назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [ 341 ] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [364] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [382] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]


341

Ценность практики=61800 долл.

(1.10)°

(0,10-0,3)

= 425 415 долл

Отметим, что ценность делится на две части, и разница может рассматриваться как «ценность ключевой личности».

В качестве потенциального покупателя новый стоматолог должен предложить цену, равную полученному последнему значению при расчете ценности практики. Однако если покупатель сумеет устроить в переходный период так, чтобы в практике после совершения сделки остался ныне действующий стоматолог, то от этого покупателя (или покупательницы), возможно, захотят, чтобы он заплатил более высокую цену.

ИЛЛЮСТРАЦИЯ 27.3. Оценка пятизвездочного ресторана

Lutece - это известный ресторан, расположенный по адресу: 249-й дом к Востоку от Пятой авеню на 50-й улице (249 East 50 Street) в Манхэттене. В 1994 г. Lutece был продан его владельцем и шеф-поваром Андре Золтнером компании Ark Restaurants, публично торгуемой сети ресторанов, за неизвестную сумму. Газета New York Times, освещая результат продажи, на первой странице поместила заголовок: «Lutece, ресторанная достопримечательность, был продан владельцу сети». Под этим заголовком следовала статья, описывающая подробности удивительного «брака» классического французского ресторана с Ark, компанией, известной в основном благодаря своим тематическим ресторанам. Брайан Миллер, прежний ресторанный обозреватель 7"/mes и автор пьесы, уподобил включение Lutece в портфель Ark «вывешиванию Ван Гога на выставке самодеятельного искусства».

Базовая информация

Ресторан Lutece был основан в 1961 г. Андре Золтнером и быстро приобрел репутацию ресторана с исключительным качеством предлагаемых блюд. На протяжении 24 лет он получал от Mobile статус пятизвездочного ресторана и был одним из пяти нью-йоркских ресторанов, получивших статус четырехзвездочного (самый высокий) по оценке New York Times. Однако проявлением упадка стал его рейтинг, опубликованный в обзоре-Zagaf Survey of New York City Restaurants, где он опустился до восьмого места, - и это после того, как он неизменно возглавлял этот список или был одним из его лидеров на протяжении большей части 1970-х и 1980-х годов.

Оценка денежных потоков

Далее приводятся некоторые факты, дающие общее представление о Lutece:

В ресторане могут поместиться 92 посетителя. На одно место для ленча в нем приходится два места для обеда. Во время ленча места в нем заполняются на 70%, а во время обеда - на 80%.

Каждый год ресторан открыт в течение 340 дней и закрыт в оставшиеся 25 дней.

Средняя цена ленча составляет 30 долл., а средняя цена обеда - бб долл. Приблизительно одна треть этой цены уплачивается за спиртное.

Персонал ресторана насчитывает 42 человека. Стоимость продуктов составляет приблизительно 30% от цены блюд, а на содержание персонала уходит 1,25 млн. долл. в год.

Годовая арендная плата за помещения, занимаемые рестораном Lutece, составляет 600 ООО долл.



В нижеследующей таблице содержится оценка операционных денежных потоков Lutece после уплаты налогов в 1994 г.;

ПредположениеБазовый год

(долл.)

Выручка

Ленч70%-ная наполняемость; 30 долл. на человека 656 880

Обед80%-ная наполняемость; 66 долл. на человека 3 303 168

Всего3 960 048

Затраты

Продукты30% от выручки 1188 014 Персонал затраты на содержание персонала = 1 250 ООО долл. 1 250 ООО

Арендная плата600 ООО

Всего3 038 014

EBIT922 034

НалогиПредполагаемая ставка налога составляет 40% 368 813

EBlfd - t)553 220

Ожидаемый роа денежных потоков в течение трех лет будет составлять 6% в год, а после этого - 3% в год. В нижеследующей таблице представлены денежные потоки для последующих трех лет (в долл.).

Базовый год123

Выручка (долл.) 3 960 0484197 6514 449 5104 716 481

Затраты (долл.) 3 038 0143 220 2953 413 5133 618 324

EBIT (долл.) 922 034977 3561 035 9971 098 157

Налоги (долл.) 368 813390 942414 339439 263

EBlTd - t) (долл.) 553 220586 413621 598658 894

Оценка ставок дисконтирования

В данном случае покупатель, Агк Restaurants, имел относительно низкий коэффициент бета (0,7) и только 10% своих финансовых потребностей удовлетворял за счет долга. Если предположить похожее значение базового риска инвестирования в Lutece, то стоимость собственного капитала можно оценить следующим образом:

Стоимость собственного капитала = 8% + 0,7(5,5%) = 11,85%.

(Это предполагает, что ставка по долгосрочным казначейским облигациям составляет 8%, а премия за риск - 5,5%.)

Если компания Art Restaurants может занять деньги под 9%, а ставка налога для нее составляет 40%, то стоимость капитала можно рассчитать следующим образом:

Стоимость собственного капитала = = 11,85%(0,90) + 9%(1 - 0,4)(0,10) = 11,20%.

Расчетная ценность

Ценность Lutece можно выяснить путем дисконтирования денежных потоков по средневзвешенной стоимости капитала. Если предположить, что темпы роста в течение трех лет равны 6%, а после этого срока - 3%, то ценность ресторана можно рассчитать следующим образом:



Оценка торговых марок, авторских прав и лицензий

Торговые марки, авторские права и лицензии дают их обладателям эксклюзивное право на производство товара или услуги. Тогда на фундаментальном уровне их ценность извлекается из денежных потоков, которые могут быть созданы благодаря этому эксклюзивному праву. В зависимости от того, насколько производство связано с издержками, ценность возникает из избыточных доходов, являющихся результатом эксклюзивного права.

Как и для других активов, торговые марки и авторские права можно оценить одним из двух способов. Можно оценить ожидаемые денежные потоки от обладания активом, применить к ним ставку дисконтирования, отражающую неопределенность, и получить приведенную ценность, которая даст оценку дисконтированных денежных потоков от актива. Или же можно попытаться сделать сравнительную оценку, где применяется мультипликатор к выручке или доходу, которые, по вашему мнению, можно извлечь из торговой марки или авторского права. Мультипликатор обычно оценивается путем изучения того, какие похожие товары были проданы в прошлом.

Вьшолняя эти оценки, мы, по всей вероятности, столкнемся с проблемами, характерными для оценки только этих активов. Во-первых, следует рас-

Рассмотрим стоимость шоу Дэвида Леттермана для CBS. Согласно одной оценке в New York Times, сделанной в 1995 г., 20% прибыли в CBS может быть связано с успехом шоу Дэвида Леттермана. Если это так, то CBS, даже уплачивая 5 млн. долл. в год, делает невероятно выгодную покупку.

Ценность по завершении периода быстрого роста = = EBITd - t) / (WACC - g) = 658 894 долл.(1,03) / (0,112 - 0,03) =

"8 271 309 долл.

Ценность Lutece = 586 413 / 1,112 + 621 598 долл. / 1,112 + + (621 598 долл, + 8 271 309 долл.) / 1,112 = 7 524 559 долл.

Оценка ключевой личности

Вероятно, кажется бесспорным, что определенную часть ценности Lutece извлекает из присутствия Андре Золтнера в качестве шеф-повара. Стоило бы рассмотреть вопрос о том, насколько изменится ценность, если ему на замену придет кто-то другой. Простейший способ оценить этот эффект заключается в том, чтобы произвести следующие действия.

Оценить влияние замены м-ра Золтнера другим шеф-поваром на наполняемость ресторана, а через это и на денежные потоки. В зависимости от того, насколько снизятся наполняемость и денежные потоки, снизится и ценность ресторана.

Рассчитать ценность ресторана на основе дисконтированных денежных потоков.

В предельных случаях, когда вся ценность предприятия зависит от одного человека, по сути, при уходе или смерти этого ключевого лица ценность может снизиться до нуля. В более умеренном случае ценность ключевой личности может оцениваться как разница в ценности предприятия при наличии и отсутствии ключевой личности*.

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [ 341 ] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [364] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [382] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]