назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [ 117 ] [118] [119] [120] [121] [122] [123]


117

пая сторона сделки), а продавец - компенсировать покупателю потери в случае дефолта данного актива (плавающая сторона сделки). При этом строго оговариваются базовый актив и событие, которое ознаменует дефолт.

В терминологии кредитных деривативов вместо слов «базовый актив» используется понятие «актив ссылки». Так, предметом страхования может являться банковская ссуда или другое платежное обязательство, которые, как правило, пе обладают ликвидностью или являются долгосрочными. Дефолт же отслеживается по другому активу, активу ссылки - более ликвидному инструменту. Т.е. в дефолтных свопах размер выплат зависит пе от непосредственного «базового актива», а от цен других активов - активов ссылки. Это отличает дефолтные свопы от рассмотренных ранее других деривативов (опционов, фьючерсов, процентных свопов и т.д.).

Чаще всего активом ссылки является ликвидный инструмент того же заемщика, например, его ликвидная облигация. При этом покупатель исходит из предположения, что если данный эмитент нарушил свои обязательства по одному типу займа, это реально приведет к равнозначному падению всех его обязательств. То есть невыплата по займу станет известна рынку, и облигации упадут в цепе в той же пропорции, что и заем.

На практике динамика цен базового актива и актива ссылки отличаются. Например, в середине 1990-х гг популярным активом ссылки при хеджировании корейских рисков путем дефолтных свопов являлись облигации Корейского Банка Развития. Покупатели использовали свопы для хеджирования таких активов, как ссуды, всевозможные неликвидные облигационные займы и т.д. По условиям свопов, покупатель кредитной защиты получает компенсацию только после поставки продавцу актива ссылки. Поэтому после объявления дефолта (или другого оговоренного в договоре кредитного события) владельцы свопов покупают облигации, оговоренные как актив ссылки, для поставки продавцу дефолтпого свопа в обмен на полную компенсацию потерь.

После того, как Корея объявила дефолт в 1997 г, оказалось, что потребность в «активе ссылки» достигла объема выпуска облигаций. В результате сложилась ситуация, когда из-за огромного спроса облигаций дефолтпого заемщика почти достигла 100% поминала.

При торговле опционами можно использовать кредитные деривативы для увеличения объема кредитного риска на контрагента. Например, если лимиты па Банк А исчерпаны, трейдер может купить па рынке дефолтный своп, гарантирующий, что в случае дефолта банка А по некой ценной бумаге продавец свопа компенсирует убытки.



3. Total Return своп

Термин «Total Return» своп переводится с английского как «обмен с полной компенсацией». По его условиям, покупатель за некоторую плату пользуется активом, находящимся во владении другой стороны. При этом формально актив остается на балансе продавца, а покупатель получает кредитный заменитель актива. Все доходы и расходы заменителя зеркально отражают доходы и расходы актива. Они списываются на покупателя свопа.

Total Return своп может быть фондируемым и нефондируемым. В обоих случаях продавец владеет первоначальным активом - активом ссылки. При фондируемом свопе покупатель оплачивает приобретенный актив сам и платит продавцу только за услуги по структуризации и за пользование его балансом. Известным типом фондируемого покупателем Total Return свопа является Credit Linked Note. Именно посредством таких инструментов многие нерезиденты входили в российский рынок ГКО. Ие желая тратить время на открытие «С» счетов, необходимых нерезидентам для торговли ГКО, они покупали Credit Linked Note, в которых оговаривался актив ссылки и событие, которым ознаменуется дефолт (как в дефолтном свопе). При этом все доходы и потери актива ссылки по окончании действия ноты переводились покупателю. В случае дефолта компании, получившей заем, в зависимости от договора, актив ссылки должен быть передан покупателю свопа, или ему передается остаточная стоимость реализации актива.

Total Return своп в форме CLN часто используется для обхождения инструкций центральных банков. Так, банки развивающихся стран обходят посредством этого инструмента лимиты на заемщика. Если банк хочет ссудить клиенту больше лимита, установленного центральным банком страны, он может переуступить выданный кредит другому банку. Одновременно офшор банка-заимодавца подписывает с банком, в пользу которого переуступлена ссуда. Total Return своп, который оставляет все права на доходы и обязательства по расходам на офшоре банка-заимодавца. Таким образом, формально ссуда оказывается на балансе банка-покупателя, а на баланс офшора попадает кредитный дериватив со странным названием. Многие центральные банки не имеют квалифицированного персонала, чтобы разобраться в казуистике подобных сделок.

Если своп не фондируется покупателем, то продавец продолжает фондировать актив самостоятельно. В таком случае покупатель платит не только за услуги по структуризации, но и за финансирование. За счет дешевого финансирования продавцом покупатель получает возможность левериджа - получения большего дохода от более рискованного актива в обмен на принятие всех рисков актива. Такого типа свопы де-



Рассматривая портфель под таким углом, на базе кредитов заемщикам с низкой кредитоспособностью можно создать портфель, в котором будет присутствовать часть (транш) с гораздо более высокой кредитоспособностью.

Покупатели первого транша (называемого equity) получают очень высокий процент дохода, но в случае дефолтов они не получают часть (или всю сумму) своих инвестиций. Покупатели среднего транша также получают процентный доход, пропорциональный риску, но все дефолты сверх 10% объема портфеля идут за их счет.

Если же дефолты превышают 25%, т.е. инвесторы в первые два транша потеряли свои инвестиции, потери начинают нести уже владельцы самого кредитоспособного транша.

6.Юридические особенности дефолтных свопов и других кредитных деривативов

При составлении договоров на дефолтные свопы важно детально прописывать кредитные события, знаменующие дефолт. Ими часто считаются объявления в известной газете о нарушении обязательств данным заемщиком или о начале судебного процесса по его обязательствам. Но, как известно, в России постоянно публикуются слухи о банкротствах или невозврате ссуд. Какие публикации считать достоверными для займа? Например, заемщик действительно не вернул ссуду, но у него есть встречные обязательства противоположной стороны, по которым не произведена выплата? Если же оправдания невыплате нет, какой срок задержки считать достаточным для подтверждения дефолта?

Эти и многие другие вопросы по-разному определяются не только разными сторонами сделки, но и законодательствами разных стран. Поэтому, как правило, стороны сделки договариваются, что договор построен на английском праве, в котором четко прописаны юридические категории, используемые в кредитных деривативах. Ассоциация дилеров рынка свопов (ISDA) разработала стандартные базовые условия, от которых стороны отталкиваются при заключении договоров по дефолтным свопам и другим деривативам.

7.Примеры из российской практики

Кредитные деривативы, как и прочие, не определены в Гражданском кодексе и налоговом законодательстве РФ и сложны в учете. Тем не менее, в России существуют именно кредитные деривативы.

Кредитование под залог ценных бумаг очень похоже на дефолтный своп. Здесь есть вероятность, что должник откажется от выплаты долга, т.е.

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [ 117 ] [118] [119] [120] [121] [122] [123]