назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [ 230 ] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [364] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [382] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]


230

pbvdata.xls - размещенная в Интернете база данных, которая обобщает значения мультипликаторов «цена/балансовая стоимость» и фундаментальных переменных по группам отраслей в CLLIA за самый последний год.

Если этого не делать и сопоставлять мультипликаторы «цена/балансовая стоимость» среди фирм с сильно различающимися количествами опционов, то фирмы с более значительным запасом опционов могут ошибочно трактоваться как недооцененные. Рыночная ценность торгуемых обыкновенных акций этих фирм будет ниже из-за опционной навески.

питала*. Если выборка сопоставимых фирм мала, и опционы представляют собой значительную часть ценности собственного капитала, то делать необходимо именно так, как указано. При более значительных выборках и эмиссиях опционов в небольших объемах можно удовлетвориться традиционным показателем рыночной стоимости собственного капитала.

Наряду с мультипликатором «цена/балансовая стоимость» на балансовую стоимость собственного капитала могут влиять стандарты бухгалтерского учета, что приводит к искажению сопоставления между фирмами. Например, вы сопоставляете мультипликаторы «цена/балансовая стоимость» технологических фирм на двух рынках, причем одна из них капитализирует свои расходы НИОКР, а другая от этого отказывается. В первой фирме вам следует рассчитывать на более низкое значение мультипликатора «цена/балансовая стоимость», поскольку балансовая стоимость собственного капитала будет увеличена на сумму стоимости исследовательского актива.

Описание

Для того чтобы понять, из чего складывается высокое, низкое или среднее значение мультипликатора «цена/балансовая стоимость», мы вычислили его для каждой фирмы, зарегистрированной в США, и обобщенное распределение указанных мультипликаторов в июле 2000 г. представлено на рисунке 19.1. Отметим, что это распределение сильно смещено - об этом свидетельствует тот факт, что средний мультипликатор «цена/балансовая стоимость» у фирм равен 3,25, в то время как медианное значение этого же мультипликатора значительно ниже и составляет 1,85.

Другой важный аспект, связанный с мультипликатором «цена/балансовая стоимость», состоит в том, что существуют фирмы с отрицательной балансовой стоимостью собственного капитала, - это является результатом непрерывной потери денег, и в таком случае подобные мультипликаторы подсчитать нельзя. В выборке из 5903 фирм данное обстоятельство проявилось в 728 фирмах. Хотя в отличие от них отрицательную прибыль имели 2045 фирм, и для них нельзя было рассчитать мультипликаторы РЕ.



0-0.5 0.5-1 1-1.5 1.5-2 2-2.5 2.5-3 3-3.5 3.5-4 4-4.5 4.5-5 5-10 >10 Мультипликатор «цена/балансовая стоимость»

Рисунок 19.1. Мультипликаторы «цена/балансовая стоимость», по состоянию на июль 2000 г.

Источник: Value Line.

Анализ

Мультипликатор «цена/балансовая стоимость» можно соотнести с теми же фундаментальными переменными, которые определяют ценность в модели дисконтирования денежных потоков. Поскольку он является мультипликатором собственного капитала, для исследования детерминантов мы будем использовать модель дисконтирования денежных потоков на собственный капитал - модель дисконтирования дивидендов. Предполагаемую стоимость собственного капитала в модели дисконтирования стабильно растугцих дивидендов можно записать следующим образом.

P„ = DPS/(k-g„),

гдеРц - расчетная ценность собственного капитала на

акцию в настоящее время; DPS = ожидаемые в следующем году дивиденды на одну акцию;

= стоимость собственного капитала; g = темпы роста дивидендов (рост продолжается бесконечно).



Если заменить DPSj на EPSj (коэффициент выплат), то расчетную ценность собственного капитала можно записать следующим образом:

Рд = (EPS, X коэффициент выплат)/(к - g).

Определяя доходность собственного капитала как (ROE) = ЕР5,/балансовая стоимость собственного капитала,, расчетную ценность собственного капитала мы можем записать так:

Рд = (BV(, X ROE X коэффициент выплат)/(к - g).

Выразим это уравнение через PBV (цена/балансовая стоимость):

PyBVjj = PBV = (ROE X коэффициент выплат)/(к - g).

Если мы определяем доходность собственного капитала, используя текущую прибыль, ROE - EPSyбалансовая стоимость собственного капитала,, то мультипликатор «цена/балансовая стоимость» можно записать следующим образом:

Pi,/BVu= (ROE X (1 -Е g) X коэффициент выплат)/(к - g).

Мультипликатор PBV является возрастающей функцией от доходности собственного капитала, коэффициента выплат и темпов роста, и убывающей функцией от степени рискованности фирмы.

Эту формулировку можно упростить еще сильнее, связав рост с доходностью собственного капитала:

g = (1 - коэффициент выплат) X ROE.

Подставляя данное выражение в уравнение P/BV, получаем:

P/BV = (ROE-gJ/(k -gJ.

Мультипликатор «цена/балансовая стоимость» стабильной фирмы определяется разностью между доходностью собственного капитала и его стоимостью. Если доходность собственного капитала превыгпает его стоимость, то цена будет болыпе балансовой стоимости собственного капитала. Если же доходность собственного капитала меныпе его стоимости, то цена окажется ниже балансовой стоимости собственного капитала. Преимущество этой формулировки состоит в том, что ее можно использовать при проведении оценки мультипликатора «цена/балансовая стоимость» для частных фирм, которые не платят дивидендов.

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [ 230 ] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [364] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [382] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]