назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [ 12 ] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313]


12

Согласно теории рациональных ожиданий цены формируются участниками рынка на основе имеющейся у них информации с помощью стандартных экономических моделей, выбор которых обусловлен конкретными обстоятельствами. А раз так, то утверждается, что рыночные цены не могут намного отклоняться от неких базовых значений, если только информация не окажется существенно неверной. В теоретической литературе используется предположение, что у рынка один разум и одна цель, тогда как факты говорят о том, что участниками рынка нередко движут различные стремления, что их действия могут быть различны в зависимости от богатства и информации, которыми они располагают, и что свои расчеты они делают в пределах различных / временных горизонтов. Так, например, когда железные дороги только начинали строить, первыми инвесторами в основном бьши люди, чей бизнес располагался неподалеку от трассы, и железная дорога интересовала их постольку, поскольку она могла повысить доходность этих других предприятий. На смену им пришли инвесторы, которых интересовала уже прибьшь от самой железной дороги, а за теми - спекулянты, которые, видя, что акции железнодорожных компаний растут, брали кредит и покупали эти акции с помощью заемных средств или платили только первый взнос, не имея намерения когда-нибудь выкупить все акции, поскольку единственной их целью с самого начала было выгодно их продать.

Объекты спекуляций, ведущих к возникновению «мьшьных пузырей» или бумов, которые часто, хотя и не всегда, завершаются финансовыми кризисами, все время меняются. В этой роли выступали различные товары, облигации, акции, иностранные облигации и акции, недвижимость в городах и пригородах, сельскохозяйственные земли, дома отдыха, торговые центры, инвестиционные фонды, специализирующиеся на вложениях в недвижимость, «боинги-747», супертанкеры, объекты коллекционирования - картины, ювелирные изделия, марки, монеты, антиквариат и т.д., а в последнее время и синдицированные банковские кредиты развивающимся странам. Внутри этих довольно щироких категорий существуют более узкие градации, и спекуляция может быть сосредоточена на объектах, относящих к какой-то конкретной узкой нише, - например, акции страховых компаний, акции горнодобывающих компаний в Южной Америке, хлопковые плантации, недвижимость в Париже, картины постимпрессионистов и т.д.

В научной литературе до сих пор еще нет ни единого опредедения «мьшьных пузырей», ни даже единого мнения о том, возможны ли они вообще. Те же самые авторы, которые первоначально не смогли отвергнуть гипотезу о том, что инфляция 1923 г. в Германии не бьша «мьшь-ным пузырем», уже через год с этой задачей успешно справились (Flood and Garber, 1980). Другая пара авторов математически доказала, что могут возникать рациональные «мьшьные пузыри», но прежде чем это доказать, они отказались от изучения иррациональных «мьшьных пузырей», причем не потому, что их не может быть, а из-за трудностей математического плана (Blanchard and Watson, 1982).



Помимо «мыльных пузырей», маний и проявлений иррациональности случаются еще периоды эйфории, когда тоже возникает положительная обратная связь и цены начинают расти быстрее, чем это оправдано рыночными законами, а также бумы таких масштабов, что возникает угроза финансоюго кризиса, краха или паники. Мински (Minsky, 1982а, 1982b) показал, как в результате экзогенного юздействия на экономические условия меняются возможности получения прибьши и представления о том, какой она должна быть, и банки начинают все более свободно раздавать кредиты налево и направо, все меньше думая о рисках. Мински предложил подразделять банковские кредиты по степени их рискованности на хеджированные займы, при которых погашение кредита производится из будущих доходов; спекулятивные займы, когда для погашения предьвдущего кредита приходится прибегать к новому займу, поскольку кредит предоставляется на меньший срок, чем срок, за который проект должен окупиться; «займы Понци», когда заемщик собирается погашать ссуду за счет выручки от продажи некого актива. Эту классификацию многие критиковали - особое недовольство вызывал тот факт, что Карло Понци был мошенником, а многие ссуды, попавшие в названную его именем категорию - например, кредиты на финансирование строительства, - совершенно законны (Flemming, Goldsmith and Melitz, 1982). Тем не менее идея о том, что во время бума получить кредиты становится значительно легче и банковская система в результате этого становится уязвимой, подтверждается фактами. Ее подтверждает (а идею о том, что финансовыми рынками правят рациональные ожидания, наоборот, опровергает) хотя бы опыт крупнейшего лондонского рынка денег и капитала, где бумы и кризисы шли, сменяя друг друга, непрерывной чередой (кризисы приходились на 1810, 1819, 1825, 1836, 1847,1857,1866,1890,1921 гг.), - наглядное свидетельство того, что прошлый опыт никого ничему не учит (Kindlebeiger, 1978).

БИБЛИОГРАФИЯ

Blanchard, О. and Watson, M.W. 1982. Bubbles, rational expectations and financial

markets. In Crises in the Economic and Financial Structure, ed. P. Wachtel,

Lexington. Mass.: Heath. Flemming, J.S., Goldsmith, R.W. and Melitz, J. 1982. Comment. In Financial Crises:

Theory, History and Policy, ed. CP. Юndlebergeг and J.-P.LafFargue, Cambridge:

Cambridge University Press. Flood, R.P. and Garber, P.M. 1980. Market fundamentals versus price-level bubbles:

the first tests. Journal of Political Economy 88(4), August, 745-70. Kindleberger, CP. 1978. Manias, Panics and Crashes: A History of Financial Crises.

New York: Basic Books. Minsky, H.P. 1982a. Can «It» Happen Again? Essays on Instability and Finance.

Armonk: Shaфe.

Minsky, H.P. 1982b. The financial instability hypothesis. In Financial Crises: Theory, History and Policy, ed. CP. Kindleberger and J.-P. Laffargue, Cambridge: Cambridge University Press.



БРЕМЯ

ГОСУДАРСТВЕННОГО ДОЛГА

Роберт Айснер

Burden of the Debt

Robert Eisner

Государственный долг представляет собой частные активы. Дефицит одного сектора экономики является избытком для другого. Таким образом, для закрытой экономики внутренний государственный долг не является столь очевидным бременем, каким долг является для отдельной личности. Частный сектор платит налоги, которые идут на обслуживание государственного долга, но он же получает проценты и основную сумму долга. Если бы налоги выплачивались единовременно, не оказывая предельного влияния на экономическое поведение, их выплата ожидалась бы заранее с полной определенностью, и если бы общественные и частные издержки заимствования бьши одинаковы, то можно бьшо бы утверждать, что государственный долг не играет никакой роли, за исключением распределительных эффектов.

Отсюда следует, что нет разницы между финансированием государственных расходов за счет текущих налогов или за счет заимствований (которые создают государственный долг, обслуживаемый за счет будущих налогов). Это предположение, рассмотренное и отвергнутое Рикардо, бьшо названо Бьюкененом (Buchanan, 1976; см. также 1958) рикардианской теоремой эквивалентности, после того как оно бьшо переформулировано Бэрроу (Вагто, 1974).

Государственный долг не может быть нейтральным даже при единовременном налогообложении, хотя бы потому, что люди смертны. Те, кто в настоящее время имеет долговые обязательства государства и получает процент, избегут последующего налогообложения после своей смерти. Ответ Бэрроу заключался в постулировании функций предпочтения, в которых аргументами служат долговые активы и [налоговые] обязательства потомков их держателей. Следовательно, разность между стоимостью государственных облигаций, находящихся у нынешнего поколения, и дисконтированной стоимостью их собственных последующих налоговых обязательств должна компенсироваться его (поколения) потребностью корректировать размер оставляемого наследства, чтобы наследники не пострадали от будущих налогов, необходимых для обслуживания долга.

На это есть много возражений, включая такие очевидные, как то, что некоторые живущие сейчас люди не имеют наследников, что иным нет дела до своих наследников, а иные принимают «угловое решение», со-

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [ 12 ] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313]