воположной ситуации (снижение процента йа свободном рынке) ресурсы возвращаются к финансовым посредникам. Такие процессы «дезинтермедиации» («disintermediation») и «реинтермедиации» («ге-intermediation») выражены слабее в тех случаях, когда процентные ставки по операциям финансовых посредников могут свободно двигаты;я и меняются вместе со ставками свободного рынка. Аналогичным образом масштабы перераспределения средств между финансовыми посредниками, вызванного административно установленными различиями в процентных ставках по их операциям, сокращаются в тех случаях, когда такие учреждения могут свободно вступать в соперничество за привлечение ресурсов.

Система, в которой процентные ставки по денежным обязательствам и операциям, в которых участвуют денежные субституты (near-money), устанавливаются рынком, обладает существенно иными макроэкономическими характеристиками по сравнению с системой, в которой существуют ограничения на размеры выплачиваемых по вкладам процентных ставок. Поскольку альтернативные издержки, связанные с хранением вкладов, в значительной степени независимы от общего уровня процентных ставок, при нерегулируемом режиме кривая LM наклонена круче. Можно полагать, что в этом случае как операции Центрального банка, так и экзогенные денежные щоки должны оказывать сравнительно большее влияние на движение номинальных доходов, в то время как фискальные мероприятия и другие шоковые изменения совокупного спроса на товары и услуги будут оказывать сравнительно меньшее влияние (Tobin, 1983).

«Вход» в отрасль, организация филиалов, слияния. «Вход» в сферу финансового бизнеса обычно регулируется, регулированию подлежат также создание филиалов или дочерних компаний и слияние существующих финансовых учреждений. В Соединенных Штатах лицензии выдаются либо федеральным правительством, либо правительствами штатов, между ними распределяются и различные регулирующие полномочия. До недавнего времени независимо от того, кем вьщана лицензия, банкам и сберегательным учреждениям не разрешалось проводить операции более чем в одном штате. Это правило в сочетании с различными ограничениями на деятельность отделений внутри штатов обусловило особенно большое число финансовых учреждений в Соединенных Штатах, при этом многие из них характеризуются гораздо меньшими масштабами и более узкой, локальной сферой операций по сравнению с деятельностью аналогичных финансовых учреждений в других странах. Запрет на банковские операции, проводимые за пределами штата, постепенно ослабевает и в ближайшие несколько лет может, по-видимому, фактически утратить значение.

Дерегулированию способствовали инновации в области финансовых технологий, они позволили легко обойти старые ограничения и преодолевать сохранявшиеся препятствия на пути повышения эффективности. Благодаря новым возможностям постепенно стирается разделительная черта между финансовыми посредниками различного типа

и различной специализации. Наряду с этим технологические нововведения позволяют предпринимателям-финансистам и нефинансовым фирмам вторгнуться в те сферы деятельности, в которые раньше допускались лишь регулируемые финансовые учреждения. Так, взаимные фонды и брокеры теперь открывают текущие счета, с которых средства могут быть сняты по требованию или направлены третьей стороне с помощью чека или электронного перевода. Национальные цепи розничной торговли (national retail chains) превращаются в финансовые супермаркеты - наряду с обширным ассортиментом потребительских товаров и услуг они предлагают кредитные карточки, услуги различных взаимных фондов, платежи в рассрочку и страхование; по существу, они хотели бы стать финансовыми посредниками с полным набором предоставляемых услуг, В то же время традиционные финансовые посредники по мере того, как им удается получить разрешение правительства, вторгаются в те области предпринимательской деятельности, которые ранее были им недоступны. Только время может показать, как в конечном счете смогут разрешиться эти коммерческие и политические конфликты и какой окажется будущая финансовая система (см.: Economic Report of the President, 1985, ch. 5).

ПОРТФЕЛЬНАЯ ПОЛИТИКА ФИНАНСОВЫХ ПОСРЕДНИКОВ

В литературе можно найти многочисленные попытки эконометрической оценки факторов, влияющих на выбор активных и пассивных операций финансовых посредников; изучается также зависимость этого выбора от уровня процентных ставок на свободном рынке и от других экзогенных переменных. Модели портфельной политики, проводимой различными финансовыми посредниками, включают помимо прочего оценки факторов, влияющих на предложение предоставляемых этим учреждениям ресурсов (supplies of funds), а также на спрос на их кредиты со стороны других секторов экономики, прежде всего со стороны нефинансовых компаний и населения. Последние исследования в этой области представлены в работе Дьюэлда и Фридмена (Dewald and Friedman, 1980).

При использовании для указанных целей временных рядов возникают серьезные эконометрические проблемы, связанные с необходимостью учета структурных изменений изучаемой системы. Например, в ситуации, когда «потолок» процента по вкладам препятствует дальнейшему росту этой ставки, финансовые посредники не могут влиять на величину привлекаемых ресурсов - она задается им извне. Если «потолок» процента не является эффективным ограничением или просто отсутствует, то процентные ставки и объемы ресурсов определяются совместно; в этом случае речь идет о взаимодействии предложения вкладов со стороны населения и спроса на них со стороны финансовых посредников. Аналогичные проблемы возникают при изучении таких кредитных рынков, на которых процентные ставки - даже в тех случаях, когда они не регулируются государством, - устанавливаются самими финансовыми посредниками и обнаруживают недостаточную

подвижность. Примером такой цены может служить базовая ставка (prime rate) по коммерческим ссудам; другой пример - это уровень процентных ставок по ипотечному кредиту в различные периоды. Как в этих, так и в других случаях при недостаточно подвижных процентных ставках рынки не «расчищаются». В таких случаях или финансовые посредники, или заемщики оказываются quantity-talcers; возможно, это относится в некоторой пропорции как к тем, так и к другим. За этим следуют изменения в процентных ставках, причем маспггабы таких изменений зависят от размеров избыточного спроса или избыточного предложения. Рассмотренные проблемы моделирования и эко-нометрического оценивания обсуждаются в упоминавщихся выще работах. Плодотворный подход к исследованию указанных проблем содержится в работе Модильяни и Жаффе (Modigliani and Jaffee, 1969).

БИБЛИОГРАФИЯ

Вагго, R. 1974. Are government bonds net wealth? Journal of Political Economy 82(6),

November-December, 1095-117. Dewald, W.G. and Friedman, B.M. 1980. Financial market behavior, capital formation,

and economic performance. (A conference supported by the National Science

Foundation.) Journal of Money, Credit, and Banking, Special Issue 12(2), May. Diamond, D.W. and Dybvig, P.H. 1983. Bank runs, deposit insurance, and liquidity.

Journal of Political Economy 91(3), June, 401-19. Economic Report of the President. 1985. Washington, DC: Government Printing

Office, February.

Federal Reserve System, Board of Governors. 1984. Balance Sheets for the US

Economy 1945-83. November, Washington, DC. Fisher, 1. 1930. The Theory of Interest. New York: Macmillan. Goldsmith, R.W. 1969. Financial Structure and Development. New Haven: Yale

University Press.

Goldsmith, R.W. 1985. Comparative National Balance Sheets: A Study of Twenty

Countries, 1688-1978. Chicago: University of Chicago Press. Gurley, J.G. and Shaw, E.S. 1969. Money in a Theory of Finance. Washington, DC:

Brookings Institution. Modigliani, F. and Miller, M.H. 1958. The cost of capital, софогаГгоп finance and

the theory of investment. American Economic Review 48(3), June, 261-97. Modigliani, F. and Jaffee, D.M. 1969. A theory and test of credit rationing. American

Economic Review 59(5), December, 850-72. Schumpeter, J.A. 1911. The Theory of Economic Development. Trans, from the

German by R. Opie, Cambridge, Mass.: Harvard University Press, 1934. Tobin, J. 1963. Commercial banks as creators of «money». In Banking and Monetary

Studies, ed. D. Carson, Homewood, III.: Richard D. Invin. Tobin, J. 1980. Asset Accumulation and Economic Activity. Oxford: Blackwell;

Chicago: University of Chicago Press. Tobin, J. 1983. Financial structure and monetary rules. Kredit and Kapital 16(2), 155-71. Tobin, J. 1984. On the efficiency of the financial system. Lloyds Bank Review 153,

July, 1-15.