назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [ 171 ] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226]


171

Глава 28

Стоимостной подход - «за» и «против»

Цель анализа ценных бумаг в том, чтобы помочь инвестору в выборе привлекательных выпусков. Как аналитик приходит к выводу о привлекательности выпуска?

В издании 1962 г. мы констатировали, что, несмотря на заметный прогресс, многие исследования компаний, проводимые брокерскими домами Уолл-стрита, концентрируются на прогнозе прибыли на следующие 12 месяцев. Выводы типичных исследований имели качественный характер и отвечали на вопрос о положении и перспективах компаний.

Сегодня в результате использования модели дисконтирования дивидендов и совершенствования методов анализа большее внимание уделяется более долгосрочному прогнозированию. Одновременно развивались количественные методы изучения компаний, и произошел переход к более определенным оценкам стоимости или прибыли, так что акции могут быть признаны «дешевыми» или «привлекательными» в соответствии с соотношением вычисленного значения стоимости или цены и текущей рыночной цены.

Перспективы стоимостного полхола

Аналитик может более надежно или профессионально оценивать обыкновенные акции, если сможет определить объективную величину



Стоимостной метод:

практическое применение и полезность

Чтобы установить, насколько полезны результаты оценки внутренней стоимости, нужно ответить на несколько вопросов.

1. Какого рода оценки делались в прошлом и насколько надежными они были?

СТОИМОСТИ (см. обсуждение в главе 4), которая не связана с рыночными котировками и поэтому позволяет сопоставить эти два показателя. Тогда аналитик мог бы давать инвестору совет покупать, когда цена оказывается равной или ниже стоимости, или в каком-то диапазоне значений, и соответственно продавать, когда цена окажется существенно выще стоимости. Было бы хорощо, если бы эта идея всегда срабатывала. Но очевидно, что здесь есть некие трудности и ограничения, в противном случае такой подход давно стал бы стандартным. Мы признаем существование этих трудностей, но верим, что идея оценки внутренней стоимости в основе своей разумна.

Наща точка зрения в самом общем виде заключается в том, что исчисление внутренней стоимости поможет инвестору выбрать выпуск обыкновенных акций, которые обеспечат приемлемые дивиденды и поддержание прибыльности, которые смогут оправдать заплаченную цену. Если бы удалось достичь такого результата, общее поведение фондового рынка приносило бы инвесторам только радость. Но для аналитика труднее всего как раз задача прогнозирования или контроля рыночной цены. Есть опасность, что наиболее привлекательные с позиций стоимостного анализа акции хороши именно потому, что они относительно непопулярны на рынке. Рынок против них и нет уверенности, что они обретут популярность в обозримое время.

Сформулируем нашу позицию иначе. На стоимостной подход не приходится рассчитывать как на метод быстрого получения прибыли на фондовом рынке; вообще говоря, сомнительно, что возможен какой-либо метод, обеспечивающий такого рода результаты. Удачные вложения в обыкновенные акции - это многолетние и, как правило, многоходовые операции. Результаты такого инвестирования измеряются величиной дохода, получаемого от дивидендов, и суммарным изменением рыночных котировок акций, и лучше, если котировки растут, причем цены лучше бы измерять в аналогичных точках делового цикла. Инвестирование в обыкновенные акции, управляемое вычислениями стоимости и, при возможности, опирающееся на достаточный запас надежности, с гораздо большей вероятностью принесет со временем хорошие результаты, чем инвестирование, направляемое поверхностным анализом, рыночной модой или краткосрочным предвидением.



2.Какого рода обыкновенные акции лучше, а какие хуже поддаются стоимостному анализу?

3.В какой мере полезность стоимостного анализа зависит от таких дополнительных факторов, как запас надежности и диверсификация?

4.Что лучше для инвестора - несовершенная оценка или никакая?

Оценка акций - опыт судебных разбирательств

Самую большую коллекцию формальных и завершенных оценок обыкновенных акций можно найти в судебных архивах. Направленность соответствующих судебных разбирательств можно разделить на три группы:

1)для установления величины налогов на наследство и на дарение;

2)для проведения реорганизации, рекапитализации и слияния или ради других целей, вьщвинутых самой компанией; 3) для определения суммы обязательств корпорации перед группой акционеров, несогласных с политикой руководства.

В ходе судебных разбирательств акции оценивают не потому, что они особенно пригодны для оценки, но просто потому, что в силу каких-то личных или корпоративных обстоятельств такая оценка оказывается необходимой. На деле ббльшая часть судебных оценок направлена на не очень-то пригодные для оценки акции. В ходе типичного разбирательства по поводу налогов на дарение или наследство приходится заниматься акциями «закрытой или частной корпорации», обычно небольшой по размеру, которая, с точки зрения Уолл-стрита, подвержена будущим неопределенностям в большей степени, чем средняя компания. Реорганизацию корпораций затевают в силу неплатежеспособности, что само по себе говорит об уязвимости для превратностей бизнеса. Это же до известной степени справедливо и для процедур рекапитализации, которую затевают для избавления от неподъемных обязательств по привилегированным акциям, сам выпуск которых говорит о низкой прибыльности в прошлом.

Но в значительной части судебных разбирательств процесс анализа ценных бумаг в общем стал главным методом установления их стоимости. При этом часто приходится устанавливать факт возникновения убытков и их сумму в результате неверной финансовой шфopмaции или ее отсутствия. В таких случаях от аналитика ждут установления таких фактов, которые в глазах любого разумного инвестора важны для принятия решения. При таком подходе соответствующую компанию неизбежно оценивают исходя из предположения, что истинные факты бьши полностью известны.

Оценка, основанная на будущей прибыльности

Исторический обзор показывает, что в результате начавшихся в 1930-х годах изменений юридического понимания стоимости оно сблизилось с синонимичным понятием, используемым опытными инвесто-

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [ 171 ] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226]