назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [ 33 ] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77]


33

и слияния за наличные в Соединенных Штатах, а большинство крупных иностранных предложений о поглощениях английских компаний делаются на условиях расчета наличными. Английские компании, которые становятся объектом враждебного поглощения со стороны иностранных компаний, часто жаловались на недостаток взаимности (reciprocity) и недостаток пространства для игры (level playing field): компании-хищники могут защищаться от враждебных слияний в своей стране происхождения, хотя это, возможно, больше зависит от структуры акционеров, местной валюты и практики, чем от специфики законодательства.

Иностранные предложения о слиянии в отношении английских компаний часто отличаются высокими показателями левериджа, а тенденция предложений с использованием заемных средств внутри страны усилилась за счет роста сделок по выкупу менеджментом своих компаний (management buy-outs) и покупкой менеджерами контрольного пакета другой компании (management buy-ins) (см. главу 11), некоторые из которых были нацелены на зарегистрированные на фондовом рьшке компании в конце 1980-х гг. и снова в конце 1990-х. Банки, неудовлетворенные поведением цен акций своей акционерной компании или какой-то другой компании, охотно финансируют команды менеджеров, рассчитывая на то, что они могли бы лучше справиться с управлением компанией, выкупив ее и превратив в частную (сделка по превращению публичной компании в частную). Если компания котировалась на фондовой бирже, это влечет за собой подготовку предложения для уже существующих акционеров.

Однако несколько сделок с высоким показателем заемных средств подобного рода в 1980-х гг, включая поглощение кухонного и столярного бизнеса Magnet и группы супермаркетов Gateway, прошли плохо, и потребовались большие инвестиции в основной капитал. Инвестиционный климат в начале 90-х гг годов не способствовал проведению подобных операций на заемные средства даже при том, что для этого были хорошие рыночные условия. Тем не менее выкупы менеджерами своих компаний сохраняли популярность. Но к концу 90-х гг значительная часть осторожности улетучилась и цены, предлагаемые за покупку зарегистрированных компаний и превращение их в частные, стали снова выглядеть чрезмерно высокими.

Дело Guinness

Ни один обзор поглощений и слияний не будет полным без упоминания о деле, которое заняло столь много колонок в финансовой прессе с конца 1986 г. и на которое часто ссылаются до сих пор,- это предложение о поглощении на сумму £2,6 млрд со

стороны компании Guinness, сделанное в 1986 г. компании-гиганту по производству виски Distillers.

Группа Guinness, действующая в области производства напитков, конкурировала с группой супермаркетов Argyll за получение бизнеса Distillers, которой Guinness сделала предложение о слиянии. Предложение компании было сделано в основном в виде акций, и их стоимость - и, следовательно, шансы побить jirgyll - сильно зависела от цены акций самой группы Guinness. Находившаяся ниже 300 пенсов в январе 1986 г, цена акций Guinness в один момент пережила значительный рост до более 350 пенсов. Стоимость предложения Guinness превзошла стоимость предложения конкурента, и Guinness победил.

Разоблачения, которые последовали за назначением раследова-ния дел Guinness со стороны Управления торговой инспекции в начале декабря 1986 г., ясно показали, что Guinness проводилась специальная операция по завышению курса акций группы Guinness.

Более серьезными были утверждения, что Guinness тем или иным образом использовал свои собственные деньги для компенсации затрат тех, кто в больших количествах покупал его акции и поднимал цену: выплачивал им комиссионные, открывая у них большие депозитные счета или гарантируя покрытие любых убытков, которые они могли бы понести по этим акциям. Выводам Управления торговой инспекции предшествовали отставки и увольнения - как в самой компании Guinness, так и в консультатировавшем его инвестиционном банке Morgan Grenfell. Вскоре против ряда основных игроков были заведены уголовные дела, и трое из них получили тюремные сроки.

Дело Guinness было лакомым куском для финансовой прессы и - вместе с заявлениями об инсайдерской торговле по всему Сити - вызвало значительное замешательство в правительстве, которое пропагандировало выгоды от операций на фондовом рынке перед широкой публикой. С тех пор на поле слияний и поглощений было немного серьезных драм, и цинизм населения в отношении Сити и деловых предприятий нашел новые точки приложения: стремительно растущие зарплаты и дополнительные нерегулярные доходы в советах директоров английских компаний.

Интернет-ссылки

Новости о текущих поглощениях и слияниях активно и широко представлены на всех сайтах, предлагающих отчеты о состоянии Рьшка и финансовые новости (см. главу 23), и сайт Financial Times Щу.й.сот/ является хорошей отправной точкой. Анализ последних собьпий в области слияний и поглощений (М&А) доступен в целом ряде источников, включая аудиторскую фирму KPMG с ее сайтом www.kpmg.co.uk/ (см. обзоры под рубрикой «Dealwatch»).



Глава 11. Венчурный капитал и выкуп компании менеджерами

Клич «маленькое - это прекрасно» часто раздавался в английском бизнесе на протяжении последних десятилетий. Возника-1И разные инициативы для финансирования малых компаний d вновь создаваемых предприятий Некоторые наиболее серьез-тые общенациональные ежедневные газеты регулярно рассказывают о специфике малого бизнеса

Для финансирования предприятий в самые первые годы их становления традиционно используются банковские кредиты i овердрафты, а более зрелым компаниям привлекать деньги 3 додг или собирать акционерный капитал помогает фондовый эынок

Но между этими двумя моментами находится, как говорят, разрыв финансирования (flnancial gap) Предприятия, которые слищком велики или слишком быстро растут, чтобы существо-зать за счет банковского финансирования, но все же слищком и[алы, чтобы выйти на фондовую биржу, могут столкнуться с техваткой финансовых ресурсов. В частности, более мелкие тредприятия сталкиваются с тем, что им трудно собрать акцио-терный капитал вместо банковских кредитов.

Выкуп компании менеджерами

У[ы уже упоминали такой феномен, как выкуп компании ее собственными менеджерами (management buy-out, МВО). Группа ме-теджеров внутри, скажем, большой промышленной компании решает, что они хотели бы владеть определенной частью компа-тии, в которой работают, и руководить ею как самостоятель-тым экономическим субъектом Компания может согласиться тродать часть бизнеса менеджерам, если подразделение, на ко-"орое они претендуют, находится на периферии ее основного бизнеса Или менеджеры могли бы заявить о выкупе отдельных частей компании, когда материнская группа попадает в непри-1ТН0СТИ и переходит в руки ликвидационной комиссии.

Иногда существующее предприятие приобретается с целью прихода в нее новой управленческой команды, ранее не связанной с теми, кто участвовал в работе этой компании (management buy-in). Один из вариантов подобной темы возникает в том случае, когда новая управленческая команда объединяется для приобретения предприятия с действующими менеджерами и работниками компании Название этой операции - buy-in management buy-out - как мы подозреваем, могло быть выбрано в основном благодаря ее обычной аббревиатуре BIMBO Наконец, существуют варианты, когда менеджеры зарегистрированной на фондовой бирже компании принимают решения о том, чтобы стать совладельцами предприятия, которым они в настоящее время управляют от имени публичных акционеров, путем возвращения его в перечень компаний, которые не котируются на бирже, т е посредством превращения публичной компании в частную (public-to-private deal) (см далее)

Но во всех случаях, которые мы описали, сами менеджеры редко имеют деньги, чтобы купить работающий бизнес, и им требуемся помощь в форме внешнего капитала, а также кредитного финансирования

Фонды венчурного капитала и капитала развития

Чтобы удовлетворить вышеуказанные финансовые потребности, имеются фонды венчурного капитала, или просто венчурные фонды (venture capital funds) Это организации, которые обеспечивают финансирование - иногда представляющее собой смесь акций и кредитов, но чаще одно или другое - для компаний, которые не котируются на фондовой бирже. Поскольку они предлагают финансирование не зарегистрированным на бирже компаниям, капитал компаний такого рода часто называется частным акционерным капиталом (private equity) Многие из венчурных фондов являются дочерними структурами действующих финансовых институтов: клиринговых или торговых банков, страховых компаний или пенсионных фондов. На рубеже тысячелетия в Ассоциации венчурных фондов Великобритании (British Venture Capital Association, BVCA), объединяющей организации для подобного рода фондов, насчитывалось около 120 полно-Ценных членов и примерно такое же количество ассоциированных членов (в число последних входили консультанты и компании, для которых венчурные инвестиции не являлись основным бизнесом).

Согласно данным BVCA, английская венчурная индустрия с 1983 г инвестировала около £35 млрд (из которых £29 млрд были вложены в Великобритании) почти в 19 ООО компаний Толь-



204Как читать финансовую инфсрмацию

ко в 1999 г. была инвестирована рекордная сумма £7,8 млрд. Поскольку эти показатели в основном представляют собой инвестиции в акции, которые в целом будут приобретаться с использованием заемного капитала, общий масштаб инвестиций значительно выше, и средства, связанные с частным акционерным капиталом, сегодня сравнимы с теми деньгами, которые привлекают зарегистрированные компании на фондовой бирже.

Однако самая крупная венчурная организация в Великобритании имеет более длительную историю, чем BVCA. Это группа 3i (ранее «Инвесторы в промышленность» (Investors in Industry)), чье первоначальное венчурное подразделение было известно как Корпорация по финансированию промышленности и торговли (ICFC) и было основано вскоре после завершения Второй мировой войны. В самом начале она полностью принадлежала клиринговым банкам и Банку Англии, но сегодня она зарегистрирована на фондовой бирже и предоставляет большинство видов банковских и финансовых услуг, кроме овердрафтов. В 1999 г. она владела совокупными активами на сумму £5,25 млрд. За все время своего существования эта организация инвестировала более £10 млрд в более чем 13 ООО предприятий.

Процесс финансирования

Типичный венчурный капиталист вкладывает деньги в растущий бизнес или финансирует выкуп компании менеджерами в обмен на часть акционерного капитала. Отдельные фонды редко хотят получить контроль над компаниями, которым они помогают, и, если необходим большой объем денежных средств, ряд венчурных фондов могут предоставить синдицированное финансирование. Каждый вносит некоторую часть денег, а все вместе они могут контролировать то предприятие, которое финансируют

Начинающие предприниматели, или менеджеры в случае выкупа своей компании, соглашаются уступить значительную часть своей собственности в бизнесе в обмен на деньги, в которых они нуждаются для покупки акций своей компании, или ради дополнительного капитала, который им нужен для дальнейшего развития. Часто их окончательная доля в предприятии определяется тем, насколько успешно будет функционировать компания (необратимое (ratcliet) соглашение). Венчурные капиталисты обычно стараются превратить свою долю в успешном предприятии в деньги лет через пять или около того. К этому времени у них появляется возможность продать свои акции - выйти из предприятия (talie-out) - возможно, через выведение компании на фондовый рынок. Или наоборот, компания

Глава 11. Венчурный капитал и выкуп компании менеджерами 205

может попытаться найти конкурентного покупателя (trade buyer);

другую компанию, которая согласится предложить хорошую цену за этот бизнес.

В самых успешных случаях выкупов менеджеры, которые управляли венчурным предприятием, могут становиться мультимиллионерами в течение относительно короткого периода времени, когда бывшая венчурная фирма выходит на рынок или продается конкурентному покупателю. Если некоторые из этих историй о «моментальных богачах» кажутся вам невозможными, просто подумайте о том, как работает леверидж, когда все идет как надо. Предположим, что выкуп компании стоимостью £100 млн финансируется с помощью £20 млн акционерного капитала и долга в £80 млн. Скажем, на протяжении трех или четырех лет предприятие процветало, и теперь оно стоит £160 млн, а его задолженность остается неизменной. Таким образом, £20 млн первоначального капитала компании теперь стоят £80 млн. Венчурные инвесторы довольны, а менеджеры - которые могли заплатить относительно немного за свою первоначальную долю акций - действительно могуг стать очень богатыми.

Однако бизнес по выкупу компаний может оказаться как успешным, так и неудачным. Поэтому фонды венчурного капитала стремятся к достаточно высоким доходам - возможно, в районе 30%, чтобы получить компенсацию за подобные риски. Хотя задействованные венчурные фонды (или фонды, группирующиеся вокруг ведущего фонда (так называемого лид-фон-да), когда средства собираются посредством синдицирования) могут предоставить только ту часть суммы необходимых денег, которые образуют акционерный капитал компании, они также могут организовать банковские кредиты, которые дополнят этот пакет Вы могли бы прочитать в описании сделки по выкупу на сумму £10 млн, что £3 млн требуемых денег были предоставлены венчурным фондом в виде акционерного капитала и что оставшиеся £7 млн поступили в виде банковской ссуды.

При крупной сделке по выкупу компании структура может быть более сложной, скажем, когда 30% денег поступают как капитал компании от венчурного фонда, 60% представляют собой старший долг (senior debt) от консорциума банков и 10% составляет промежуточный долг (mezzanine debt). Эта промежуточная часть является чем-то средним между долгом и капиталом компании; долгом, предлагающим высокий доход, который также может включать какие-то права на долю в акционерном капитале. Соотношение между долгом и капиталом будет изменяться в зависимости от рыночных условий. В период рецессии, когда деловое доверие находится на низком уровне, доля акционерного капитала может возрасти, так как банки в мень-

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [ 33 ] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77]