назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [364] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [ 382 ] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]


382

Текущие денежные потоки фир

ten (11)3!10

-N1 СрХ*1522

-Chg WC-126 = fCFF1462 Коэфф реинвестиций = 52 "39%

47 8)2

Э244

-долг

• Co6cT№fM«U капитал

ч 51 еш

т

IfewoOTi ащт 23.86

дщггг.

ЕВ1Т (1-1) ~ Ррим FCFF

Кочффиииеш реинве

3194 1798 1595

Ожидаемые темпы роста EBIT (1 0,52990,1722 = 0,0912 9,12%

4041 2142 1900

4410 2337 2073

8период стабильною ритэ

9= S%, Козфф 6eid = 1, D/(D+E) = 10%, ROC -- 12,18%, Коэффициент реинве1.ти11ий = 41 07%

= 2978/(0,0447 - о 05)

(WACC) = 10,96% (0,9) + 4,ЛЗ% (0,01) - 10,33%

безрисковая ставка

Ставка по государственным obni/

Коэфф «д0л1 /

собственный капитал» фирмы 11,11%

Иаорическ

в премия

Преми

за Суверенный риск

в США

NT СрХ - чистые капитальные затраты ChgWC - изменения оборотного капитала

Рисунок 31.14. Пересмотренная оценка для компании Motorola

ЗАКЛЮЧИТЕЛЬНЫЕ ЗАМЕЧАНИЯ ОБ УВЕЛИЧЕНИИ ЦЕННОСТИ

Почти все фирмы заявляют о своей заинтересованности в увеличении ценности, но очень немногие из них способны последовательно ее увеличивать. Если бы повышение ценности осуществлялось столь просто, как представлено в этой главе, можно было бы поинтересоваться: почему же это им не удается? В этой связи, необходимо рассмотреть четыре основных положения в контексте увеличения ценности.

1. Увеличение ценности - это тяжелая работа, которая требует времени и может затруднить жизнь ныне действующим менеджерам. Не существует никаких магических приемов, способных безболезненно привести к увеличению ценности. Повышение денежных потоков требует тяжелых решений о приостановке работы и сокращении издержек, а в некоторых случаях - и признания прошлых ошибок. Рост коэффициента реинвестиций потребует более тщательного анализа новых инвестиций, а также осуществления капиталовложений в инфраструктуру, необходимую для управления ими. Увеличение коэффициента долга может, также создать новые трудности в виде необходимости осуществлять вьшлату процентов и иметь дело с рейтинговыми агентствами и банками.



2.Для того чтобы фирма увеличила ценность, все ее составные части должны быть задействованы для осуществления этого увеличения. Невозможно увеличить ценность, выпустив указ, и нельзя этого сделать из исполнительных органов (или финансового департамента). Как вы, наверное, заметили из обсуждения, каждая часть фирмы играет роль в увеличении ценности. В таблице 31.3 представлена роль каждой части фирмы в действиях, направленных на повышение ценности, которые описаны в данной главе. Для того чтобы увеличение ценности превратилось в реальность, подразделения должны сотрудничать.

3.Увеличение ценности должно ограничиваться одной фирмой. Ни одна пара проблемных фирм не имеет одинаковых проблем, поэтому использование подробной инструкции, наподобие рецептов поваренной книги, редко дает результат в отношении увеличения ценности. Необходимо начать с выявления конкретных проблем, с которыми сталкивается анализируемая фирма, чтобы затем разработать способы их решения. Так, план увеличения ценности, разрабатываемый для зрелой фирмы с перерасходом средств, будет сильно отличаться от плана, который необходим для молодой фирмы с товаром, переставшим удовлетворять сугцествуюгцие рыночные потребности.

4.Увеличение цены не всегда следует за повышением ценности. Возможно, этот вывод - наиболее неутешительный аспект увеличения ценности. Фирма, предпринимаюгцая все правильные действия, совсем необязательно будет сразу же вознаграждена финансовыми рынками. В некоторых случаях рынки могут даже наказывать такие фирмы по причине влияния этих действий на объявленную прибыль. В долгосрочной перспективе рынки, скорее всего, будут распознавать действия, увеличиваюгцие ценность, и будут вознаграждать их, но менеджер, предпринимаюгций эти действия, возможно, будет к тому времени далек от того, чтобы получить долю в этом вознаграждении.

ТАБЛИЦА 31.3. Кто несет ответственность за действия, направленные на увеличение ценности

Действия по увеличению ценности

Непосредственная ответственность

Увеличение операционной эффективности

Операционные менеджеры и персонал:

от цеховых профсоюзных уполномоченных

до директоров заводов

Снижение потребности в оборотном капитале

Персонал по запасам; персонал по кредитам

Увеличение роста выручки

Персонал по продажам и маркетингу

Увеличение соотношения

Стратегические команды с поддержкой от

«доходность капитала /

финансовых аналитиков

коэффициент реинвестиций»

Создание бренда

Персонал по рекламе

Прочие конкурентные преимущества

Стратегические аналитики

Снижение издержек финансирования

Финансовый департамент



ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Очевидно, что увеличение ценности составляет предмет размышлений многих сегодняшних менеджеров. Если взять за основу принципы дисконтированных денежных потоков, развитые в предыдущей главе, то получается, что ценность фирмы может быть увеличена за счет изменения одного из четырех основных элементов исходных данных для оценки (денежных потоков от установленных активов; ожидаемых темпов роста в период быстрого роста; продолжительности периода быстрого роста и стоимости капитала). Соответственно, действия, не изменяющие какую-либо из этих переменных, не способны создать ценность. Денежные потоки от установленных активов могут быть увеличены за счет сокращения издержек и повышения эффективности операций, а также снижения вьшлачиваемого подоходного налога и потребностей в инвестициях (инвестиции на поддержание капитала и - в неденежный оборотный капитал). Ожидаемый рост может быть увеличен за счет увеличения коэффициента реинвестиций или доходности капитала, но рост коэффициента реинвестиций будет генерировать ценность, только если доходность капитала превосходит стоимость капитала. Быстрый рост, по крайней мере из разряда создающих ценность, может быть продлен посредством организации новых конкурентных преимуществ или развития существующих. Наконец, стоимость капитала может быть снижена в результате движения в сторону оптимального коэффициента долга путем использования долга, в большей степени соответствующего финансируемым активам, а также с помощью действий, снижающих рыночный риск.

ВОПРОСЫ И КОРОТКИЕ ПРОБЛЕМЫ

1.Сталелитейная компания Marion Manufacturing объявляет, что она берет на себя крупные расходы по реструктуризации, которые снизят прибыль в этом году на 500 млн. долл. Допустим, что эти расходы не подпадают под налоговые льготы и не оказывают никакого влияния на операции.

а)Каково будет влияние этих расходов на ценность фирмы?

б)Когда фирма объявляет о расходах, какое влияние это окажет на курс акций? Согласуется ли ваш ответ с вашим ответом на вопрос в пункте «а»?

2.Universal Health Care (UHC) - компания, у которой курс акций в прошлом году снизился на 40%. В текущем году UHC заработала операционный доход до уплаты налогов в размере 300 млн. долл. при выручке = 10 млрд. долл. Новый президент фирмы предложил меры по сокращению издержек, которые, согласно ожиданиям, сэкономят фирме 100 млн. долл. при отсутствии влияния на выручку. Допустим, что фирма растет стабильными темпами 5% в год, а стоимость капитала составляет 10%. Предположительно, ни одно из этих значений не изменится в результате сокращения издержек. Ставка налога для фир-

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [364] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [ 382 ] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]