назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [ 60 ] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77]


60

Объекты коммерческой недвижимости часто предоставляются в очень длительную аренду (leases) - обычным делом является срок в 99 лет, но к концу 1980-х гг. нормой бьшо 25 лет и меньше. Долгосрочная аренда на условиях полного ремонта и страховки часто описывается как институциональная аренда, потому что именно на таком ее варианте стараются настаивать инвесторы. Крах рьшка в начале 1990-х гг показал некоторые резкие изменения в балансе власти от собственников зданий к арендаторам. Арендаторы в меньшей мере, чем в прошлом, бьши согласны заключать новые договоры на очень длительные сроки. Поэтому продолжительность обычной аренды демонстрирует тенденцию к дальнейшему падению, возможно, до 10 или 15 лет Предложения Совета по бухгалтерским стандартам (Accounting Standards Board) в конце 1999 г., которые могли потребовать от арендатора отражать аренду (лизинг) в виде активов и обязательств в своих балансах, предполагали, что в будушем арендаторы могли бы настаивать на еще более коротких сроках аренды.

Арендная плата (рента), которую платит арендатор, обычно пересматривается каждые пять лет (или даже каждые три года). Владелец здания, очевидно, надеется, что арендная стоимость (rental value) самого здания (арендная плата, которую оно приносило бы, если выставить его сегодня на открытый рынок) будет постоянно расти, но он получает эти повышения с трех-или пятилетним интервалом, когда появляются рентные поступления (rent review) или когда аренда подходит к концу и возобновляется на новых условиях.

Объекты недвижимости традиционно оцениваются как кратные (multiple) арендной плате, которую они приносят Возьмем конторское здание в Лондоне со сдаваемой в аренду площадью 10 ООО кв. футов и в последнее время сдававшееся в аренду за, скажем, £30 за кв. фут в год. Общий доход от него будет равен £300 ООО. Инвестор мог бы согласиться выкупить это здание по цене, которая обеспечивала бы ему доход в 5% на его капиталовложение. Он согласен на такой довольно низкий доход, потому что ожидает, что в будущем доход его увеличится, как и в случае с обыкновенной акцией.

Следовательно, он согласен инвестировать в эту покупку £6 млн, которые и есть та цена, которая дала бы ему доход в 5% и которая в 20 раз выше получаемого арендного дохода. Фактически это «коэффициент РЕ» данной инвестиции, хотя в мире недвижимости говорили бы о покупке за 20 годовых (20 years purchase) рент, что означает то же самое. Единственное реальное отличие здесь заключается в том, что коэффициенты РЕ рассчитываются на основе дохода компании после вычета корпо-

ративного налога, в то время как кратная годовая для объекта недвижимости рассчитывается на основе арендного дохода до налогообложения (если оно вообще есть).

Предположим, что первый пересмотр ренты (rent review) на ваш инвестиционный объект недвижимости делается через пять лет, и при наступлении этого срока стоимость аренды выросла до £40 за кв. фут. Доход от здания, если оно сдается по рыночной ставке, был бы £400 ООО, хотя арендатор продолжает платить £300 ООО. Но когда арендная плата в конце пятого года пересматривается, она подскакивает до £400 ООО, которые и будут выплачиваться на протяжении последующих пяти лет

Поскольку пересмотры ренты происходят через определенные промежутки времени, ясно, что на протяжении большей части этого времени арендатор может платить аренду которая ниже текущей рыночной стоимости. Арендная плата будет возвращаться (revert) к своей рыночной стоимости, когда аренда заканчивается и ведутся переговоры о ее возобновлении или когда происходит пересмотр арендной платы в ходе действия существующего договора аренды. Поэтому в периоды повышения уровней арендной платы журналисты, пишущие о недвижимости, говорят о том, что собственники ожидают большого увеличения доходов, так как «арендная плата пересматривается и в течение нескольких следующих лет происходит возвращение прав к первоначальным собственникам (reversions)».

Безусловная собственность и арендная собственность

Структура собственности в Великобритании имеет сложный характер. Приведенный выше пример касался безусловного права собственности на здание (freehold), которое для большинства целей считается полностью принадлежащим своему владельцу Но часто доли собственности в здании дробятся. ГТервоначаль-ный владелец земли может иметь только право сдать ее в аренду - скажем, на 99 лет - девелоперу который строит здание и который им после этого «владеет». 13 этом случае обладателем безусловного права собственности является владелец земли, и он получает с девелопера годовую земельную ренту (ground rate), которая обычно представляет собой фиксированную сумму, но в наши дни, возможно, будет корректироваться в сторону повышения через определенные промежутки времени. Девелопер становится обладателем права на аренду (leaseholder), и его здание находится в арендной собственности (leasehold). Он сдает здание арендатору по рыночной ставке или за непомерную арендную плату (rack rent) и из этой суммы выплачивает земельную ренту обладателю безусловного права собственности.



Вся недвижимость Предприятия розничной торговли

-- Офисы

-Промышленная недвижимость

Рис 201 Стоимость коммерческой недвижимости ежегодные изменения Бум стоимости коммерческой недвижимости в конце 1980-х гг завершился последующим ужасающим крахом в начале 90-х Нащ график показывает среднюю характеристику для всей коммерческой недвижимости и характеристику поведения трех ее главных категорий В результате краха на рынке больще всего пострадали офисные помещения Конторские здания в Лондонском Сити в действительности оказались в еще более худшем положении, чем показано на графи ке Восстановление после 1993 г оказалось чем-то вроде ложного подъема - оно в основном определялось факторами, связанными с процентными ставками, но позднее в течение этого десятилетия начал подтверждаться некоторый реальный рост Источник Investors Property Databank

На практике собственность на объект недвижимости может быть значительно более сложной, чем в приведенном примере, когда существует несколько уровней аренды, прежде чем вы доберетесь до арендатора, который выплачивает рыночную ставку арендной платы.

Оценка

Оценка недвижимости - а особенно зданий, находящихся в арендной собственности, или объектов недвижимости, которые сдаются в аренду по ставке ниже рыночной арендной платы (reversionary properties),- может оказаться очень сложным делом и обычно осуществляется лицензированными оценщиками Поскольку ни один объект недвижимости не похож на другой, то оценщик должен исходить из недавних прецедентов Предполо-

жим, инвесторы ожидают пятипроцентного дохода от офисного здания типа того, которое он оценивает Оценщик учитывает некоторые специфические факторы, которые относятся к конкретному зданию, и делает оценку исходя из предположения, что здание приносит сравнимый доход.

Если недвижимость сдается в аренду по цене ниже рыночной арендной ставки - арендная плата в настоящий момент составляет, скажем, £300 ООО, но она подпрыгнет до £400 ООО через год, когда будет пересмотрена арендная плата,- то будущее увеличение в арендной плате будет отражаться в той стоимости, которая приписывается зданию Таким образом, доходность, основанная на текущей арендной плате, может оказаться очень низкой Однако эта доходность часто корректируется для того, чтобы предложить эквивалентную доходность (equivalent yield), которая показывает, какая бы была доходность, если бы здание сдавалось в аренду по рыночной ставке арендной платы.

финансирование девелоперов

Мы говорили об инвесторах и девелоперах (developers) в бизнесе, связанном с недвижимостью, хотя финансовые институты сегодня могут выполнять обе эти функции. Незадолго до того как они стали вести девелопментский бизнес за свой собственный счет, они были традиционным источником долгосрочного финансирования для девелоперов, поскольку располагали долгосрочными средствами, ищущими возможности для долгосрочного размещения. Девелопером обычно называют предпринимателя в хорошем смысле этого слова, который занимается развитием недвижимости и территории (девелопментом), но в основном использует для финансирования этой деятельности средства других людей.

Сразу после войны девелоперы коммерческой недвижимости (в основном компании, работающие с недвижимостью) обычно получали долгосрочное финансирование при помощи залога (mortgaging) своей недвижимости в финансовом институте, когда она будет построена и сдана в аренду. Страховые компании и пенсионные фонды обычно предоставляли ссуды в размере V3 стоимости на срок 25 лет и больше под фиксированную ставку процента.

Когда процентные ставки выросли, такое финансирование стало менее практичным. Стали развиваться различные формы партнерства между институтом и девелопером. Наиболее обычным делом была продажа с правом обратного взятия в аренду (leaseback или sale and leaseback). Девелопер определял место и возможность постройки здания. Институт покупал землю



и обеспечивал финансирование строительства, которое шло под управлением девелопера. По завершении институт передавал право аренды девелоперу, который в свою очередь сдавал его в аренду арендатору по высокой цене. Девелопер платил земельную ренту, скажем, в 70% арендной стоимости здания в пользу института. Оставшиеся 30% пирога (top slice) оставались ему Существовали бесконечные вариации на эту тему Арендная плата девелопера институту обычно росла вместе с ростом арендного дохода от здания. Ясно, что если девелопер был не в состоянии сдать в аренду последние 30% площадей в здании, то он не получал никакой прибыли.

121 14

Ш Вен недвижимость В Офисы

Рис. 20.2. Средняя доходность недвижимости: вся недвижи.тсть и офисы. Доходность, при которой инвесторы соглашаются покупать коммерческую недвижимость, отражает ожидания будущего роста. Когда доходность растет, при прочих равньЕк условиях ее стоимость падает График показьгаает среднюю доходность по всей недвижимости и доходность по офисным помещениям (которая часто является очень волатильной). Отметим очень резкий рост доходности во время краха на рьшке недвижимости в начале 1990-х гг. Но и в течение остапьной части десятилетия доходность оставалась достаточно высокой с исторической точки зрения. При относительно низких процентных ставках на заемные средства недвижимость, кажется, снова в цене. Источник; Invesmienl Property Databank

В дальнейшем выработались другие разнообразные формы соглашений о финансировании, которые разбивали риск поставщиком финансов и девелопером в более равном соотношении - они известны как соглашения о партнерстве (side-by-side или partnership). Но все чаше крупные финансовые институты стали вообше вытеснять девелоперов, организуя свои собственные проекты, возможно, с помошью одной из крупных фирм-оценщиков.

Продажа с правом последующего взятия в аренду также широко используется как метод финансирования коммерческими компаниями, особенно представителями розничной торговли. Компания А могла бы купить компанию В, которая владеет магазинами, через которые и ведет свою торговлю. Затем магазины могут быть проданы за единовременную сумму финансовому институту, но компания В продолжает их занимать, только уже выплачивая как арендатор торговую арендную ставку

Вторая половина 1980-х гг. показала большое изменение в методике финансирования развития недвижимости. Страховые компании и пенсионные фонды стали играть относительно менее важную роль, а гораздо более важные позиции в деле финансирования развития и строительства недвижимости заняла банковская система. Банковские кредиты компаниям, специализирующимся на недвижимости (не все из них пошли в деве-лопмент), выросли более чем на 1500% в период между 1981 и 1991 гг Большая часть этого кредитования имела форму проектных займов (project loans) быстро растущим компаниям в области развития недвижимости и торговым компаниям. Кредит предназначался для отдельного строительного проекта. Как таковой кредит часто предоставлялся на условиях ограниченного регресса (limited-recourse) или вообще без права обратного требования (non-recourse). Это означало, что сама компания по работе с недвижимостью несла ответственность только по ограниченной части кредита или не несла вообще никакой ответственности. Банки могли только присматривать за отдельным девелоперским проектом, чтобы предоставить деньги для его оплаты после окончания. Более крупные кредиты почти всегда проходили как синдицированные между группами банков, каждый из которых вносил часть всех денег. В конечном итоге банки серьезно погорели на этом виде кредитования.

Компании по работе с недвижимостью

Помимо финансовых институтов, значительными собственниками недвижимости являются компании по работе с недвижимостью (property companies). Часто это котирующиеся на бирже компании, которые или просто владеют объектами недвижимости в к честве инвестиций (property investment company), или занимаются девелопментом (property development company). Многие из №х действуют в обоих направлениях. Инвестиционно-девелоперская компания (владеющая новыми зданиями, которые она построила) обычно обеспечивает очень надежный доход, так как он в основном формируется за счет собираемой арендной платы. Девелоперская компания, чьи прибыли образуются в результате

�77173

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [ 60 ] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77]