назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [ 233 ] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [364] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [382] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]


233

13.50% 11.50% 9.50% 7.50% 5.50% 3.50% 1.50% ROE - стоимость собственного капитала

-0.50% -2.50%

Рисунок 19.2. Мультипликатор «цена/балансовая стоимость» как функция разницы в доходности

Детерминанты доходности собственного капитала. Разность между доходностью собственного капитала и его стоимостью измеряет способность фирмы зарабатывать избыточную доходность в бизнесе, в котором она функционирует. Используя разнообразные аналитические концепции, корпоративные стратеги исследовали детерминанты размера и ожидаемую длительность этой избыточной прибыли (и высокой ROE). Одна из них лучше всего известна под названием «пять сил конкуренции» и была разработана Портером. Согласно его подходу, конкуренция возникает благодаря не только укоренившимся производителям, выпускающим один и тот же продукт, но и тем, кто изготавливает товары-заменители, и тем, кто потенциально может прийти на рьшок. Рисунок 19.3 обобщает пять сил конкуренции.

В рамках подхода Портера фирма способна поддерживать высокую доходность собственного капитала, так как для новых фирм существуют значительные барьеры входа, или благодаря тому, что данная фирма имеет значительные преимущества перед своими конкурентами. Анализ доходности собственного капитала фирмы можно обогатить и сделать гораздо информативнее, если исследовать конкурентную среду, в которой функционирует исследуемая фирма. В этом подходе могут также содержаться нити рассуждений по поводу будущей динамики доходности собственного капитала.



Угроза входа

•Экономия на масштабе

•Преимущество в издержках

•Требования к капиталу

•Дифференцирование продукта

•Доступ к каналам снабжения

•Правительственные и правовые барьеры

•Ответные меры со стороны устойчивых производителей

Власть продавца

Угроза, связанная с товарами-заменителями

•Склонность покупателя к замещению продуктов

•Относительные цены на товары-заменители

Конкурентность отрасли

•Концентрация

•Дифференцирование продукта

•Избыточные мощности

•Отношение постоянных издержек к переменным издержкам

•Рост спроса

•Циклические колебания

•Барьеры выхода

Власть покупателя

Чувствительность цены

•Издержки на закупки относительно общих издержек

•Прибыльность покупателей

•Важность продукта в соотношении с качеством продукта для покупателя

Власть при ведении переговоров

•Размер и концентрация покупателей относительно продавцов

•Покупательские издержки переключения

•Информированность покупателей

•Способность покупателей к обратной интеграции

Рисунок 19.3. Силы конкуренции и доходность собственного капитала Источник: Porter.



eqmult.xls - таблица, которая позволяет оценить мультипликатор «цена/ прибыль» для стабильно или быстро растущей фирмы при заданных значениях ее фундаментальных переменных.

ПРИМЕНЕНИЕ МУЛЬТИПЛИКАТОРОВ «ЦЕНА/БАЛАНСОВАЯ СТОИМОСТЬ»

Существует несколько потенциальных сфер применения принципов, разработанных в предыдущем разделе, и три из них будут рассмотрены нами в этом разделе. Сначала мы рассмотрим, что порождает изменения мультипликатора «цена/балансовая стоимость» с течением времени на рынке в целом, и когда низкое (высокое) значение этого мультипликатора для рынка можно трактовать как признак недооцененности или переоцененности. Затем мы сопоставим мультипликаторы «цена/балансовая стоимость» для фирм в рамках одного сектора и продолжим сравнения, рассматривая фирмы на одном рынке, а также коснемся вопроса, связанного с необходимостью корректировки при проведении этих сравнений. Наконец, мы рассмотрим факторы, порождающие изменения мультипликатора «цена/балансовая стоимость» индивидуальной фирмы с течением времени, а также способы использования этих сведений в качестве инструмента при анализе реструктуризации.

Мультипликаторы PBV для рынка

Мультипликатор «цена/балансовая стоимость» для всего рынка определяется теми же переменными, что определяют мультипликатор «цена/балансовая стоимость» для индивидуальной фирмы. Поэтому, при прочих равных условиях, следует ожидать, что мультипликатор «цена/балансовая стоимость» для рынка будет расти по мере увеличения спреда доходности собственного капитала (ROE минус стоимость собственного капитала), заработанного фирмами на этом рынке. И наоборот: следует ожидать уменьшения мультипликатора «цена/балансовая стоимость» для рынка по мере снижения спреда доходности собственного капитала, заработанного фирмами.

В главе 18 отмечалось увеличение мультипликатора «цена/прибыль» для S&P 500 с 1960 по 2000 год. За этот период мультипликатор «цена/балансовая стоимость» для рынка также увеличился. Рисунок 19.4 описывает динамику мультипликатора «цена/балансовая стоимость» и доходности собственного капитала для S&P 500. Увеличение мультипликатора «цена/балансовая стоимость» за последние два десятилетия можно, хотя бы отчасти, объяснить увеличением доходности собственного капитала за тот же самый период.

Сопоставление фирм из одного сектора

Мультипликаторы «цена/балансовая стоимость» в разных фирмах могут различаться вследствие множества причин: разных ожидаемых темпов роста, разных коэффициентов выплат, разных уровней риска и, что самое важ-

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [ 233 ] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [364] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [382] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]