назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [ 42 ] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77]


42

ния, выпускающая облигации, мало известна или совсем неизвестна на рынке, она должна будет предаожить более высокую доходность - более широкий спрэд (spread) по сравнению с облигацией-ориентиром: скажем, 180 базисных пунктов. Это обошлось бы ей в 7,65%. Financial Times публикует таблицу доходностей базовых государственных облигаций в разньтх странах.

Кредитный риск

Однажды выпущенные, облигации компании реагируют на изменения в отношении процентных ставок во многом таким же образом, как и государственные облигации. Но сушествует еще один фактор, который может повлиять на их рыночную цену Предположим, что случилось нечто, повлиявшее на доверие к компании, выпустившей облигации, со стороны инвесторов. Год спустя после выпуска облигаций компания начала нести убытки, и инвесторы стали задаваться вопросом, способна ли она будет вьшлатить проценты по долгу. Предположим, обший уровень доходности на рьшке не изменился, и базовая государственная облигация все еше дает доходность к погашению 4,85%. Но покупатели облигаций компании на рынке, которые получают купон в 5,8%, теперь потребуют значительно более высокого дохода, чем 5,85%, чтобы компенсировать себе более высокий риск, который они сегодня ощущают

Это означает, что цена облигаций должна упасть. Предположим, что она падает до 70, прежде чем покупатели соглашаются ее покупать. При таком уровне цены, когда до конца срока обращения осталось еще 9 лет, она предлагает доходность к погащению 11,28% (при условии выплаты процентов): доходность теперь не на 100, а на 643 базисных пункта выше доходности базовой облигации. Если компания возвращается к получению прибылей, покупатели облигации сами получат изрядную прибыль. Если компания разоряется, они могли бы потерять все свои вложения. Покупатели облигаций компании находятся не только во власти изменений процентньтх ставок. Они могут подвергаться влиянию в результате изменений в федитном статусе (credit status) компании, и такие изменения, хотя и менее драматичные, чем в нашем примере, происходят достаточно часто.

По этой причине облигации компании могут иметь кредитный рейтинг (credit rating), присвоенный одним из независимых ре<1тинговых агентств (rating agencies) (см. главу 17). Этот рейтинг призван отражать степень риска и будет изменяться, если удача изменит компании.

Облигации с фиксированной процентной ставкой, выпускаемые компаниями, делятся на две основные категории: те, которые

имеют обеспечение (secured), и те, которые являются необеспеченными (unsecured). В случае обеспеченной облигации долг обычно обеспечивается определенным активом или определенными активами, принадлежащими компании-эмитенту Если компания не в состоянии выполнить обязательства по облигациям, то данный актив или активы могут быть проданы, для того чтобЫ получить деньги для выплаты инвесторам (хотя эта ситуация несколько усложнилась с принятием в 1986 г Закона о банкротстве). Это обеспечивает более высокую степень безопасности, чем если бы владельцы облигаций должны были конкурировать с другими кредиторами за возврат своих денег, когда компания попадет в беду. Указанный процесс напоминает систему применяемую на рынке жилой недвижимости, где кредитор получает от покупателя дома закладную (mortgage) на дом, которая позволяет в случае необходимости продать дом, чтобы погасить ссуду.

В случае необеспеченной облигации инвестор в основном полагается на состояние компании-эмитента, ее способность приносить прибыли и генерировать поток наличности для выплаты процентов по облигациям и основной суммы долга по окончании срока обращения. Инвесторы могут настаивать на определенных условиях, или ограничительных обязательствах (restrictive covenants), чтобы усилить свою позицию. Это могут быть верхние пределы на количество денег, которые может занимать компания, ее можно обязать оставаться в рамках определенных соотношений между прибьишми и процентными выплатами.

При прочих равных условиях обеспеченная облигация обычно будет немного дешевле для компании-эмитента, чем необеспеченная. Другими словами, доходность, которую надо предложить для привлечения инвесторов, будет немного ниже. Традиционно облигации, выпускаемые на внутреннем фондовом рьшке, чаще были обеспеченными, в то время как выпускаемые на еврорынке или международном рынке (см. далее) тяготеют к американской практике и обычно являются необеспеченными. Но это не жесткое разделение.

Облигации с отличиями

Существует еще один вид облигаций с фиксированным процентом, которые вы иногда встретите. Это облигации с нулевым купоном (zero coupon bond), о которых мы кратко упоминали раньше. Их отличие состоит в том, что на протяжении срока обращения по ним не выплачивается никаких процентов. Доход Инвестора целиком состоит из прибыли от погашения (gain to redemption). Компания вьшускает облигацию, скажем, по цене 55 и соглашается погасить ее по 100 через 10 лет На практике это



НИИ в целом неохотно привлекали капитал за счет выпуска долгосрочных облигаций с фиксированной ставкой процента. Они не хотели брать на себя обязательства платить очень высокие проценты в течение 20 лет или около того, если существовал щанс, что в какой-то момент в будущем капитал мог бы стать значительно дешевле. А многие инвесторы неохотно соглашались приобретать облигации с фиксированным доходом, когда считали, что инфляция сильно разрушит реальную стоимость их капитала.

Выпуски компаниями облигаций с фиксированным доходом практически прекратились в эру высокой инфляции 1970-х гг, и в дальнейшем они были непопулярны во времена высоких процентных ставок. Но более низкие темпы инфляции в недавнем прошлом показали возрождение интереса к рынку корпоративных облигаций. Для инвесторов промышленные облигации (industrial debentures) и корпоративные облигации (corporate bonds) обладают тем преимуществом, что предлагают более высокие доходы, чем государственные облигации, одновременно обеспечивая достаточно высокий уровень надежности.

Английские компании не ограничиваются национальным фондовым рынком, когда хотят выпустить свои облигации. Более крупные компании могут вьшускать свои облигации, номинированные в фунтах стерлингов или в ряде других валют, на еврорынке или международном рынке. Они также могут выпускать облигации в иностранной валюте на внутренних фондовых рынках ряда других стран, особенно в Соединенных Штатах Америки. Для описания еврорынка требуется своя собственная глава (см. главу 17). Но важно отметить, что многие различия в выпуске и методах торговли стерлинговыми облигациями между английским фондовым рынком и еврорынком стерты. Дилеры склонны говорить об этих двух рынках как взаимозаменяемых.

Интернет-ссылки

Государственное Министерство по управлению долгом (DMO) сегодня является главным официальным источником информации по рынку государственных облигаций и облигациям в процессе выпуска (его адрес www.dmo.gov.uk/). Среди публикаций, зарегистрированных на этом сайте, есть полезное руководство для частных инвесторов под названием «Gilts: An Investors Guide», которое можно скачать бесплатно. Информация по обороту государственных облигаций доступна на сайте Лондонской фондовой биржи www.londonstockexchange.com/. Сайт Банка Англии www.bankofengland.co.uk/ также содержит определенное

равнозначно сложной годовой ставке процента в 6,2% при условии, что инвестор должен ждать 10 лет, чтобы получить этот «процент» в виде единовременной суммы.

Не все облигации вообще предлагают фиксированный доход. Компании, подобно правительству, вместо этого имеют возможность выпустить облигации с плавающей процентной ставкой (floating rate). Некоторые виды компаний - в частности, банки и другие финансовые фуппы - широко их используют Облигации, которые обычно известны как краткосрочные облигации (ноты) с плавающей процентной ставкой (floating rate notes, FRN), выплачивают ставку процента, которая связывается с широко используемыми базовыми процентными ставками, такими как LIBOR (см. главу 15). Эмитент соглашается, что по FRN будет приносить, скажем, на 50 базисных пунктов (половина одного процентного пункта) выше ставки LIBOR. На практике это означает, что будет взята средняя ставка LIBOR, скажем, за шестимесячный период. Если средняя ставка LIBOR равняется 6%, то FRN приносила бы 6% плюс спрэд в 50 базисньгх пунктов, или всего 6,5% за этот шестимесячный период.

Мы видели, что в случае облигации с фиксированным купоном ее цена на рьшке изменяется для того, чтобы приспособиться к изменениям процентных ставок в экономике. В случае с FRN может измениться сама процентная ставка, так что рыночная цена не должна изменяться аналогичным образом. Цена, вероятно, останется гораздо ближе к своей номинальной стоимости 100. В этом смысле риск для инвестора значительно меньше, как и возможные выигрыши. Но если произошло что-то, что уфожает кредитному положению (credit standing) компании-эмитента, то цена на рынке могла бы на этом основании, разумеется, упасть.

В настоящее время постоянно разрабатываются и подгоняются под потребности инвесторов новые виды облигаций и FRN (см. главу 17). А конвертируемые облигации (convertible bonds) - облигации, которые могут быть превращены в акции, являются давнишней частью финансового арсенала (см. главу 5). Облигации вообще не обязательно могут продаваться на фондовом рынке. Компании могут проводить частные размещения (private placements) облигаций, которые напрямую продаются крупным инвестиционным институтам, а те часто держат их до наступления срока погашения.

Изменение рынков облигаций

Во времена высокой инфляции, когда долгосрочные процентные ставки находятся на высоком уровне, английские компа-



количество исторической информации по государственным облигациям, включающей введение стрипов по облигациям, и предоставляет формы для тех, кто хочет купить или продать государственные облигации через брокерское подразделение Банка. Инвестиционные веб-сайты в Великобритании в целом являются ориентированными на информацию об акциях, и информация о государственных облигациях или облигациях компаний в целом носит более офаниченный характер. Но сайт Financial Times wwwft.com/ содержит раздел «Рынки капиталов», который охватывает репрезентативные цены и доходности по облигациям. Информация об изменении системы расчетов за облигации может быть обнаружена на сайте системы CREST www.crestco co.uk/. Некоторая базовая информация по инвестициям в государственные облигации доступна на сайте Kauders Portfolio Management по адресу www.gilt.co.uk/. Вы можете посмотреть на кривую доходности облигаций для разных стран в разделе «Международные облигации» международного сайта компании Bloomberg по адресу www.bloomberrg.com/markets/ Сайт Peter Temple LinJcsite по адресу www.cix.co.uk/~ptemple/ также предлагает связь с рядом информационных источников по облигациям.

Глава 14. Банки, заемщики и плохие долги

Банки занимают особое место в экономической и финансовой системе. Производственным компаниям можно позволить потерпеть неудачу и обанкротиться. Банки обычно пользуются более сильной защитой со стороны властей, хотя и не бывает такой ситуации, как полная гарантия поддержки для банка, попавшего в беду

Чем вызвано такое особое отношение? Во-первых, в экономической жизни общества не так уж много субъектов, которые могут функционировать без стабильной банковской системы. Во-вторых, банковская деятельность - это бизнес, который зависит от доверия, позвольте доверию нарушиться, и вот вам прямая дорога к развалу банков. В-третьих, банки ифают важнейшую роль в создании денег - в процессе, который правительству нравится держать под своим контролем. В-четвертых, они Ифают главную роль в работе платежных систем по всему миру

Чтобы увидеть две из указанных причин в действии, обратимся к событиям, сопровождавшим банкротство банка Barings, одного из старейших торговых банков. В начале 1995 г Barings потерял свыше £800 млн - значительно больше, чем все средства акционеров,- благодаря необдуманным и, возможно, неразрешенным играм трейдера на рынке производных инструментов на Дальнем Востоке (см. главу 18). Банк обанкротился. Должен ли был подключиться Банк Англии, чтобы спасти его с помощью средств налогоплательщиков?

После энергичных обсуждений с банковским сообществом Лондона (которое самостоятельно не соглашалось на процедуру спасения, пока размер потерь был неизвестен) Банк Англии выступил против оказания помощи Barings. С одной стороны, было желание поддержать репутацию Сити и доверие к своей банковской системе. С другой стороны. Barings считался достаточно небольшим игроком в банковской сфере, и вряд ли его банкротство повлекло бы за собой большой системный риск (system risk). Другими словами, поражающий эффект для банковской системы в целом оценивался как достаточно небольшой. Позднее большая часть деятельности Barings была выкуплена голландской банковской фуппой ING, которая согласилась влить наличные

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [ 42 ] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77]