назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [ 207 ] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335]


207

Суть арбитража состоит в одновременно осуществляемых операциях покупки и продажи одного и того же актива на разных рынках в целях извлечения прибыли на разнице курсов или иных условий торговли. То есть прибыль арбитражера всегда возникает из различий цены продажи (высокой) и цены покупки (низкой), которые имеют буквально мгновенный характер при современной рыночной инфраструктуре и средствах связи. (Прим. науч. ред.)

Программной торговли, известное как индексный арбытраос", который попал под сильный огонь критики, поскольку его обвиняют в том что подобная торговля приведет к широким (и обычно неоправданным) скачкам в курсах акций. На самом деле многие инвесторы склонны считать, что в настоящее время именно фьючерсные контракты управляют курсами акций, а не наоборот. (Заметьте, что кроме индексов курсов акций имеются несколько других доступных типов фьючерсных контрактов, основанных на индексах. Например, существует фьючерсный контракт, имеющий в основе индексы муниципальных облигаций, другой контракт базируется на индексах, которые измеряют стоимость доллара США относительно 8 ключевых иностранных валют, и есть даже такой, который основан на индексах 27 пыварных фьючерсов!)

Характеристики контракта

В принципе финансовые фьючерсные контракты подобны товарным контрактам, которые мы исследовали ранее. Они контролируют большие объемы финансовых инст{гментов, лежащих в основе контрактов, и выпускаются с разными сроками поставки. Все это можно увидеть на рис. 12.4, который содержит котировки срочных сделок с иностранной валютой, процентных фьючерсов и фьючерсных контрактов на фондовые индексы. Взглянув сначала на валютные фьючерсы, мы увидим, что они дают право владельцам на определенную позицию с конкретной иностранной валютой. В действительности собственник валютного фьючерса имеет притязания на определенное количество иностранной валюты. Конкретные объемы контрактов изменяются от 62 500 ф. ст. до 12,5 млн. иен. По аналогии, владельцы процентных фьючд>-сов обладают требованиями на определенное количество соответствуюпщх долговых ценных бумаг. Эти требования тояк довольно значительны, охватывают казначейские среднесрочные и долгосрочные облигации на сумму в 100 ООО долл., евродолларовые депозитные сертификаты и казначейские векселя на 1 млн. долл., а такясе 30-дневные баншвские депозиты на 5 млн. долл.

Фьючерсы на индексы, однако, имеют некоторые отличия, поскольку продавец любого из этих контрактов не обязан поставлять соответствунпцие акции в срок окончания контракта. Напротив, окончательная поставка производится наличными (действительно, было бы трудно поставить 1700 видов акций, формирующих индекс "Вэлью Лайн", или 500 видов из индекса "Стэндард энд пурз"). Следовательно, активами, лежащими в основе фьючерсов на индексы, являются собственно денежные средства; за небольшим исключением (вроде индекса "Мейдяюр маркет") сумма необзюдимой наличности устанавливается в 500-кратном размере значения фондового индекса. Например, если индекс "Вэлью Лайн" находится на отметке 320, то сумма денеяшых средств, леясащих в основе фьючерса на индекс "Вэлью Лайн", доляша составить: 500 к 320 = S 160 ООО долл. Выраяогнная в месяцах поставки продолясительность финансовых фьючерсов варьирует от 18 месяцев или меньше для фьючерсов на акции и валютных фьючерсов до 3 лет или менее для процентных фьючерсов.



Цены и пр$*быль

Все валютные фьючерсы котируются в долларах или центах за единицу соответствующей иностранной валюты (например, в долларах за фунт стерлингов или в центах за японскую иену). Так, в соответствии с ценами при закрытии биряси (расчетными) на рис. 12.4 один декабрьский контракт на

ПРОНИЦАТЕЛЬНОМУ ИНВЕСТОРУ О программной торговле

При исследовании краха фондового рынка в октябре 1987 г. одной из его причин была лризнана првграммшя торгввял. Поэтому неудивительно, что некоторое время эта стратегия не использовалась. Но недавно программная торговля снова стала применяться на биржах, что привело к резким скачкам курсов акций в течение дня.

Программная торговля появилась как способ покупки или продажи брокерскими фирмами больших пакетов обыкновенных акций для организаций без резких колебаний курсов акций. Но введение в апреле 1982 г. ючерсных контрактов, привязанных к фондовому индексу "Стацдард анд пурз 500", создало возможность для проведения ин-аексних арбитразкных операций- эксплуатации незначительных различий между ценами фьючхзшх контрактов и лежащих в их основе обыкновенных акций... Обычно стоимость фьючерсов на индексы акций почти ооответствует изменениям курсов соответствующих акций, но иногда отклоняется на несколько пунктов. Лица, мшменяющие индексный epSumpaitc строят ккшиютерные модели дхя отсяеокивания динамики цен фьючерсных контрактов и курс-еввтлетстоующых им акций. Если ценовое различие достаточно широко, программы хфедусматривают автоматическое размещение распоряжений о продаже более дорогих o6bieKTOB и покупке более дешевых. За счет покупки или продажи сотен тысяч акций одновременно индексный арбитраж может получать значительную прибыль даже из малейшего различия курсов ценных бумаг.

Каждый инвестор, примешпощий индексный арбитраж, использует собственную формулу определения подходящего спреда курсов или расчетную стоимость фьючерсных контрактов, чтобы сделать вывод о том, является ли шдлинная стоимость фьючерса выше или ниже стоимости лежащего в его осноте портфеля акций, выраженной в денежной форме. Определение расчетной стоимости, в свою очередь, опирается на ожидания относительно состояния фондового рынка и экономики, желаемую доходность торговой стратегии, текущие процентные ставки и структуру портфеля акций, включая вопрос о том, нужно ли взять взаймы акции для оцествления торговли. Джек Барба-нел, эксперт по фьючкжым контрактам фирмы Трантл энд ко.", считает, что лица, занимающиеся арбитражными операциями, обычно стремятся получить доходность на 1-1,5% выше доходности казначейских векселей.

Например, не так давно индекс "Стэндард энд пурз" достиг 308,69 на момент закрытия торговой сессии, а июньский фьючерсный контракт заключен на индекс 311,40, что означает премию в 271 базисный пункт по отношению к денежноьпг выражению индекса (каждый базисный пункт - это одна сотая индексного пункта). На следующий день сотрудники отдела фьючерсной торговли компании "Дсжальдсон Лафкин энд Дяифит , используя 9,7%-ю ставку для определения затрат на финансирование, подсчитали, что расчетная стоимость июньского фьючерсного нокгракта на 208 базисных пунктов выше его стоимости в денежном выражении. Они также подсчитали, что программная покупка (выполнение распоряжений о покупке на основе команды, отданной компьютерной профаммой. - Прим. науч. ред) могла быть осуществлена, если бы фьючерсная премия выросла до 290 базисных пунктов, в то время как программная продажа могла бы начаться, если бы премия упала до 110 базисных пунктов.



Когда уровни курсов, при жхпорых пжупхи или продажи целесообразны, достигнуты и начинается программнакторговдя (автоматические команды об отдаче приказов брокерам на покупку и продкжу. - Прим. науч. ред), обширный поток команд мо-ilcem оказать сильное влияние т фвидввый рынок, по крайней мере временно. В 80-х годах торговые сессии согфовсждались невероятно резкими тюдьемами и падениями курсов акций, так как программные торги нанесли удар по фондовому рынку. Критики ут-вержцают, что программная торговля создает благоприягаую почву для злоупотреблений. Например, торговцы, (итерирующие вйе программ, котсфые знают степень воздействия программы на курс акций, могут скупать их или ликвидировать свои позиции, когда видят, что программы готовы к запуску.

После краха Нью-Йоркская фондовая биржа потребовала от фирм - членов биржи приостанавливать испольэкжание быстродействующих, выдающих команды на поставки или получение финансовых шктрумевтов ofcrcM програм1«ной торговли, когда промышленная средняя Доу Джонса (DJIA) сдвигается на 50 пунктов в любом направлении. Но программная торговля продолжалась, и весной 1988 г. рынок часто приближался к установленному барьеру, но никогда не пересекал его. В мае 1988 г. в ответ на общественный протест индивидуальных инвесторов и учреждений, которые не применяли программную торговлю, 1ф}шнейшиеюхюские фирмы, использующие индексные арбитражные onepaini, включая "Моргав Стэнли , Саломон бразерз" и "Биар Стернз", остановили исполнение торговых сделок за собственный счет, хотя другие продолжали размещать средства по приказам клиентов.

Широкие расхождения во мнениях существуют по поводу результата этих действий. Приверженцы программной торговли утверждают, что программы, осуществляемые многочисленными учреждениями, сохранили программную торговлю на высоком уровне, не вызвав (учередного краха. Но скачки курсов в действительности стали вялыми, и рынки успокоились в состоянии, когда барьер в 50 пунктов был не нужен. Вместо этого было принято решение прекращать работу биржи на один час, есяи промышленная федняя Доу Джонса изменяется на 250 пунктов за одну сессию, и еще на два часа, если ее сдвиг достигает 400 пунктов. Торговля соответствующими фьючерсными контрактами в этих случаях также должна быть приостановлена. В феврале 1989 г. те фирмы, которые ранее отказались от арбитража, возобновили эту практику, следуя примеру "Морган Стэнли". Объем программной торговли начал возрастать.

Средний ежедневный объем программных торгов в марте 1989 г. на Нью-Йоркской фондовой бирже достиг 17,7 млн. акций - наиболее высокого уровня после рекордного показателя, установленного в июле 1988 г., а в апреле проявились некоторые симптомы понижения активности. Повышение промышленной средней Доу Джонса 18 апреля на 41 пункт было результатом программной торговли; оживление началось вследствие благоприятных инфляционных новостей. 21 апреля 40 лип. акций перешли из рук в руки в последние полчаса торговли, и индекс Доу ДоКонса поднялся на 20 пунктов в последние минуты. А в четверг члены биржи заявили, что причиной повышения среднего значения Доу как минимум на 20 пунктов из 30 была программная торговля. Это говорит о том, что программная торговля вновь набрала полную силу.

Источник: Edward А. Щт, "Prognm Trading: Gosh, Here It Comes Again*, Bamns, May 1, 1989, p. 58.

фунты стерлингов стоил 95 800 долл. (62 500 фунтов х 1,5328 долл.), а декабрьский контракт на японские иены был оценен в 89 875 долл. (поскольку котировка в 0,719 цента за иену составляет меньше цента, мы имеем: 12 500 ООО иен х 0,00719 долл.). За исключением котировок процентных фьючерсов на казначейские векселя и другие краткосрочные ценные бумаги, которые будут рассмотрены позднее, процентные фьючерсы оценивают-

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [ 207 ] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335]