назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [ 162 ] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335]


162

Реализованная доходность - то норма прибыли, полученная инвестором за период времени, меньший, чем срок действия выпуска.

то не сделает, то полученная в результате доходность окаяоется меньше предполагаемых 9,28%. Фактически, если бы действительно произошло наихудшее и владелец облигаций не предпринял бы попытки реинвестировать какой-либо из купонов, то он получил бы доходность только 6% по истечении 18 лет влоясения капитала. Ясно, что если это только не облигация с нулевым купоном, то значительная часть общей прибыли по облигащш за период ее действия извлекается из реинвестирования купонов.

Реализованная доходность облигаций

Вместо того чтобы купить облигацию и владеть ею до срока погашения (как предполагалось в формуле заявленной доходности), многие инвесторы осуществляют операхщи с облигацией задолго до ее погашения. Этим инвесторам, очевидно, необходим критерий доходности для оценки инвестиционной привлекательности любых облигаций, с которыми они намереваются проводить операции. Если предполагаемый период инвестирования составляет год или менее, то следует использовать описанный в гл. 5 простой показатель доходности за период владения облигацией. Когда период владения значительно превьппает год, как это бывает во многих случаях, реализованная доходность должна быть использована для сравнения ожидаемого выигрыша с выигрышами от других инструментов инвергиций. Реализованная доходность рассчитывается следующим образом:

Ожидаемый Текущий Годовой будущий курс рыночный курс

Реализованная процентный доход Годы владения

доходность "Ожвдаемый Текущий"

рыночный курс рыночный курс 2

. FP-P

FP+P

Этот показатель в действительности представляет собой не что иное, как слегка измененный вариант стандартной формулы приблизительной доходности (той ясе формулы, которую мы использовали выше для расчета заявленной доходности). Фактически, если вы сопоставите этот показатель с приведенной вьппе формулой заявленной доходности, то увидите: все, что мы сделали, - это изменили две пеметные, чтобы получить уравнение приблизительной реализованной доходности, т.е. оуидаемый будущий курс облигации используется вместо номинальной стоимости (1000 долл.), а продолясительность периода владения облигацией используется вместо срока до погашения облигации. Будущий курс облигации необходимо определять при расчете оясидаемой реализованной доходности; это делается по стандартной формуле стоимости облигации, приведенной ниже. Самый трудный этап оценки будущего курса заключается, разумеется, в вычислении будущих рыночных процентных ставок, которые, по нашему мнению, будут существовать, когда облигация будет продаваться. Основываясь на неофициальном анализе рыночных процентных ставок (согласно приведен-



Реализованная доходность =-= 13,15%.

950 долл. + 825 долл.

Более чем 13%-я приблизительная реализованная доходность является довольно значительной, но учтите, что это показатель только оуидаемой доходности. Данный показатель, разумеется, подверясен изменениям, если дела идут не так, как предполагалось, особенно в отношении рыночных ставок процента, которые предполоясительно доляшы превалировать в конце периода владения облигацией. Есть другой, возмояшо более слояшый, способ анализа воздействия изменчивости курса на доходность, а именно: определение устойчивости, или средневзвешенного срока, облигации. Во вставке "Проницательному инвестору" отраясено, что показатель устойчивости объясняет, как рыночная доходность, курсы облигаций и реинвестированный доход позволяют получить прибыль от облигаций.

Курсы облигаций

Хотя доходность является ваяшым показателем прибыли, иногда необходимо иметь дело с курсами облигаций. Например, как мы видели выше, определение будущего курса облигаций является существенно необходимой частью определения реализованной доходности. К тому ясе некоторые выпуски (например, муниципальные) регулярно котируются на основе доходности, и их приходится переводить в долларовые цены. В отличие от сравнительных показателей доходности только данные о курсах не могут быть использованы в качестве основы для принятия решений по инвестициям, поскольку к>сы на облигации не являются показателем прибыли. Исходная модель текущей стоимости используется для расчета курса облигации. Наряду с таблицей факторов дисконтирования (см. прилоясвние Б, табл. Б.З и Б.4) для определения стоимости и ориентировочного курса облигации необходима следующая информация: 1) еяжгодная сумма процентов на облита-

ному выше описанию), инвестор оценивает заявленную доходность, которую данный выпуск пЬедпоялп(сительНо doxifceu принести в день npodaolcu, а затем использует эту аОходность для определения будущего курса облигации.

В качестве иллюстрации давайте еще раз рассмотрим нашу ll/a-io облигацию со сроком погашения 18 лет. На этот раз предполояшм, что мы рассчитываем владеть облигацией только 3 года и, по нашим оценкам, процентные ставки изменятся в будущем настолько, что курс облигации поднимется примерно до 950 долл. с его нынешнего уровня 825 долл. (Фактически, мы сделали это, предполоясив, что через 3 года проинтные ставки снизятся до 8%; затем мы использовали стандартную формулу стоимости облигации, чтобы определить стоимостьоблигации со сроком 15 лет, который представляет собой количество лет, оставшихся до погашения облигации со сроком погашения 18 лет по истечении 3-летнего периода владения облигацией.) Итак, мы предполагаем, что инвестор купит облигацию сегодня по рыночному курсу 825 долл. и продаст через 3 года (после того как процентные ставки снизятся примерно до 8%) по курсу 950 долл. С учетом этих предполояоений реализованная доходность облигации доляша составить:

950 долл. - 825 долл. 75 долл. +---



472 Часть III. Инвестиции в ценные бумаги с фикофомнным доходом

цию; 2) номинал; 3) количество лет, оставшихся до погашения облигации. Преобладающая рыночная ставка процента (или оценка будущих рыночных процентных ставок) затем используется для расчета стоимости облигации следующим образом:

Стоимость облигации - Текущая стоимость аннуитета в виде годового процентного дохода + Текущая стоимость номинала облигации = = (/X PVIFA) + {PVx PVIF),

где /- сумма годового процента;

PVIFA - фактор дисконтирования для аннуитета (приложение Б, табл. Б.4); PV- номинал облигации (par value); PVIF- фактор дисконтирования для однократного потока денежных средств (приложение Б, табл. Б.З).

Информацию о преобладающей (или прогнозируемой) рыночной процентной ставке получает или оценивает владелец облигации, и этот показатель рассматривается как текущая или оясидаемая доходность к погашению (полная доходность). Эти данные о доходности наряду с количеством оставшихся до погашения облигации лет используются для определения соответствующего фактора дисконтирования. Для того чтобы проиллюстрировать формулу стоимости облигации в действии, давайте вернемся к рассмотренной выше задаче определения реализованной доходности и вычислим будущую стоимость (курс) облигации, использованную в этом примере. Вспомните, что мы рассматривали покупку 72%- облигации со сроком 18 лет, оцененной в 925 долл. Мы полагаем, что рыночная ставка процента через 3 года упадет до 8%, поэтому курс облигации увеличится к предполагаемой дате продаяси. Наша ближайшая задача состоит в определении стоимости, или расчетного курса, этой облигации через 3 года, когда останется 15 лет до погашения выпуска, а доходность составит 8%. Используя эту информацию о сроке погашения и процентной ставке, мы можем определить соответствующие факторы дисконтирования (в приложении Б, табл. Б.З и Б.4) и рассчитать ожидаемый курс, или стоимость облигации, следующим образом:

Стоимость облигации = (75 долл. х Фактор дисконтирования аннуитета при ставке 8% ва 15 лет) + (1000 долл. х Фактор дисконтирования однократного потока денежных средств при ставке 8% через 15 лет) =

= (75 долл. X 8,560) + (1000 долл. х 0.315) = 957,00 долл.

Теперь у нас есть величина стоимости, или оясидаемый курс, которая моясет быть использована при определении реализованной доходносги. Ваясно помнить, что для определения стоимости, или курса, выпуска используется именно его фактическая (или оясидаемая) доходность к погашению.

Оценка облигации

В зависимости от задач, решаемых инвестором, стоимость облигации моясет определяться на основе либо ее заявленной доходности (доходности к погашению), либо оясидаемой реализованной доходности. Консервативные, ориентированные на доход инвесторы будут использовать заявленную доходность, или доходность к погашению, в качестве средства определения

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [ 162 ] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335]