назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [ 96 ] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [364] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [382] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]


96

oplease.xls - таблица, позволяющая вам преобразовывать расходы на операционную аренду в долг.

Коэффициенты на основе балансовой и рыночной стоимости. Существуют три стандартных аргумента против использования рьшочной стоимости, и ни один из них не является убедительным. Во-первых, некоторые финансовые менеджеры доказывают, что балансовая стоимость более надежна, чем рыночная стоимость, поскольку она не столь изменчива. Справедливо то, что балансовая стоимость не меняется со временем так же сильно, как рыночная стоимость. Однако это в большей степени недостаток балансовой стоимости, чем ее достоинство, поскольку истинная стоимость фирмы меняется со временем по мере обнародования сведений о фирме и рьшочной информа-

Модифицированный коэффициент процентного покрытия = = (EBIT + расходы на операционную аренду в текущем году)/ /(расходы на выплату процентов + + расходы на операционную аренду в текущем году).

Этот коэффициент затем можно использовать для оценки синтетического рейтинга, опираясь на данные таблиц 8.1 и 8.2.

ИЛЛЮСТРАЦИЯ 8.15. Стоимость долга по операционной аренде: компания Boeing в декабре 2000 г.

Компания Boeing имела обыкновенный долг и обязательства по операционной аренде. В данной иллюстрации оценивается «стоимость долга» по операционной аренде компании Boeing на основе приведенной стоимости (ценности) расходов по операционной аренде во времени. Для ее вычисления из нижеследующей таблицы (в млн. долл.), мы используем стоимость долга до уплаты налогов для фирмы, оцененную в иллюстрации 8.11 как 6%.

ГодРасходы по Приведенная стоимость

операционнойпри стоимости

арендедолга в 6%

(млн. долл.)(млн. долл.)

1205193,40

2167146,83

3120100,75

48668,12

56145,58 6-15 -0,00

Приведенная стоимость расходов556,48

по операционной аренде

Таким образом, у компании Boeing на 556 млн. долл. больше долгов, чем указано в бухгалтерском балансе.



Иногда доказывается, что цены акций более изменчивы, чем базовая истинная ценность. Даже если этот аргумент оправдан (хотя это убедительно не доказано), разница между рыночной стоимостью и истинной ценностью, по всей вероятности, меньше, чем разница между балансовой стоимостью и истинной ценностью.

ции. Скорее можно считать, что рыночная стоимость и ее изменчивость более точно отражают истинную стоимость фирмы, чем ее балансовая стоимость*.

Во-вторых, защитники балансовой стоимости считают, что использование балансовой, а не рыночной стоимости является более консервативным подходом к оценке долговых мультипликаторов (коэффициентов). Это предполагает всегда более низкое значение мультипликатора «рыночная стоимость/долг» по сравнению с мультипликатором «балансовая стоимость/долг». Однако данное предположение не находит своего подтверждения. Более того, даже если мультипликатор «рыночная стоимость/долг» меньще мультипликатора «балансовая стоимость/долг», то стоимость капитала, вычисленная с помощью мультипликаторов на основе балансовой стоимости, будет ниже, чем стоимость, выясненная через мультипликаторы на основе рыночной стоимости, что делает эти оценки более консервативными, но не более. Для примера предположим, что мультипликатор «рыночная стоимость/долг» составляет 10%, в то время как мультипликатор «балансовая стоимость/долг» равен 30% для фирмы со стоимостью капитала = 15% и стоимостью долга после уплаты налогов = 5%. Стоимость капитала можно вычислить следующим образом:

При помощи мультипликатора «рыночная стоимость/долг»:

15%(0,9) -I- 5%(0,1) = 14%. При помощи мультипликатора «балансовая стоимость/долг»: 15%(0,7) + 5%(0,3) = 12%.

В-третьих, предполагается, что кредиторы не будут ссужать на основе рыночной стоимости, однако это предположение скорее основывается на субъективном восприятии, чем на фактах. Любой домовладелец, получающий вторую закладную на здание, стоимость которого возросла, знает, что кредиторы не ссужают на основе рыночной стоимости. Тем не менее, справедливо, что, чем больше наблюдаемая изменчивость рыночной стоимости актива, тем ниже потенциал заимствования на этот актив.

Оценка рыночной стоимости собственного капитала и долга. Рыночная стоимость собственного капитала, как правило, равна количеству акций в обращении, умноженному на текущую цену акции. Если существуют другие притязания на долю в капитале фирмы, такие как варранты или опционы менеджмента, они должны быть также оценены и добавлены к стоимости собственного капитала фирмы.

Рыночную стоимость долга обычно труднее получить напрямую, поскольку очень немногие фирмы весь свой долг имеют в виде облигаций в обращении, продающихся на рынке. Многие фирмы обладают не обращающимися видами долга, - например, банковским долгом, стоимость которого определяется



по балансовой, а не рыночной стоимости. Простой способ обратить долг по балансовой стоимости в долг по рыночной стоимости заключается в том, чтобы рассмотреть весь долг в бухгалтерской отчетности в качестве купонной облигации - купонные выплаты по которой равны расходам на выплату процентов по всему долгу и со сроком погашения, равным номинальному средневзвешенному сроку погашения долга, - а затем оценить эту купонную облигацию по текущей стоимости долга для компании. Таким образом, рьшочная стоимость долга в 1 млрд. долл. с расходами на выплату процента в размере 60 млн. долл. и сроком погашения в шесть лет, когда текущая стоимость долга равна 7,5%, может быть оценена следующим образом:

Оцененная рьшочная стоимость долга = 60

1,075 0,075

-I--- = 930 млн. долл.

1,075

ИЛЛЮСТРАЦИЯ 8.16. Разница между долговыми коэффициентами на основе рыночной стоимости и стоимости компании Boeing в июне 2000 г.

В этой иллюстрации балансовая стоимость долга и собственного капитала противопоставляется рыночной стоимости. Для долга мы оцениваем его рыночную стоимость, используя балансовую стоимость долга, расходы на выплату процентов подолгу, средний срок погашения долга и стоимость долга до уплаты налогов для фирмьг Для компании Boeing балансовая стоимость долга равна 6972 млн. долл., расходы на выплату процентов составляют 453 млн. долл., средний срок погашения долга равен 13,76 г., а стоимость долга до уплаты налогов составляет 6%. Оцененная рыночная стоимость равна:

Оцененная рыночная стоимость долга Boeing = 453

1,06

13,76

0,06

6,972 "l,06

13,76

=7291 млн. долл.

Для этого нам нужно добавить приведенную стоимость операционной аренды, равную 556 млн. долл., чтобы получить общую рыночную стоимость для долга в размере 7847 млн. долл.

Балансовая стоимость собственного капитала компании Boeing была равна 12 316 млн. долл., в то время как рыночная стоимость собственного капитала составляла 55 197 млн. долл. Долговые коэффициенты на основе рыночной и балансовой стоимости вычисляются следующим образом:

Долг/

собственный капитал Долг/ (долг -I-

Рыночная стоимость (%) 7847/55 197 = 14,22

Балансовая стоимость (%) 6972/12 316 = 56,61

7847/(7 847 + 55 197) = 12,45 6972/(6972 + 12 16) = 361,5

собственный капитал)

Мультипликатор «рыночная стоимость/долг» значительно ниже, чем мультипликатор «балансовая стоимость/долг».

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [ 96 ] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [364] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [382] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]