назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [ 246 ] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335]


246

выручки ОТ продажи, равный 8080 долл., и составит доход инвестора. Тогда норма доходности первоначальных инвестиций достигнет 202%, что вчетверо больше, чем при сделке "без рычага" (вариант А).

В приведенном выше примере мы использовали ставку в 12%, но здесь важно понимать, что цена денег удивительно мало затрагивает сравнительные нормы доходности ("с рычагом" и без него). Например, при ставке в 6% норма доходности инвестиций (собственного капитала) инвестора поднимается до 226%, а это тоже намного больше, чем он получил бы, не прибегая к "рычагу". Действительно, чем ниже процентная ставка, тем выше доходность, но при прочих равных условиях доходность собственного капитала инвестора определяется размером используемого "рычага".

Правда, у этой медали есть и другая сторона. Каким бы ни был окончательный результат, кредитная поддержка всегда связана с риском, и неудачная сделка может обернуться катастрофой. Предположим, что цена участка (20 тыс долл.), о котором идет речь, за год владения упала на 25% (сравнительные данные приведены в табл. 14.4). Покупка "без рычага" даст отрицательную доходность (относительный размер убытка) в 25%. Но это не так много по сравнению с убытком от сделки с рычагом", при которой инвестор потеряет не только всю сумму первоначального вложения собственного капитала, равную 4000 долл., но и еще 2920 долл. (1000 долл. номинальной суммы долга + 1920 долл. в виде процентов). Общая сумма убытка - 6920 долл., что в расчете на первоначально влоянный капитал в 4000 долл. составит -173%. Так, убыток от сделки "с рычагом" может оказаться почти в 7 раз больше, чем убыток от сделки с полной оплатой за счет собственных средств ("без рычага").

Чистая операционная прибыль от объекта (N01) против чистого потока денежных средств. Напомним, что при оценке рыночной стоимости приме-

ТАБЛИЦА 14.4 Пример воздействия "отрицательного рычага" на доходность инвестищш*

Цена приобретения: 20 ООО долл. Цена продажи:15 ООО долл.

Период владения: один год

Вариант Б:

Вариант А:

долл кредита

в стоимости

"без рычага"

noinxK 80%

№/„

Компояенп!

(в доял.)

(в долл.)

Начальный собственный капитал

20 ООО

4 000

Основная сумма долга

16 000

Цена продажи недвижимости

15 000

15 000

Прирост капитала [(3) - (1) - (2)]

5 000

5 000

Сумма процентов [0,12 х (2)]

1 920

Чистая прибыль [(4) - (5)]

5 000

6 920

Доходность собственного капитала [(6) : (1)]

20 000

Для упрощения примера мы дали вое величины до уплаты налогов. Чтобы получить реальное шачеяие прибыли, следует учелъ налог яа прирост кашгтала и мтраты яа выплату процентов.



ияется метод капитализащии чистой операционной прибыли от объекта не-двнжишкти (NOI). Но для больпшнства инвесторов этот показатель не имеет особого смысла. Дело в том, что как уяое говорилось, большинство инвесторов в недвияошость прибегают к заемному финансированию при покупке. ICpoMC того,.,в наши дни мало кто, принимая решение об инвестициях, может позволить себе не считаться с федеральным законом о подоходном налоге. Инвесторам нуяшо знать, сколько денежных средств придется влояопъ в сделку и сколько денеяшых средств они сами смогут получить. Концепция чистой операционной прибыли не отвечает на эти вопросы*. Поэтому в области оператцш с недвияшмостью главным критерием при отборе объектов для вложения средств выступает известный финансовый показатель - дисконтированные потоки денежных средств. (Иногда оценка пригодности объекта для инвестирования делается на базе другого критерия - так называемой полной приблизительной доходности потоков денежных средств.)

Дисконтированные потоки денежных средств - зто показатель доходности инвестиций, используемый в инвестиционном анализе недвизи-мости и определяемый через приведение соответствующих сумм потоков денез(сных средств в посленалого-вом исчислении к текущей стошаости. Используется в расчетах чистой приведенной стоимости.

Чистая приведенная стоимость (NPV) - зто разница ма суммой щмоеденной (текуи) стоимости потоков денаных средств и сумлюй начального свбствениого капитала, который необходим для инвестиций в недвизимость.

Расчет дисконтированных потоков денеосных средств

Расчет дисконтированных потоков денеяшых средств предполагает использование техники текущей стоимости, которая рассматривалась в гл. 3. Кроме того, для такого расчета надо уметь определять сумму годового потока денежных средств за вычетом налогов, а также сумму поступлений от продаяш недвижимости за вычетом налогов. Зная, как это делается, вы смоясете осуществить дисконтирование будущих доходов от недвиясимости за тот или иной период владения. Эта цифра, в свою очередь, даст вам приведенную, или текущую, стоимость потоков денежных средств. После этого вы смоясете подсчитать чистую текущую стоимость (NPV) - разницу меясду суммой приведенной стоимости потоков денеяшых средств и размером собственного капитала, который следует влояопъ в операцию с недвижимсктью**.

Разница покажет вам, имеет ли смысл инвестировать в этот объект (когда чистая приведенная стоимость - полоясительная величина) или не имеет (когда чистая приведенная стоимость - отрицательная величина).

Диосонтирование потоков денежных средств для получения чистой приведенной стоимости (NPV) мояшо сделать по следующей формуле:

+...+

itL.

CF. + CFn

(l+,)i (l+r)2 (l+r)»-i (1+,)"

- капитал, который требуется влояопъ первоначально; CF - поток денеяшых средств за вычетом налогов в году k

Проблема заключается в принципах бухгалтерского учета, которые лежат в основе расчета показателя чистой операционной прибыли. Определяя ее, при прочих равных условиях инвесте или его бухгалтер должен вычесть затраты на амортизацию ртзличных внеоборотных (долгосрочных) активов, которые применялись в отчетном периоде. В расчете потоков денежных средств амортизация, напротив, прибавляется к чистой операционной прибыли. Второй параметр, отли-чакпций эти показатели, - это "налоговые щиты" и суммы реально уплачиваемых наличными налогов. (Прим. науч. ред.)

" Существуют разные методики расчета чистой приведенной стоимости. Автор приводит лишь один вариант определения этого показателя инвестиционного анализа, который более типичен именно для зогого вида инвестиций. На самом деле далеко не всегда при определении чистой приведенной стоимости вычитается только сумма собственного капитала, вложенного в операцию, инэтда к ней прибавшктся и сумма заемного капитала. Варианты расчетов отличаются также техникой определения самих потоков денежных средств от инвестиций. (Прим. науч. ред.)



Расчет приблизительной доходности - зто процедура оценки пригодности объекта недвизкимости как инвестиционного инстмзмнта путем определения нормы полной доходности инвестиций за ряд лет с учетом реинвестирования всех поступаемых доходов.

CFj - ПОТОК денежных средств от продажи активов за вычетом налога (рассчитан из годовых потоков денежных средств за вычетом налога), поступающий в году п,

г - ставка дисконтирования; [1/(1+г)]-фактор дисконтирования однократного потока денежных средств, полученного в году i при ставке дисконтирования г.

В этом уравнении годовые потоки денежных средств за вычетом налога {CF могут означать либо поступления инвесторам (притоки), либо, наобо-т, платежи инвесторов (оттоки). Поступления будут обозначаться знаком плюс", а платежи - знаком "минус".

Расчет, приблизительной доходности инвестиций

Другой способ оценки пригодности объекта недвижимости для вложения капитала состоит в расчете 1фиблизительной доходвости, что уже рассматривалось в гл. 3. Используя в этой формуле приведенные выше переменные, получаем:

Приблизительная доходность »

Среднегодовой чисшй

гдеCF = поток денежных средств =---

за вычетом налогов

Если расчетная величина приблизительной доходности будет больше, чем ставка дисконтирования, подходящая для данного инструмента инвестиций*, то такие инвестиции приемлемы. В этом случае чистая приведенная стоимость будет положительной величиной.

Если расчеты чистой приведенной стоимости и приблизительной доходности делаются правильно, то оба показателя инвестиционного анализа приведут к одному и тому же выводу о приемлемости или неприемлемости предполагаемого объекта инвесппщй. Чтобы посмотреть, как все те элементы анализа, о которых мы рассказали, применяются на практике, рассмотрим конкретный пример.

ДОМ "АКАДЕМИК АРМЗ"

Предположим, что некий Джек Уилсон решает, покупать ли ему многоквартирный дом "Академик армз". Джек считает, что верное решение легче будет найти, если подойти к делу методически. Он разрабатывает схему анализа, которая почти полностью совпадает с теми вопросами, о которых мы говорили. Следуя этой схеме (рис. 14.2), Джек: 1) устанавливает для себя инвестиционную цель; 2) очерчивает границы анализа; 3) определяет факто-

Ставка дисконтирования в инвестиционном анализе должна служить мерой вознаграждения инвестора за риски, с которьши ему придется столкнуться при осуществлении анализируемых инвестиций. Сущесггют разные способы оценки подобной ставки, которые традиционно рассматриваются в теории финаноя корпораций. (Прим науч. ред.)

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [ 246 ] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335]