назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [ 172 ] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335]


172

Спекуляции на колебаниях процентных ставок

Вместо того чтобы исходить из предположения о надеясной покупке и владении привилегированными акциями, инвесторы, которые ведут операции, ориентируясь на процентные ставки, занимают агрессивную, спекулятивную позицию. Такую стратегию выбирают из-за одной, достаточно ваяшой, цели - прироста капитала. Конечно, при таком подходе моясно получить высокие ставки доходности, но он несвободен от бремени высокого риска. Так как привилегированные акции относятся к группе ценных бумаг с фиксированными доходами, рыночные тенденции курсов выпусков, имеющих инвестиционные категории рейтинга, прочно привязаны к двиясению процентных ставок. Если рыночные процентные ставки понизятся, то инвесто-

ПРОНИЦАТЕЛЬНОМУ ИНВЕСТОРУ

Привилегированные акции, оплачиваемые телш же видами ценных бумаг

Инвестор, который ищет высокой доходности, может встретиться с незнакомым видом ценных бумаг. Например, план поглощения компании "Ар-джи-ар Набиско" корпорацией "Колберг Крэвис Роберте энд компани" (KKR) включает выпуск в обращение специального вида привилегированных акций на сумму 4,1 млрд. долл., по которым обещаны дивидевды по ставке 165/8%. Такие ставки доходности никогда не возникают без высокого риска, однако ценные бумаги AXR составляют исключение. Эти ценные бумаги называют ценными бумагами, оплачиваемыми теми jfu видами ценных буяшг, или (среди профессионалов Уолл-стрита) привилегированными акциями PIK

Как следует из названия, по данным привилегированным акциям дивиденды обычно не платят наличными. Вместо этого инвесторы получают всебольшее количество привилегированных акций, по которым вновь дивидевды выплачиваются привилегированными акциями. Это финансирование на основе "печат1Юго станка" продолжается в течение 5-€ лет, по истечении которых по большинству подобных выпусков наконец начинают платить дивиденды наличными либо предоставляют инвестору право обмена их на другие традиционные ценные бумаги.

Впервые привилегированные акции P/iT появились в обращении в 1986 г. До сих пор их приобретали главным образом спекулятивные инвестиционные фонды и портфельные менеджеры, ориентированные на спекулятщи. Но индивидуальные инвесторы также получают от своих брокеров информацию о крушшх публичных выпусках подобного рода. Господин Р.Мииелла, один из директоров коммерческого банка корпорации "Меррилл Линч", предсказывает, что "такие выпуски привлекут на спекулятивный сегмент фондового рынка инвесторов, которые никогда прежде не приобретали рискованных ценных бумаг".

Для привлечения инвесторов в выпуски привилегированных акций типа ПКззклл-дываются высокие ставки дивидевдов, которые составляют от 12 до 18%. Но и таких высоких ставок часто бывает недостаточно для преодоления опасений инвесторов по поводу возможности поглощений компаний, которые и финансируют такие выпуски, из-за высокой доли заемных средств. Если эмитент окажется в неблагоприятном финансовом положении, то владельцы привилегированных акций так и останутся с обесцененными акциями и никогда не увидят дивидендов наличными. В результате информация об операциях с подобными привилегированными акциями часто выглядит как миниатюрная версия "черного понедельника .



Выпуск привилегированных акций для финансирования потощения "Ар-джи-ар" будет приостанавливать рост подобных выпусков привилегированных акций у других компаний. По этим запланированным выпускам предполагают платить либо дивиденды наличными, либо дивиденды акциями в течение пертых шести лет после их выпуска в об-раш:ение. (Скорее всего, будут выплачены дивиденды ак191ями для созфанения наличных средств компании.) На первые два года ставка дивидендов будет установлена на 5,5 процентного пункта выше, чем ставка доходности по казначейским ценным бумагам, оставаясь в рамках коридора 12Vg - 16Vg%. А затем инвестиционные банки пересмотрят ставку дивидендов по данным выпускам так, чтобы их курсы, по которым ведутся операции, складатались на уровне номинала. "Мы считаем, что эти ценные бумаги чрезвычайно перспективны", - говорит Роберт Лавджой, сотрудник инвестициоттого банка группы "Лазард фрэрз", который является консультантом "Ар-джи-ар Набйско". Если публичное размещение пройдет хорошо, тогда, по мнению этого банкира, привилегированные актщи типа PIKстанут более понятными и привлекательными для инвесторов.

Но далеко не все специалисты настроены так оптимистично. Инвесторы, специализирующиеся на акциях компаний, участвующих в поглощениях и арбитражных операциях, у которых имеются крупные пакеты акций "Ар-джи-ар", считают, что привилегированные акции РЖмотут потерять до 25-40% стоимости после начала торгов. Стоимость привилегированных выпусков подвергнется проверке очень быстро. Корпорация АКТ? согласилась платить по 109 долл. акционерам "Ар-джи-ар" при выкупе у них 74% стоимости акций, а остальные суммы оплатить в виде акций PIKwm необеспеченных облигаций.

Если лихорадочная продажа акций "Ар-джи-ар" приведет к появлению большой скидки с их курса, то возникнет ситуация, в которой инвесторы предпочтут отказаться от продажи акций. «Я бы оценил их по 89 центов за каждый доллар, - говорит менеджер спекулятивного портфеля из инвестиционной компании Лос-Анджелеса. - Финансовое прогнозирование приводит к выводу о том, что компания "Ар-джи-ар" останется устойчивой, несмотря на высокий долг». Да, если "Ар-джи-ар" и окажется в неблагополучном полсакении, все равно владельцы привилегированных акций типа PIK практически ничего не смогут сделать. В отличие от держателей ценных бумаг с приоритетными требованиями к активам эмитента они не имеют возможности вовлечь компанию в процедуру признания ее банкротом или предъявить какие-либо требования к ее активам. Их единственное право состоит в том, что, если эмитент ("Ар-джи-ар") не выплатит на привилегированные акции дивиденды в течение 6 кварталов, они смогут выбрать двух представителей в совет директоров компании.

Источник Подготовлено по статье: George Anders. "Picking а Peckof PIK-Prefcrred Can Be Precarions". The Wall StreetJeunud, December 9, 1988, p. Cl.

ры получат привлекательные приросты капиталов (курсовые доходы) на операциях с привилегированными акциями. Именно это и произошло в середине 80-х годов, когда рыночные ставки резко упали: в течение этого периода мояшо было часто встретить выпуски привилегированных акций, по которым годовые ставки доходности сложились на уровне 20-30% или выше! В настоящее время очевидно, что стратегии спекуляций на рыночных процентных ставках с привилегированными акциями аналогичны тем, что используют инвесторы, ведущие операции с корпоративными облигациями. Действительно, многие принципы, применимые к выпускам облигаций, в равной мере используются и по отношению к привилегированным акциям. Например, лучше выбирать привилегированные акции с высоким рейтингом, так как чувствительность их курсов к движению процентных рыноч-



РейтингОпределение

аааВыпуск "высшего качества", активы которого хорошо

защищены, а риск невыплаты дивидендов низок.

аа"Высококлассные" выпуски, гарантирующие, что доходы

будут хорошо защищены в ближайшем будущем.

а"Высшая граница среднего уровня". Риск выше, чем у

выпусков с рейтингом аа и ааа, но дивиденды обычно считаются достаточно защищенными.

baa"Низшая граница среднего уровня". Доходы защищены

в данный момент, но в будущем риск снижения доходов может увеличиться.

\ Ьа"Спекулятивный" выпуск. Размер будущих доходов

может изменяться и вообще не гарантирован. Этим выпускам присуща неопределенность по всем позициям.

bОбычно не имеют достаточного числа инвестиционных

качеств; этот выпуск может иметь низкие гарантии выплаты будущих дивидендов.

саа-с Эти выпуски, скорее всего, уже имеют задолженность по выплате дивидендов. Вероятность выплаты дивидендов в полном объеме очень мала.

Пргшечание. Рейтинги привилегированных акций и облигаций не могут сравниваться, так как они не эквивалентны; акции занимают младшую позицию относительно облигаций.

РИС. 10.3. Рейтинг привилегированных акцрш агентства "Мудиз"

Этот рейтинг показывает качества выпуска и в основном базируется на оценке способности фирм выплачивать дивиденды по привилегированным акциям в срок и в полном объеме. {Источник: Moodys Investors Service, Inc.)

ных ставок представляет собой существенный компонент всей конструкции. Более того, в случае с привилегированными акциями часто используется торговля на основе первоначального взноса, что позволяет резко повысить краткосрочные ставки доходности, рассчитанные за период владения. Существенное же различие заключается в том, что высокие ставки доходности на собственные вложения, которые достижимы в операциях с облигациями, нельзя получить от привилегированных акций, так как по ним установлены такие же требования первоначального взноса, что и по обыкновенным акциям. Выбор инвестиционного инструмента в случае привилегированных выпусков достаточно упрощен по сравнению с облигациями, так как ни срок до погашения, ни ставка дивиденда не имеют непосредственного влияния на разма-хи колебаний и устойчивость курсов привилегированных акций. Например, привилегированные акции с дивидендом 2 долл. на акцию будут подвержены тем же колебаниям курсов (в процентном выражении), что и выпуски с дивидендом 8 долл., при данных изменениях рыночных ставок процента.

Спекуляции на изменении уровня надез/сноапи выпуска

Данная инвестиционная стратегия может быть весьма прибыльной, но ее можно использовать не слишком часто. Принцип состоит в том, чтобы най-

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [ 172 ] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335]