TRACKING CLOSED-END FUNDS

30 93

40 93

1094

1Q94

4800 U600 4400

The Herzfeld Closed-End Average measures 17 equally-weighted closed-end funds based in the U.S. that invest principally in American equities. The net asset value is a weighted average of the funds NAVs. *The net asset value and % discount charts lag the market by one week. Source: Thomas J. Herzfeld Advisors Inc., Miami. 305-271-1900

Рис. 22.10. Результаты деятельности закрытых фондов Источник: Barrons, © Dow Jones & Company, Inc., April 11, 1994, p. MW73.

скидкой 10%, или по $9 за акцию. В течение года он получает дивиденды по акциям в размере $0,50 на акцию, которые распределяются между акционерами. Таким образом, его дивидендная доходность будет равна 5,6% ($0,50/$9,00), что больше доходности в 5% ($0,50/$10), которая была бы обеспечена инвестору в случае открытого фонда. Кроме того, если к концу года стоимость его чистых активов останется на уровне $10 в расчете на акцию, но скидка сократится до 4% и акция будет продаваться за $9,60, тогда годовая доходность составит 12,2% [($0,60 + $0,50)/$9]. Она будет значительно больше, чем доходность в 5% для открытого фонда. Конечно, если скидка увеличится до 20% и акция будет продаваться за $8, то годовая доходность составит -5,6% [(-$1 + $0,50/$9), что значительно ниже, чем 5%-ная доходность по акциям открытого фонда.

Часть риска изменения скидки можно исключить за счет приобретения акций нескольких инвестиционных компаний закрытого типа. Скидки для различных компаний изменяются одновременно, но не имеют абсолютно точной корреляции. Например, данные за прошедший период говорят о том, что стандартное отклонение процентного изменения соотношения «рыночная цена/стоимость чистых активов» для портфеля, включающего акции от 10 до 12 инвестиционных компаний закрытого типа, приблизительно будет равно половине значения аналогичного показателя для типичных инвестиций в акции одной компании закрытого типа

22.7.3 Преобразование закрытых фондов в открытые

Вызовом любому кто убежден в высокой эффективности рынков капитала, является объяснение загадочного поведения цен акций инвестиционных компаний закрытого типа. Для тех, кто нетвердо придерживается данного взгляда, приобретение акций инвестиционных компаний закрытого типа по ценам, которые существенно ниже стой-

22.8

Краткие выводы

1.Инвестиционные компании являются финансовыми посредниками, которые привлекают средства инвесторов и направляют их на приобретение финансовых активов.

2.Инвестиционные компании дают возможность инвесторам использовать эффект крупной организации для экономии от масштаба и преимущества профессионального управления активами.

3.Стоимость чистых активов инвестиционной компании - это разность между рыночной стоимостью ее активов и суммой обязательств, деленная на число выпущенных акций.

4.Коэффициент операционных издержек инвестиционной компании представляет собой долю общей стоимости активов, используемую компанией для обеспечения ее деятельности в течение года. Как правило, эти издержки состоят из оплаты услуг управляющей компании, административных и других операционных издержек.

5.Существуют три основных типа инвестиционных компаний: объединенные инвестиционные трасты, инвестиционные компании закрытого типа и инвестиционные компании открытого типа.

6.Объединенные инвестиционные трасты обычно осуществляют первоначальные вложения в ценные бумаги с фиксированным доходом и держат их до погашения.

7.Инвестиционные компании закрытого типа с целью создания фонда осуществляют первичную эмиссию акций. После этого новые акции выпускаются (или выкупаются) довольно редко. Акции инвестиционных компаний закрытого типа обращаются на биржах или на внебиржевом рынке. Торговля ими осуществляется по рыночным ценам.

8.Количество акций в обращении инвестиционных компаний открытого типа не является неизменной величиной. Такие компании часто делают новые выпуски акций или выкупают существующие акции по ценам, равным стоимости чистых активов.

9.Различные инвестиционные компании осуществляют различную инвестиционную политику Элементами инвестиционной политики компании являются виды активов, в которые компания инвестирует средства, степень активности управления портфелем (если оно вообще есть) и выбор в качестве цели инвестиций получения дохода или роста стоимости активов.

10.Вследствие открытости данных взаимные фонды являются объектом многочисленных исследований по вопросам эффективности деятельности инвестиционных компаний. Их результаты свидетельствуют о том, что в целом уровень риска вложений инвестиционных компаний соответствует заявленной инвестиционной политике. Однако, как правило, фонд не в состоянии постоянно обеспечивать доходность значительно выше средней.

П. Есть свидетельства тому что более высокие результаты лидирующих взаимных фондов имеют некоторое постоянство во времени. Поданные свидетельства нельзя считать достаточно убедительными, поскольку многие из лидировавших прежде фондов впоследствии показали средние результаты, а в ряде случаев - даже ниже средних.

мости чистых активов, может открыть возможности для получения сверхдоходов". Один из путей получения сверхдоходов для инвестиционных компаний закрытого типа состоит в преобразовании их в открытые компании*. В этом случае скидка с цены акций исчезнет, поскольку вследствие конверсии инвестиционная компания предоставит акционерам право гасить свои акции по стоимости чистых активов.

12. Инвестиционные компании закрытого типа обычно продают акции при первичном размещении по цене выще стоимости их чистых активов (говорят, что акции в данном случае продаются с премией). Через некоторое время эти же акции продаются уже по цене ниже стоимости чистых активов, т. е. со скидкой, которая меняется во времени. Вопросы, почему инвесторы покупают акции инвестиционных компаний закрытого типа при их первичном размещении и почему величина скидки изменяется во времени, остаются загадкой для сторонников идеи эффективного рынка.

Вопросы и задачи

1.Фонд Neptune Value продал инвесторам 150 ООО акций. Обязательства фонда по оплате услуг управляющей компании составили $50 ООО. Портфель фонда приведен ниже. Рассчитайте стоимость чистых активов фонда {NAV).

КомпанияАкцииЦена акции (в долл.)

А50 00010

В20 ООО7

С35 ООО30

D10 000100

2.Используя данные Wall Street Journal, определите NAVлля следующих фондов:

а.Фонд Magellan {Fidelity Investments).

б.Фонд Wellington {Vanguard Group).

в.Фонд Quazar {Alliance Capital).

Какова величина процентного изменения /V/4K каждого фонда по сравнению с предыдущим днем. Определите «нагрузку» для каждого фонда в виде процента от его NAV.

3.Вайлдфайер Шультер - опытный инвестор по части вложений во взаимные фонды - говорил: «Я могу рассчитать доходность взаимного фонда за месяц путем определения процентного изменения Лу4Кфонда за месяц» (предполагается, что выплаты акционерам отсутствуют). Прав ли Вайлдфайер? Почему?

4.Фонд инвестиционная компания закрытого типа - имеет портфель стоимостью в $500 млн. Его обязательства равны $2 млн. Количество акций в обращении -40 млн.

а.Чему равно /Уу4Кфонда?

б.Если фонд продает акции со скидкой 8% относительно NAV, чему равна рыночная цена акций фонда?

5.Покажите преимущества и недостатки объединенных инвестиционных трастов по сравнению с управляющими инвестиционными компаниями.

6.Определите, в чем разница между инвестиционными компаниями закрытого и открытого типов.

7.Почему одни взаимные фонды имеют «нагрузку», а другие нет? Почему инвесторы готовы ее платить?

8.Предположим, что вы разместили в инвестиционном фонде $1000, который взимает «нагрузку», равную 8,5%. Плата за управление и другие сборы, взимаемые фондом, составляют 1,10% в год. Если не учитывать другие издержки, какую ежегодную доходность в течение пяти лет должен обеспечивать фонд, чтобы первоначально