о Ч о:

VD (1)

с; о

а го 2

-30 -20 -10 О +10 +20 +30 Месяцы относительно даты дробления

Рис. 17.2 Доходность акций до и после дробления

Источник: Sasson Bar-Yosef and Lawrence D, Brown, «A Re-examination of Stock Splits Using Moving Betas», Journal of Finance, 32, no. 4 (September 1977), p, 1074.

Другое исследование дроблений и выплат дивидендов в форме акций выявило очевидную неэффективность рынка\ В этом случае изучалось поведение курсов акций до и после дат объявления выплат дивидендов в форме акций и дроблений. Если инвестор покупал акции за день до этих дат и продавал их днем позже истечения этих дат, то в среднем эффективность вложения составляла 2% для дивидендов в форме акций и 1% для дробления. Данное наблюдение свидетельствует о неэффективности рынка, так как инвестор может получить прибыль, просто используя общедоступную информацию.

Преимущественные права

Согласно действующему федеральному законодательству (и законам больщинства штатов) акционер имеет право сохранять долю собственности корпорации, пропорциональную количеству его акций. Существование таких преимущественных прав (preemptive rights) означает, что при выпуске новых акций всем, кто уже является акционером компании, предоставляется возможность первоочередной покупки акций". Это право реализуется посредством выдачи каждому акционеру сертификата, на котором указано, сколько новых акций он может получить на льготных условиях. Это число пропорционально числу уже имеющихся у акционера акций. Как правило, новые акции предлагаются по цене ниже рыночной, что делает права (rights) на их приобретение довольно выгодными. Акционер может воспользоваться этими правами, купив указанное количество акций, и таким образом сохранить свое пропорциональное участие в компании (хотя теперь его доле уже соответствует большая величина капитала). Альтернативой является продажа прав на приобретение другому лицу\

Например, если фирме требуется $10 ООО ООО для закупки нового оборудования, она может принять решение выпустить новые акции с целью привлечения капитала.

Пусть текущий рыночный курс акций составляет $60, а фирма делает своим акционерам предложение о покупке акций (rights offering) no подписной цене (subscription price) $50 за акцию"". Соответственно должно быть выпущено 200 ООО ($10 ООО 000/$50) новых акций. Предполагая, что у фирмы уже имеется 4 ООО ООО акций в обращении, это означает, что владелец одной акции получит право купить /,„ (200 000/4 ООО ООО) часть новой акции. Поскольку число полученных прав равно числу акций в собственности акционера, то легко увидеть, что для льготной покупки хотя бы одной акции нужно иметь как минимум 20 акций. Так, если у акционера имеется 100 акций, он получит 100 прав, позволяющих ему купить 5 Q/j„y.\QQ) новых акций. Эти права имеют определенную ценность, так как их обладатель может покупать акции по $50 за щтуку, в то время как их рыночный курс существенно выще. Так, владелец 100 акций может либо, вложив $250 (5х$50), купить пять новых акций, либо продать свои 100 прав кому-либо еще. Здесь, однако, возникает вопрос: а какова же стоимость этих прав?

Порядок распределения прав аналогичен порядку распределения дивидендов в денежной форме. То есть существует дата регистрации, а за четыре дня до нее - дата получения прав на льготное приобретение акций (ex-rights date). До этой даты стоимость права может быть подсчитана в соответствии со следующей формулой:

C„--(RN+ S) = R,(17.2)

где Су- рыночная цена акции; R - стоимость права;

N - число прав, необходимых для покупки одной акции; S - подписная цена.

Равенство (17.2) можно интерпретировать следующим образом. Если инвестор покупает одну акцию до даты получения прав на льготное приобретение акций, то он платит рыночную стоимость акции (Сд), которая фигурирует в левой части равенства. Инвестор может приобрести акцию иным образом: уплатив сумму, равную RN, инвестор приобретает количество прав, необходимое для приобретения одной акции, и откладывает сумму S, равную подписной цене акции. Общие затраты составят в этом случае (RN+S). Единственным различием между двумя альтернативными вариантами является то, что первый дает инвестору не только одну акцию, но также и одно право. Таким образом, в денежном выражении разница между двумя альтернативными величинами Cq- (RN-i- S) равна стоимости одного права R, как показано в равенстве (17.2).

Исходя из этого равенство (17,2) может быть переписано следующим образом:

Так, в предыдущем примере стоимость права при рыночном курсе одной акции в $60 будет равна $0,48 [($60-$50)/(20+1)].

При наступлении даты получения прав на льготное приобретение акций и после нее стоимость права может быть вычислена по формуле:

C~(RN+S) = Q,(17.4)

где С,, - рыночный курс акции после даты получения прав на льготное приобретение акций. Обоснование этого равенства аналогично обоснованию равенства (17.2). Инвестор может либо купить акцию на открытом рынке по цене С„ либо купить необходимое число прав и собрать сумму, равную подписной цене, что в общем составляет RN + S. Поскольку покупка одной акции после даты получения прав на льготное приобретение акций означает, что инвестор не получает соответствующего права, то обе

альтернативы для инвестора равнозначны. Таким образом, их цена должна быть одинаковой.

Тогда равенство (17.4) можно переписать в виде:

R--(17.5)

В предыдущем примере если рыночный курс акции после даты получения прав на льготное приобретение акций составляет $56, то стоимость права в этот момент примерно равна $0,30 [($5б-$50)/20].

Котировки акций

На рис. 17.3-17.6 приведены примеры котировок, дающие представление о ежедневном обороте на различных фондовых биржах и внебиржевом рынке.

17.5.1NASDAQ

Данные о наиболее активно обращающихся видах акций, котируемых в системе NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotation), приведены в таблицах на рис. 17.3 (а) и (б). Данные об обороте бумаг, относящихся к национальным рыночным выпускам (National Market Issues), приведены на рис. 17.3 (а). На рисунке показаны самая высокая и самая низкая цены акций за последние 52 недели, а также годовая сумма дивидендов на одну акцию (в долларах) на основе последней объявленной информации. (Буквы, относящиеся к примечаниям, сообщают детали, касающиеся специальных надбавок и выплат. Примечания также объясняют содержание крайней левой колонки и то, почему отдельные строки указаны полужирным щрифтом или подчеркнуты.) Эта сумма дивидендов делится на цену закрытия (closingprice) (цена, по которой соверщена последняя сделка торгового дня), в результате получается число, указанное в фафе «Дивидендная доходность» (dividend yield). Отнощение «цена/прибыль» (цена закрытия, деленная на прибыль на одну акцию за последние 12 месяцев) дано в следующей колонке. Остальные графы показывают дневной оборот на основных рынках, на которых котируются акции данного вида. Указан объем продаж в сотнях щтук, за ним следуют самая высокая и самая низкая цены по результатам текущего дня. Следующая графа содержит цену закрытия, и, наконец, последняя показывает разницу между ценами закрытия текущего и предыдущего дней.

Данные по выпускам менее активно обращающихся акций, называемым также Small-Cap Issues, можно найти на рис. 17.3 (б). Вначале указан годовой дивиденд на акцию, затем объем продаж (в сотнях щтук) и цена закрытия. Разница между последними ценами текущего и предыдущего дней показана в крайней правой колонке. Обратите внимание на то, что инвесторы работают с дилерами, покупая акции по цене продажи и продавая дилеру по цене покупки. Отсюда, последняя цена и величина колебания относятся либо к цене продажи, либо к цене покупки. Отметим также, что, подсчитывая цену акции, инвестор должен делать поправку на комиссионные, которые выплачиваются розничному брокеру".

17.5.2Фондовые биржи США

Торговая активность на фондовых биржах США отражена на рис. 17.4. Акции, котируемые на Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE), показаны в верхней левой части рисунка, а на Американской фондовой бирже (АМЕХ) - в верхней правой. Информация по обеим этим биржам дается в одном формате, который совпадает с форматом NASDAQ National Market Issues (см. рис.17.3(a)).