назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [ 220 ] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [364] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [382] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]


220

катора PEG нейтрализует эффект роста. Темпы роста не только не исчезают, но и еще глубже «укореняются» в мультипликаторе прибыли. В результате, по мере увеличения темпов роста, влияние на мультипликатор PEG может быть как положительным, так и отрицательным, а чистый эффект может варьировать в зависимости от величины темпов роста.

ИЛЛЮСТРАЦИЯ 18.10. Оценка мультипликатора PEG для фирмы

Предположим, что вас попросили оценить мультипликатор PEG для фирмы, имеющей такие же характеристики, что и фирма, описанная в иллюстрации 18.Т

Темпы роста за первые пять лет = 25%Коэффициент выплат за первые пять лет = 20%

Темпы роста по истечении пяти лет = 8%Коэффициент выплат по истечении пяти лет = 50%

Коэффициент бета = 1Безрисковая ставка процента =

= ставка процента по казначейским облигациям = 6%

Требуемая доходность = 6% + 1(5,5%) = 11,5%

Мультипликатор PEG можно оценить следующим образом:

PEG = {[0,2 X (1,25) X [l-(l,25)V(l,115)5]]/[0,25(0,115 -0,25)]} + + {[0,5 X (1,25)5 X (1,08)]/[0,25(0,115-0,08)(1,115)5]} = 1,15.

Мультипликатор PEG, подсчитанный для этой фирмы на основе фундаментальных переменных, равен 1,15.

Исследование связи с фундаментальными переменными

Рассмотрим сначала последствия изменения темпов роста в период быстрого роста (последующие пять лет), начиная с 25%. Рисунок 18.8 отображает мультипликатор PEG в виде функции ожидаемых темпов роста. По мере увеличения темпов роста, мультипликатор PEG сначала уменьшается, а затем начинает снова увеличиваться. Эта У-образная связь между мультипликаторами PEG и ростом наводит на мысль о том, что сопоставление мультипликаторов PEG разных фирм с сильно различающимися темпами роста может усложниться.

Далее, рассмотрим влияние изменений в рискованности (коэффициент бета) этой фирмы на мультипликатор PEG. Рисунок 18.9 изображает мультипликатор PEG как функцию от коэффициента бета. Здесь связь очевидна. По мере увеличения риска, мультипликатор PEG фирмы уменьшается. При сопоставлении мультипликаторов PEG фирм с разными уровнями риска, даже в пределах одного и того же сектора, данное обстоятельство наводит на мысль о том, что более рискованные фирмы должны иметь меньшие значения мультипликатора PEG по сравнению с более надежными компаниями.

Наконец, не весь создаваемый рост одинаков. Фирма, темпы роста которой могут достигать 20% в год, выплачивая 50% своей прибыли акционерам, имеет рост более высокого качества, чем компания с теми же темпами роста, но реинвестирующая всю свою прибыль. Таким образом, как показано на рисунке 18.10, мультипликатор PEG должен расти по мере увеличения коэффициента выплат при любых данных темпах роста.

Темпы роста и коэффициент выплат связаны через доходность собственного капитала фирмы. В результате ожидаемые темпы роста фирмы можно записать следующим образом:



Ожидаемые темпы роста = = доходность собственного капитала (1 - коэффициент выплат).

По этой причине при заданных темпах роста мультипликатор PEG должен быть выше для фирм с большей доходностью собственного капитала.

3.00

г=6%

г=8%

г=10%

20% 25% 30% 35%

Ожидаемые темпы роста

Рисунок 18.8. Мультипликаторы PEG, ожидаемый рост и процентные ставки

1.001.251.50

Коэффициент бета

Рисунок 18.9. Мультипликаторы PEG и коэффициент бета: различные темпы роста



40%60%

Коэффициент выплат

100%

Рисунок 18.10. Мультипликаторы PEG и нераспределенной прибыли

eqmult.xls - таблица, позволяющая выполнить оценку мультипликатора PEG для стабильно рааущей или быстрорастущей фирмы при заданных фундаментальных переменных.

Использование мультипликатора PEG для сопоставлений

Мультипликатор PEG, как и мультипликатор РЕ, используется для сопоставления значений расчетной ценности фирм, функционирующих в одном и том же бизнесе. Как отмечалось в предыдущем разделе, мультипликатор PEG - это функция риска, потенциала роста и коэффициента выплат фирмы. В этом разделе рассматриваются способы использования мультипликатора PEG и анализируются некоторые проблемы, связанные с сопоставлением мультипликаторов PEG среди фирм.

Прямые сопоставления. Большинство аналитиков, использующих мультипликаторы PEG, вычисляют их для фирм, находящихся в рамках одного бизнеса (или группы сопоставимых фирм), а затем сравнивают их. Фирмы с более низкими мультипликаторами PEG обычно рассматриваются как недооцененные, даже если темпы роста среди сопоставимых фирм различаются. Данный подход основывается на неправильном представлении, согласно которому мультипликаторы PEG смягчают различия между темпа-

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [ 220 ] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360] [361] [362] [363] [364] [365] [366] [367] [368] [369] [370] [371] [372] [373] [374] [375] [376] [377] [378] [379] [380] [381] [382] [383] [384] [385] [386] [387] [388] [389] [390] [391] [392] [393] [394] [395] [396] [397] [398] [399] [400] [401] [402] [403] [404] [405] [406] [407] [408] [409] [410] [411] [412] [413] [414] [415] [416] [417] [418] [419] [420] [421] [422] [423] [424] [425] [426] [427] [428] [429] [430] [431] [432] [433] [434] [435] [436] [437] [438] [439] [440] [441] [442]