Таблица 17.10

«Эффект размера» т Токийской фондовой биржа (й %\

Акции мелкихАкции крупных

компанийкомпанийРазница

А. 1952-1980 гп EW к Ш22,717,65,1

Б. 1973-1987 гг TSEsmall к TOPIX21,713,38,4

TSE2kTOPIX16,713,33,4

Подготовлено по работе; Kiyoshi Kato and James S. Schallheim, "Seasonal and Size Anomalies in the Japanese Stock Market", Journal of Financial and Quantitative Analysis, 20, no. 2 (June 1985), p. 248. Подготовлено no работе: Yasushi Hamate, «Fifteen-Year Performance of Japanese Capital Markets*, in Japanese Capital Markets, Edwin J. Elton and Martin J. Gruber, eds. (New York: Ballinger, 1990), p. 10.

A.3.2 «Эффект января»

В табл. 17.11 представлены данные, говорящие о наличие «эффекта января» на Токийской фондовой бирже". В первых двух строках приведены данные по тем же индексам, что и в части (А) табл. 17.10; часть (Б) построена с помощью индекса, подготовленного Morgan Stanley Capital International Perspective. Все три части таблицы четко показывают, что средняя доходность в январе выше, чем в остальные 11 месяцев года. Интересно, что в июне также заметна необычно высокая средняя доходность, но не так ярко выраженная, как в январе.

кийская фондовая биржа - крупнейшая биржа вне США, то ниже будут обсуждаться данные относительно аномалий на этой бирже. В целом можно сказать, что большая часть обсуждавшихся ранее аномалий имеет место и в Японии.

А.3.1 «Эффект размера»

В табл. 17.10 приведены данные, свидетельствующие о наличии «эффекта размера» и в Японии". Часть (А) таблицы основана на данных первой секции Токийской фондовой биржи. (Токийская фондовая биржа имеет две секции. Вторая по размеру составляет менее 10% от первой; размер определяется по рыночной стоимости бумаг, обращающихся в соответствующей секции.) Были предложены два индекса, и рассматривались данные за период с 1952 по 1987 т. При вычислении обоих индексов использовались одни и те же акции, но расчет производился по-разному Индекс EiV учитывал все акции с одинаковыми весами, а VW взвешивал акции пропорционально рыночной стоимости. Поэтому в индексе EW более отчетливо просматривается влияние акций малых фирм. В соответствии с таблицей индекс EW по отношению к индексу КЖ показал «эффект размера», равный 5,1%.

Часть (Б) табл. 17.10 также подтверждает наличие «эффекта размера» в пределах от 3,4 до 8,4% за период с 1973 по 1987 г Здесь для выявления «эффекта размера» использовались два индекса. (Акции крупных фирм измерялись по индексу TOPIX, который анологичен части (А) таблицы.) Вначале была сформирована группа наименьших по размеру фирм из первой секции и на ее основе вычислен взвешенный по стоимости индекс, названный TSEsmall. Далее, по акциям из второй секции был вычислен индекс TSE2. Интересно отметить, что за тот же период времени разница между доходностью по индексу S&P 500 (взвешенный по стоимости индекс по акциям крупных фирм) и доходностью акций группы фирм, имеющих наименьший размер, котирующихся на Нью-Йоркской фондовой бирже, была равна 7,8%, что в целом соответствует аналогичному показателю в Токио.

А.3.3

«Эффект дня недели»

Данные относительно «эффекта дня недели» приведены в табл. 17.12. Следует обратить внимание на то, что Токийская фондовая биржа была открыта по субботам в течение периода измерений; поэтому кроме данных по средней доходности за период с понедельника по пятницу приведены также данные за субботу Были вычислены два индекса. Первый - это индекс TOPIX, взвешенный по стоимости и вычисляемый на основе акций из первой секции. Второй индекс - это Nikkei Dow, основанный на акциях 225 крупных компаний, котируемых на Токийской бирже; индекс является взвешенным по цене подобно индексу Dow Jones Industrial Average.

Таблица показывает, что, как правило, в понедельник доходность отрицательна, как и в США (см. табл. 17.9 для сравнения)". Более того, наиболее высокая доходность приходится на среду, как и в США. Второй по уровню доходности день - это суббота, последний торговый день недели в Японии. В данном случае ситуация также аналогична ситуации в США, где последний торговый день недели также второй по уровню доходности. Удивительно то, что вторник дает отрицательную доходность в еще большей степени, чем понедельник. В остальном «эффект дня недели» в Японии аналогичен тому, что наблюдается в США".

Таблица 17.11

-.Эффект января» на Токийской фондовой бирже (в %)

Февр.-май и июль-дек.

1,3 1,1 0,5

Разница

1,5 1,4 1,6

Подготовлено по работе: Kiyoshi Kato and James S. Schallheim, "Seasonal and Size Anomalies in the Japanese Stock Market", Journal of Financial and Quantitative Analysis, 20, no. 2 (June 1985), p. 248. Подготовлено no работе: Mustafa N. Gultekin and Bulent Gultekin, «Stock Market Seasonality; International Evidence", Journal of Financial Economics, 12, no. 4 (December 1983), p. 475.

Таблица 17.12

«Эффект дня недели» на Токийской фондовой бирже {в %}

ПонедельникВторник СредаЧетвергПятница

А. 1970-1983 гг,

Nikkei Dow -0,02-0,09 0,150,030,06 Б: 1970-1983 гг,

Topix -0,01-0,06 0,120,030,06 В: 1978-1987 гг,

Гор/х« 0,00-0,09 0,140,060,10

Суббота

0,12 0,10 0,14

Подготовлено по работе: Jeffrey Jaffe and Randolph Westerfield, "Patterns in Japanese Common Stock Returns: Day of the Week and Turn of the Year Effects", Journal of Financial and Quantitative Analysis, 20, no. 2 (June 1985), p. 263.

Подготовлено no работе: Kiyoshi Kato, Sandra L. Schw/artz, and William T Ziemba, "Day of the Week Effects in Japanese Stocks", in Japanese Capital Markets, Edw/in J. Elton and Martin J. Gruber, eds. (Hew York: Ballinger, 1990), p. 253.

Примечания

Дополнительная информация о голосовании по доверенности содержится в Paul Jessup and Mary Bochnak, «Exercising Your Rights: How to Use Proxy Material*, AAIIJournal, 14, no. 9 (October 1992): pp. 8-11.

Еще одной формой присоединения является слияние (mei-ger). Слияние происходит тогда, когда две фирмы объединяют свои операции, в результате чего возникает одна фирма. О слиянии обычно договариваются администрации обеих фирм. Предложения о приобретении (tender offers) отличаются тем, что администрация приобретающей фирмы непосредственнообращается к акционерам приобретаемой фирмы с предложением купить акции. Эта форма отличается также тем, что впоследствии продолжают существовать обе фирмы, так как обычно речь идет не о всех акциях приобретаемой фирмы. Выкуп администрацией (management buyouts) - это особая разновидность предложения оприобретении, когда существующая администрация фирмы использует заемные средства для приобретения компании. (Следовательно, речь идет о разновидности покупки контрольного пакета акций (leveragedbuyout). Она может быть произведена кем угодно, включая новую администрацию.)

A,3.4 Размер и «эффект января»

Изучение табл. 17.11 показывает, что «эффект размера» более всего заметен в январе. Поэтому эти два эффекта связаны друг с другом аналогично тому, как это имеет место в США, что видно из данных о средней доходности, приведенных в частях (А) и (Б) таблицы.

Как показывает таблица, существует заметное различие в средней доходности между равновзвешенными и взвешенными по стоимости индексами, составляющее 2,6% (7,1% - 4,5%) в январе, и довольно небольшое различие в 0,2% (1,4% - 1,2%) в остальные 11 месяцев года. Эта разница возникает, так как в индексе большую значимость имеют акции малых компаний, чем в индексе КЖ Это заставляет думать, что различия в индексах можно приписать поведению акций малых компаний. В результате можно сделать вывод, что «эффект размера» в Японии - это в основном «эффект января».

Краткие выводы по эмпирическим закономерностям

Итак, как следует действовать инвестору с учетом рассмотренных регулярных эмпирических закономерностей? Первое, инвестору, покупающему акции, не следует этого делать в конце торговой сессии в пятницу или в начале торговой сессии в понедельник. Наоборот, инвесторы, продающие акции, должны постараться это сделать ближе к концу сессии в пятницу или в ее начале в понедельник. Второе, при покупке акций малых фирм следует совершать сделки в конце декабря или даже чуть раньше. При продаже акций малых фирм лучше совершать сделки в середине января или чуть позже. Третье, при покупке акций крупных фирм следует совершать сделки в начале февраля или немного позднее. При продаже акций крупных фирм они должны быть проданы в конце декабря или немного ранее*.

Здесь вполне уместно сделать несколько замечаний. Во-первых, ни одна из рассмотренных эмпирических закономерностей не является настолько сильной, чтобы ее использование могло принести состояние. В действительности, накладные расходы составляют большую (если не всю) часть потенциальной прибыли. Вся польза, которую можно извлечь, используя данные закономерности, заключается в следующем: в случае намечающейся покупки или продажи ценных бумаг осуществить сделку в наиболее выгодный момент времени. Во-вторых, хотя известно, что эти закономерности существовали в прошлом, а в ряде случаев в течение длительного периода времени и на нескольких крупных международных рынках, нет никакой гарантии, что они будут проявляться и в будущем. Может случиться так, что все большее число инвесторов, узнав об их существовании, будет действовать в соответствии с ними, в результате чего подобные закономерности могут исчезнуть.