назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [ 168 ] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335]


168

И хорошо прогнозируемым, хотя он не относится к категории обеспеченных источников доходов и при ряде обстоятельств дивиденды могут и не платить. Рисунок 10.1 показывает динамику текущей доходности привилегированных выпусков в сравнении с доходностью корпоративных облигаций с высоким рейтингом. Обратите внимание на то, что текущая доходность привилегированных акций все время нит/се доходности облигаций с высоким рейтингом. Это связано с тем, что 70% всех дивидендов по привилегированным выпускам, которые получают корпорации, освобождены от федерального налога на прибыль корпорации. Еще одна привлекательная характеристика привилегированных акций - безопасность. Если не учитывать немногочисленные случаи, когда дивиденды не выплачивались вовремя (как, например, в случае с компанией "Консолидейтид Эдисон" в 1974 г.), то по привилегированным выпускам с высоким рейтингом дивиденды всегда выплачивались вовремя и в полном объеме. Наконец, еще одно преимущество этих выпусков состоит в низкой стоимости их приобретения, что позволяет даже мелким инвесторам активно участвовать в операциях с ними.

Главный недостаток привилегированных акций, конечно же, заключается в их подверженности инфляции и влиянию высоких процентных ставок. Как и другие ценные бумаги с фиксированным доходом, привилегирован-

1975 1976 1977 1978 1979 1980 1981 1982 1983 1984 1985 1986 1987 1988

Год (кварталы)

РИС. 10.1. Сравнительная динамика доходности высококлассных привилегированных акций и корпоративных облигаций с рейтингом АА

Отметьте, что доходность привилегированных акций изменяется в соответствии с изменениями доходности облигаций, а также что доходность этих акций все время HUJice доходносги облигаций. {Источник. Standard & Poors Trade and Securities Statistics.)



ные акции не относят к инструментам долгосрочной защиты от инфляции. Второй недостаток - это утрата по многим выпускам привилегированных акций их потенциала прироста капитала. Хотя по этим акциям моясно получать достаточно привлекательные суьмы курсовых доходов, когда процентные ставки сниясаются, прирскт капитала по ним несопоставим по размеру с приростом капитала, который в этот ясе период моясно получить по обыкновенным акциям. И наконец, наиболее серьезная проблема привилегированных выпусков - это потеря доходности по сравнению с облигациями. Практически, привилегированные акции не могуг предлоясить инвестору того, что он не мог бы получить от облигаций, имеющих сопоставимый рейтинг, но при этом они имеют более низкую доходность, чем облигации.

Источники стоимости

За исключением привилегированных акций, обладающих свойством конверсии, стоимость выпусков привилегированных акций с высоким рейтингом зависит от их текущей доходности. Более конкретно эту зависимость моясно выразить следующим образом: стоимость привилегированных акций тесно связана с преобладающей процентной ставкой. Поэтому, когда общий уровень процентных ставок растет, растут и ставки доходности по привилегированным акциям, а следовательно, их курсы снижаются; когда процентные ставки падают, так ясе ведут себя и ставки доходности привилегированных акций, и их курсы растут. Таким образом, курс привилегированных акций находится в обратной зависимости от рыночной процентной ставки. Более того, курс привилегированных акций прямо связан с уровнем дивидендов, и поэтому при прочих равных условиях, чем выше дивиденды, тем выше курс. Все эти связи мояшо представрггь в виде формулы

Годовой дивидендный доход Преобладающая рыночная доходность

Это уравнение есть не что иное, как простое видоизменение стандартной формулы текущей доходности акций, но в данном случае оно решается для параметра "курс выпуска" (мояшо также легко обнаруясить сходство с рассматриваемой в гл. 8 формулой оценки дивидендов по обыкновенным акциям в случае, когда дивиденды не меняются). Формула, представленная выше, используется для оценки стоимости привилегированных акций при данной оценте рыночной ставки процента. Например, привилегированные акции с дивидендами 2,50 долл. в год будут иметь стоимость 20,83 долл. при текущей доходности 12%:

Курс = - = 20.83 долл.

Из формулы видно, что более высокие курсы будут достигнуты в случае роста дивидендов либо снижения рыночной ставки процента.

Помимо рыночной доходности стоимость привилегированных акций является функцией качественных характеристик выпуска: чем ниже инвестиционные качества данных привилегированных акций, тем выше их доходность. Такая взаимозависимость сопоставима с общим соотношением риска и доходности, которое свойственно рынку капиталов в целом. На самом деле качественные параметры привилегированных акций обычно подвергаются такому ясе анализу, как и параметры облигаций; подобным анали-



зом занимаются таюте известные агентства, как "Мудиз" и "Стэндард энд пурз". Наконец, на стоимость привилегированных акций влияют особые свойства выпуска, которыми наделяют их эмитенты, например оговорки о досрочном погашении (отзыве) или о образовании специального выкупного фонда. Так, привилегированные акции со свободным отзывом, как правило, обеспечивают более высокие нормы доходности по сравнению с безотзывными выпусками, что связано с более высоким риском, который характерен для возмояшого досрочного выкупа привилегированных акций эмитентом. Однако качественные параметры и особые условия выпуска имеют незначительное влияние на курс привилегированных акций, поэтому их роль в динамике курсов несопоставима с влиянием такого фактора, как рыночные ставки процента.

Характеристики риска

Инвесторы, вкладывающие капитал в привилегированные акции, подвержены как деловому, так и процентному риску. Факторы делового риска в этом случае ваясны, поскольку речь идет о долевых вложениях в собственный ка-прггал компании и одновременно об отсутствии правовых механизмов защиты интересов инвесторов, аналогичных механизмам защиты владельцев облигаций того ЯСС эмитента. Поэтому проблемы операционных затрат компании и ее финансовой устойчивости являются предметом беспокойства для инвесторов. Для оценки делового риска, свойственного выпуску привилеги-ванных акций, могут быть использованы рейтинги агентств "Мудиз" и Стэндард энд пурз", которые будут рассмотрены несколько позясе в данной главе; в этой оценке аналитики исходят из предполоясения, что выпуски с более высоким рейтингом обладают более низким деловым риском. Такясе важен и процентный риск, поскольку привилегированные акции относятся к группе ценных бумаг с фиксированным доходом. На самом деле влияние процентных ставок на курсы привилегированных акций, обладающих инвестиционным рейтингом, рассматривается как наиболее существенный вид риска по привилегированным акциям. Безусловно, именно этот вид риска моясет оказать самое разрушительное влияние на курсы привилегированных акций, а:ли процентные ставки начинают двигаться вразрез с интересами инвесторов. Но в отличие от корпоративных облигаций для привилегированных акций не имеет существенного значения событийный риск, поскольку привилегированных выпусков, не имеющих качеств конвертируемости, не так много на рынке акций.

Тратахцивпные издеруски

Б операциях с привилегированными акциями возникают такие же затраты, как и в случае с обыкновенными акциями, т.е. комиссионные брокерам и налоги, возникающие при передаче ценных бумаг, аналогичны. Кроме того, в операциях с ними используются те ясе самые типы приказов или распоряжений клиентов брокерам, и они проводятся при тех ясе требованиях первоначального взноса. Даясе котировки привилегированных акций построены по такому же принципу, что и котировки обыкновенных акций. Тем не менее информацию о привилегированщлс акциях легко выделить в общей финансовой прессе по символам pf ivm pr после названия компании-эмрггента (со-

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [ 168 ] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335]