности надзора за действиями управленцев. Строго говоря, последней контролирующей инстанцией является рынок ценных бумаг, но он всегда реагирует на падение эффективности управления с некоторой задержкой, а не с упреждением.

Нужны независимые директора

Критики системы часто поднимают очевидный вопрос о роли менеджеров в разработке и реализации систем поощрения. Получают ли комитеты по вознаграждению за результаты независимых исследований достойные и достаточные уровни жалованья и премиальных? Участвуют ли представители руководства в обсуждении этих вопросов? Участвуют ли они в голосовании по вопросу об условиях найма самих себя? В извещениях о полномочиях вы не найдете ответа на эти вопросы.

Менее заметны, но еще более важны те элементы структуры вознаграждения менеджеров, которые непосредственно затрагивают собственнические интересы акционеров. Вот несколько примеров.

•Измерение эффективности. Примером служат подразделения корпорации, вознаграждаемые за рост прибьши на акцию. Увеличение доли нераспределенной прибьши и привлечение долга способствуют росту этого показателя. Разумнее бьшо бы использовать показатель доходности на средний совокупный капитал.

•Права на повышение стоимости акций и фантомные акции. Получатели полностью участвуют в доходе от возможного повыщения курса, но, в отличие от акционеров, не несут никакого риска снижения курса. Опцион на покупку акций по специальной цене служащими компании представляет собой, в конце-то концов, очень существенную форму вознаграждения. Он должен составлять не менее 40% цены акции. Если курс акций упадет, служащие могут сделать аналогичную покупку на рынке и окажутся вполне защищенными.



•Предложение акционерам прав на покупку акций новых выпусков. Можно утверждать, что предложение акционерам права на преимущественную покупку новых выпусков обыкновенных или привилегированных акций делает менее значимыми вопросы о выборе времени эмиссии и о цене акций. Предоставление существующим акционерам прав на покупку акций по цене, уступающей рыночной, совершенно законное и, может быть, даже желательное дело. Но в результате такой операции страдает та часть вовнаграждения служащих, которая привязана к цене акций. Схемы реинвестирования дивидендов, конечно же, представляют собой преимущественное предложение независимо от наличия скидки от рыночной цены. Сейчас это почти единственная используемая форма преимущественных прав акционеров.

•Договора найма. Вряд ли разумно удерживать в соответствии с условиями договора руководящего работника, не желающего работать. Если здесь кто-то и выигрывает, то только менеджер, что совершенно понятно в случае «золотых парашютов», гарантирующих ему в качестве компенсации за увольнение при смене руководства вознаграждение в размере 2-3-летнего оклада. И к этому привели доводы в пользу щедрого жалованья и премиальных, как вознаграждение за отсутствие гарантий занятости?

В большинстве случаев эти и подобные вопросы разрешаются на основе здравого смысла и разумного согласия всех участников. В конечном счете, за высшее качество управления нужно платить полную конкурентную цену. Случаи обмана приносят системе плохую репутацию, но ведь на деле акционерам нужна не экономия на оплате руководства, а устранение посредственных руководителей. Аналитики ценных бумаг имеют прекрасную возможность на основании углубленного изучения отраслевых условий и факторов конкуренции оценивать качество руководства.

Роль независимых директоров критически важна не только для решения вопросов о вознаграждении высших служащих, для оценки их успехов и для обеспечения упорядоченной замены руководства, хотя все это чрезвычайно важные функции. Но главной ответственностью совета директоров является более фундаментальный вопрос об эффективности использования капитала. При отсутствии убедительных доказательств обратного каждый акт ликвидации того, что было прежде куплено, каждая операция реструктуризации в ответ на внешнее давление, каждое масштабное списание активов и каждое поглощение могут служить признаками того, что директора не выполняют своего долга перед акционерами. Совет опытного и осведомленного аналитика поможет в понимании ситуации тем членам совета, которые ищут способы максимизировать стоимость предприятия.



Налетчики необходимы

Если руководство корпорации полностью контролирует совет директоров или последние просто не видят изъянов в управлении, акционерам остается либо избавляться от акций, и скорее всего задешево, либо объединиться для изменения ситуации. На практике это по силам только человеку или группе, располагающим достаточными ресурсами. И такой «диссидент», «налетчик» или соперничающая фирма обнаружат, что добиться изменений с помощью механизма голосования по доверенности дело нелегкое. Поэтому главным методом решения проблемы стало предложение о приобретении значительной части размещенных на рынке акций.

Предполагается, что некоторые такие операции по скупке акций заканчиваются расчленением компаний, распродажей крупных подразделений, снятием сливок с оставшихся и использованием доходов для погашения кредитов, взятых под захват компании. Это хищническая и разрушительная стратегия, не способствующая экономическому развитию. Но реальный вопрос не в том, нравится ли нам это и симпатичны ли те, кто проводят такие операции. Это просто единственный способ, который во многих случаях позволяет повысить эффективность использования капитала. Более того, каждый успешный набег напоминает всем управляющим и директорам компаний, что следует лучше контролировать расходы, создавать рынки, повышать прибыльность и с максимальной стабильностью выплачивать дивиденды. Несмотря ни на что, акционеры должны быть признательны налетчикам, поскольку без них было бы порой просто невозможно вывести из сонливости руководство корпораций и заставить их действовать.

Только независимый аналитик ценных бумаг, знакомый с процшой практикой налетчика и с состоянием дел в компании, на которую тот нацелился, может разумно оценить - есть ли альтернатива тому, что предлагает налетчик. Предлагаемая им цена обычно не превышает последних котировок плюс премия, достаточная, чтобы запустить механизм массового сброса акций. Аналитик должен оценить, как соотносится предложенная цена с суммой внутренней стоимости компании и надбавки за контрольный пакет.

Достойная альтернатива

В результате того же самого длительного процесса, который освободил акционеров от прав и ответственности собственников, право при-

В 1981-1985 гг. руководство корпораций сумело победить в 40% случаев, и в немалом числе случаев дело окончилось взаимным соглашением. См. Schrager R. Corporate Conflicts: Proxy Fights in the 1980s. Washington, D.C.: Investor Responsibility Research Center, 1986; and Heard J.E. and Sherman H.D. Conflicts of Interest in the Proxy Voting System. Washington, D. C: Investor Responsibility Research Center, 1987.

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [ 214 ] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226]