назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [ 364 ] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [382] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]


364

занимать деньги - из-за ценности поддержания финансовой гибкости - и предоставил вам следующую информацию.

За последние десять лет реинвестиции (чистые капитальные затраты -I- инвестиции оборотного капитала) составляли 10% от ценности фирмы в год. Стандартное отклонение этих реинвестиций было равно 0,30.

Традиционно для удовлетворения этих нужд фирма использовала только внутренние фонды (чистый доход -I- амортизация), которые составляли 6% от ценности фирмы.

а в последнем году чистый доход фирмы составил 180 млн. долл. при балансовой ценности собственного капитала = 1 млрд. долл., и в будущем она ожидает зарабатывать такие же избыточные доходы на новые инвестиции.

а Безрисковая ставка процента составляет 5%.

а)Оцените ценность финансовой гибкости как процент от ценности фирмы на ежегодной основе.

б)На основе части «а» можете ли вы порекомендовать корпорации Skates использовать свою избыточную долговую способность?

3.Компания Disney рассматривает возможность создания совместного предприятия для строительства кондоминиумов в Вейле, штат Колорадо, с местным застройщиком недвижимости. Согласно ожиданиям, совокупные издержки на застройку составят 1 млрд. долл., и, как полагают в компании Disney, приведенная ценность денежных потоков в течение 25 лет составит 900 млн. долл. Компания Disney будет иметь 40%-ную долю в этом совместном предприятии (это потребует от нее первоначальных инвестиций в размере 400 млн. долл. и обеспечит ей 40% денежных потоков), но она будет обладать правом на обратную продажу своей доли в предприятии застройщику за 300 млн. долл. в любое время в течение пяти лет (срок проекта составляет 25 лет).

а)Стандартное отклонение ценности недвижимости в Вейле составляет 30%, безрисковая ставка процента = 5%. Оцените ценность опциона на отказ для компании Disney.

б)Посоветуете ли вы компании Disney участвовать в этом совместном предприятии?

в)Если бы вы консультировали застройщика, то, какой должна быть величина приведенной ценности его денежных потоков, чтобы проект можно было считать хорошей инвестицией?

4.Компания Quality Wireless раздумывает над возможностью инвестиций в Китае. Ей известно, что издержки осуществления этих инвестиций будут составлять 1 млрд. долл. и обеспечат денежные потоки только на 800 млн. долл. (в единицах приведенной ценности). Но защитники расширения утверждают, что потенциальный рынок огромен, и компания Quality должна войти в эти инвестиции.

а)При каких условиях потенциал расширения имеет ценность опциона?

б)Допустим, что существует ценность опциона на расширение, в точности компенсирующая отрицательную чистую приведенную цен-



ность первоначальных инвестиций. Если ценность последующего расширения в течение пяти лет будет составлять 2,5 млрд. долл., то какова будет текущая оценка приведенной ценности денежных потоков от расширения (можно допустить, что стандартное отклонение приведенной ценности денежных потоков составляет 25%, а безрисковая ставка процента равна 6%)?

5) Корпорация Reliable Machinery Inc. раздумывает над расширением своих операций в Таиланде. Первоначальный анализ проекта дает следующие результаты:

Согласно ожиданиям, в последующие десять лет проект каждый год будет создавать денежные потоки после уплаты налогов в размере 85 млн. долл.

Предполагаемые первоначальные инвестиции в проект равны 750 млн. долл.

Стоимость капитала для проекта составляет 12%.

Если проект создаст гораздо более значительные денежные потоки, чем ожидалось, то возникнет эксклюзивное право на последующие десять лет (по промышленной лицензии) на расширение операций на остальную часть Южной Азии. Относительно возможности расширения текущий анализ предполагает следующее.

Издержки расширения составят 2 млрд. долл. (в текущих долларах).

в В последующие 15 лет денежные потоки после уплаты налогов от расширения, предположительно, составят 150 млн. долл. в год. Существует значительная неопределенность относительно этих денежных потоков, а стандартное отклонение приведенной ценности равно 40%.

в Ожидаемая стоимость капитала для этих инвестиций составит 12%. Безрисковая ставка процента равна 6,5%.

а)Оцените чистую приведенную ценность первоначальных инвестиций.

б)Оцените ценность опциона на расширение.



пава 30

ОЦЕНКА СОБСТВЕННОГО КАПИТАЛА ПРОБЛЕМНЫХ ФИРМ

Вглаве 22 рассматривается вопрос, как можно адаптировать модели дисконтированных денежных потоков для оценки фирм с отрицательной прибылью. В большинстве решений оценивались ожидаемые денежные потоки в будугцем, при допущении, что и они, и ценность фирмы имеют положительные величины, в случае увеличения маржи или прибыли. В особом случае, когда фирма имеет значительный объем долга, мы выяснили, что существует реальная возможность дефолта по долгу и банкротства. В этих случаях оценка дисконтированных денежных потоков может оказаться неадекватным инструментом для оценки ценности. В этой главе рассматриваются фирмы с отрицательной прибылью, значительными установленными активами и крупными долгами. Можно утверждать, что инвесторы в собственный капитал этих фирм, обладая ограниченной ответственностью, имеют опцион на ликвидацию фирмы и выплату долга. Этот опцион колл на лежащую в основе фирму способен увеличить ценность собственного капитала, особенно если существует значительная неопределенность относительно ценности активов.

СОБСТВЕННЫЙ КАПИТАЛ В ПРОБЛЕМНЫХ ФИРМАХ С ВЫСОКИМ РЫЧАГОМ

в большинстве публично торгуемых фирм собственный капитал имеет две характерные черты. Первая состоит в том, что инвесторы в собственный капитал управляют фирмой, и в любое время способны принять решение о ликвидации активов и погашении обязательств держателей долга. Вторая черта обусловлена ответственностью инвесторов в собственный капитал в некоторых частных и почти во всех публичных фирмах, ограниченной их инвестициями в акции этих фирм. Это сочетание опциона на ликвидацию и ограниченной ответственности придает собственному капиталу черты колл-опциона. В фирмах со значительными обязательствами и отрицатель-

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [ 364 ] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [382] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]