21.8

Финансовые фьючерсы

До 70-х годов фьючерсные контракты заключались только на сельскохозяйственные товары и естественные ресурсы. Начиная с этого времени на основных биржах были внедрены финансовые фьючерсные контракты на иностранную валюту, ценные бумаги с фиксированным доходом и рыночные индексы. По объему торговли они сейчас имеют гораздо более важное значение, чем базисные активы и традиционные фьючерсные контракты. В отличие от других видов фьючерсов, которые позволяют осуществить поставку в любой момент времени в течение данного месяца, большинство финансовых фьючерсных контрактов имеют определенную дату поставки. (Исключение составляют некоторые фьючерсные контракты на активы с фиксированным доходом,)

цев и сможет инвестировать их под процент без риска в размере 2% на оставшиеся шесть месяцев до даты поставки. Таким образом, $1000 через шесть месяцев эквиваленты $1020 через 12 месяцев и фьючерсная цена будет равна $102 980 ($100 ООО + + $4000 - $1020).

Пусть В обозначает выгоду от владения (иногда ее называют полезностью от владения активом) до даты поставки (в этом случае она равна $1020). При наличии таких выгод фьючерсную цену можно рассчитать следующим образом:

Р = Р+1-В(21.3)

Это уравнение показывает, что в зависимости от того положительна или отрицательна чистая сумма разности неполученного процента и выгод при условии отсутствия затрат, связанных с владением активом, фьючерсная цена может быть больше или меньше спотовой цены.

21.7.4 Затраты на владение

Что изменится, если владелец бейсбольной карты решит застраховать ее на год на $100? Как это повлияет на фьючерсную цену? Наиболее простой путь взглянуть на такие затраты по владению, как страховка или хранение, - это представить себе их в качестве элемента, противоположного выгодам от владения. Поскольку выгоды от владения проявляются в поступлении дополнительных сумм владельцу, то затраты на владение состоят в оттоке средств. Поэтому рассчитанная ранее фьючерсная цена в $102 980 должна быть увеличена на $100 страховки до $103 080. Если обозначить через С затраты на владение (в этом примере $100), то фьючерсная цена будет равна:

Р = Р + 1-В + С.(21.4)

Общая величина процента за вычетом полученных выгод плюс издержки по хранению (I - В + С) называется ценой доставки (cost of carry) по фьючерсному контракту Обратите внимание на то, что в зависимости от того, положительна или отрицательна цена доставки, фьючерсная цена может быть больше или меньше спотовой цены.

Мы показали, каким образом фьючерсная цена связана со спотовой. Но совместимо ли это с ранее обсуждавшейся взаимосвязью фьючерсной цены и ожидаемой будущей спотовой цены? Да. Определяя величину производства и потребления во времени, производители и потребители товара могут установить соответствующее соотношение текущей цены и ожидаемой цены в будущем. Цена фьючерсного контракта будет отражать и эту взаимосвязь и ту, которая превысит величину, равную сумме текущей цены и цены доставки.

21.8.1 Фьючерсные контракты на иностранную валюту

Любой человек, пересекая национальную границу, знает, что существует активный валютный спотовый рынок и что обменный курс, по которому можно обменять одну валюту на другую, меняется со временем. Тем не менее в любой данный момент времени между курсами можно наблюдать определенное соответствие или может возникнуть ситуация, когда можно получить доход без риска. Например, обычно можно обменять доллары США на британские фунты, затем обменять британские фунты на французские франки и, наконец, обменять французские франки на доллары США. Если все три обменных курса не находятся в соответствии, то инвестор по итогам операции в конце цепочки будет иметь больще долларов, чем в начале. Такая возможность привлечет большие суммы денег, усилив давление на обменные курсы, и равновесие быстро восстановится, несмотря на то, что трансакционные издержки и определенные биржевые условия могут ограничить возможности использования неравновесия валютных курсов.

Хорошо известный валютный рынок - это спотовый рынок, на котором оперируют банки, дорожные агенты и другие лица. На этом рынке соглашения об условиях обмена и действительный обмен валют происходят в одно и то же время. Существуют также рынки, на которых договариваются о будущей поставке иностранной валюты.

Самый большой подобный рынок организован банками и специализированными брокерами, которые поддерживают между собой тесные связи по всему миру Корпорации, организации и отдельные лица выходят на этот рынок через крупные банки. Здесь обращаются значительные суммы денег и каждое соглашение обсуждается отдельно. Котировки обменных курсов ежедневно печатаются в финансовой прессе, как показано на рис. 21.5. Данная сеть больших организаций обычно именуется форвардным рынком, поскольку здесь отсутствует ежедневный клиринг Кроме того, поскольку контракты нестандартны, то для них не существует организованного вторичного рынка. В то же время существует рынок стандартных фьючерсных контрактов на валюту". Он организован так же, как и рынок товарных фьючерсных контрактов. Например, один валютный контракт, который продается на Международном валютном рынке (ШМ) на Чикагской товарной бирже, требует от продавца поставить 12 500 ООО японских иен покупателю на определенную дату за оговоренную заранее сумму долларов США. Только цена сделки (выраженная как в долларах за иену, так и в иенах за доллар) является результатом договора между участвующими сторонами; все остальные условия стандартны. Процедура клиринга позволяет закрывать позиции с помощью обратных сделок, в результате только небольшое число контрактов оканчивается реальной поставкой иностранной валюты. Как показано на рис. 21.1, цены и объемы таких контрактов ежедневно приводятся в финансовой прессе наряду с другими фьючерсными контрактами.

Рынок фьючерсных контрактов на валюту привлекает как хеджеров, так и спекулянтов. Хеджеры желают уменьшить или, возможно, исключить риск при будущих плановых переводах средств из одной страны в другую.

Пример

Например, 13 декабря 1993 г. американский импортер знает, что он должен уплатить 50 млн. иен экспортеру в июне 1994 г Текущий обменный курс составляет $0,009172 за иену (или 109,03 иены за доллар), поэтому предполагаемый размер платежа равен $458 600 ($0,009172 х 50 ООО). Риск, с которым сталкивается импортер, если будет просто ожидать июня, состоит в том, что обменный курс изменится для него в невыгодном направлении - возможно, он повысится до $0,01 за иену в этом случае расходы импортера в долларах вырастут до $500 ООО ($0,01 х 50 ООО ООО). Импортер может хеджировать свой риск покупкой четырех июньских контрактов на иену Из рис. 21.1 видно, что котировочная цена 13 декабря 1993 г для этих контрактов равнялась $0,009240, что означало издержки в долларах на уровне $462 ООО ($0,009240 х 50 ООО ООО). Таким образом, импортер может устранить риск повышения курса иены по сравнению с курсом доллара более чем на $0,000068 до даты платежа путем покупки четырех фьючерсных контрактов на иену.

CURRENCY TRADING

EXCHANGE RATES

Monday, December 13, 1993 The New York foreign exchange selling rates below apply to trading among banks in amounts of $1 inillion and more, as quoted at 3 p.m. Eastern time by Bankers Trust Co,, Telerate and other sources. Retail transactions provide fewer units of foreign currency per dollar.

U.S. $equiv.

Country Mon.Fri.

Argentina (Peso)........... 1.01t,01

Australia (Dollar)............6715.6715

Austria (Schilling)...........08329.08384

Bahrain (Dinar)............. 2.65t52.6522

Belgium (Franc)...........02796.02815

Brazil (Cruzeiro real).......0039259.0039790

Britain (Pound)............. 1.49001.4955

30-Day Fonward........... 1.48661.4924

90-Day Fonward........... 1.48251.4880

180-Day Fonward.......... 1.47751.4826

Canada (Dollar)..............7533.7524

30-Day Fonward.............7524.7519

90-Day Fonward.............7520.7511

180-Day Fonward............7510.7500

Czech. Rep. (Koruna) .„

Commercial rate...........0343761.0342936

Chile (Peso)...................002439.002421

China (Renminbi)............172697.172697

Colombia (Peso)............001473.001470

Denmark (Krone)...........1494.1507

Ecuador (Sucre)...........

Floating rate.................000515.000520

Finland (Markka)............17374.17522

France (Franc)...............17116.17219

30-Day Fonward............17058.17166

90-Day Forward............16978,17082

180-Day Fonward...........16883,16987

Germany (Mark)............5857,5896

30-Day Fonward............5839,5880

90-Day Fonward............5817.5856

180-Day Fonward...........5790.5856

Greece (Drachma).........004084.004126

Hong Kong (Dollar)........12948,12948

Hungary (Forint).............0101999,0101802

India (Rupee).................03212,03212

Indonesia (Rupiah)........0004755,0004757

Ireland (Punt)............... 1,41361.4231

Israel (Shekel)...............3376.3448

Italy (Ural......................0005917.0005986

Currency per U.S. $

Mon.

.99 1,4892 12.01 .3772 35.76 254.72 .6711 .6727 .6746 .6768 1.3275 1.3291 1.3297 1.3315

29.0900 410.03 5.7905 678.73 6.6956

1940.01 5.7556 5.8425 5.8623 5.8901 5.9230 1,7074 1,7125 1,7192 1,7192 244.85 7,7231

98.0400 31.13

2103.01 .7074 2.9625

1690.13

Fri.

.99 1,4892 11,93 .3771 35,52 251.32 ,6687 .6701 .6720 .6745 1.3291 1.3300 1.3314 1.3333

29.1600 413.00 5.7905 680.05 6.6339

1923.00 5.7070 5.8075 5.8253 5.8542 5.8870 1.6960 1.7006 1.7077 1.7077 242.35 7.7230

98.2300 31.13

2102.03 .7027 2.9000

1670.56

Currency

U.S. $ equlv.per U.S. $

Country Mon.Fri.Mon. Fri.

Japan (Yen) .009172.009166109.03 109.10

30-Day Fonward............009180. 009173108.94 109.02

90-Day Fonward............009200. 009195108.69 108.76

180-Day Fonward...........009242.009236108.20 108.27

Jordan (Dinar)............... 1.45771.4556.6860 .6870

Ku¥»alt (Dinar)............... 3.34953.3462.2986 .2989

Lebanon (Pound)............000583.0005831714.00 1716.00

Malaysia (Ringgil)..........3926,39182.5474 2.5520

Malta (Ura).................... 2.56742.5445.3895 .3930

Mexico (Peso).................

Hoalingrale..................3212335.32221693.1130 3.1035

Netherland (Guilder)......5229.52651.9125 1.8992

Nevr Zealand (Dollar).....5537.55551.8060 1.8002

Norway (Krone)..............1348.13577.4161 7.3674

Pakistan (Rupee)...........0334.033429.96 29.95

Peru (New Sol)...............4781.47482.09 2.11

PWIIpplnee (Peso)..........03643.0365927.45 27.33

Poland (Zloty).................00004993 .0000499320028.00 20028.00

Portugat (Escudo)..........005714.005772175.01 173.25

Saudi Arabia (RIyal)........26661.266653.7508 3.7503

Singapore (Dollar)..........6272.62581.5945 1.5980

Slovak Rep. (Koruna).....0305250.030376732.7600 32.9200

South Africa (Rand)

Commercial rale...........2969.29793.3683 3,3570

Financial rale................2264.22694.4175 4.4075

South Korea (Won)........0012358.0012356809.20 809.30

Spain (Peseta)...............007136.007210140,14 138.70

Sweden (Krona).............1 187,11998.4218 8.3384

Switzerland (Franc).......6828.68731.4645 1.4550

30-Day Fonward............6821.68671.4661 1.4563

90-Day Fonward............6812.68581.4679 1.4581

180-Day Fonward...........6810.68571.4685 1.483

Taiwan (Dollar)...............037265.03763626.83 26.57

Thailand (Bahl)..............03937,0393225,40 25.43

Turkey (Ura)..................0000721,000072213865,00 13850.00

United Arab (DIrham).....2723.27233.6725 3.6725

Uruguay (New Peso)

Financial.......................229463.2259374.36 4,43

Venezuela (Bolivar)

Floating rale.................00966.00976103.50 102.49

SDR.............................. 1.389941.38904,71946 .71992

ECU.............................. 1.129901.13690 ........

Special Drawing Rights (SDR) are based on exchange rates for the U.S., German. British. French and Japanese currencies. Source: International Monetary Fund.

European Currency unit (ECU) is based on a basket of community currencies.

Рис. 21.5. Котировки иностранной валюты Источник: The Wall Street Journal, © Dow Jones & Company, Inc., December 14, 1993, p. CIS.

Спекулянты приходят на рынок валютных фьючерсов, когда они верят, что текущая цена фьючерсных контрактов существенно отличается от ожидаемого ими енотового курса на дату поставки.

Например, спекулянт может считать, что цена июньского фьючерсного контракта на иену слишком высока. Возможно он думает, что в июне обменный курс будет равен $0,009 за иену (или 111,11 иены за доллар). Продавая (т.е. осуществляя «короткую» продажу) июньский фьючерсный контракт на иену спекулянт продает иену за $0,009240, т.е. по котировочной цене 13 декабря 1993 п Спекулянт полагает, что к моменту поставки иену можно будет купить на спотовом рынке за $0,009. Это позволит получить выигрыш на разнице цен продажи и покупки"*. Конкретно, спекулянт рассчитывает на выигрыщ в $3000 (($0,009240 - $0,009) х 12 500 ООО)] по одному фьючерсному контракту