назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [ 32 ] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77]


32

тендовать на получение эффективного контроля, когда одна сторона имеет долю такого размера. Поэтому за приобретением доли участия в 30% обычно следует обязательное предложение о покупке (mandatory bid). В прессе вы часто можете видеть, что одна компания приобрела 29,9% в другой компании: как раз немного ниже того уровня, который спускает крючок.

Когда компания А приобретает долю в 30% в компании В, цена, которую она предлагает остальным акционерам, должна обычно быть по крайней мере такой же высокой, как самая высокая цена, которую за нее заплатили в предьщущем году. Если в ходе подачи предложения она покупает акции компании В по цене выше стоимости, указанной в предложении о слиянии, она должна будет поднять свою предлагаемую цену При добровольной заявке, если претендент приобретает (или не приобретает) 10% или больше голосов на протяжении предыдущих 12 месяцев, предложение о слиянии должно будет включать вариант с оплатой наличными по самой высокой цене, заплаченной за эти 12 месяцев. При добровольной заявке, когда эти 10% не были приобретены, заявка должна делаться на условиях, по крайней мере, столь же благоприятных, как самая высокая цена, выплаченная за предьщущие три месяца.

Существуют также оговорки, устанавливающие предел скорости, с которой компания А может приобретать акции на рьшке, прежде чем она объявит о намерении фирмы сделать предложение о слиянии. За некоторыми исключениями, не разрешается покупать более 10% голосующих акций жертвы в течение 7 дней, если это приведет к увеличению пакета свыше 15% общего числа голосующих акций. Когда компания переходит рубеж 15% в любой компании, она должна известить об этом фондовую биржу и затронутую компанию. Эти правила дают директорам компании В передышку, на протяжении которой они могут посоветовать своим акционерам, продавать им акции или нет (и если нет, то почему), и позволяет мелким акционерам, как и профессиональным инвесторам, которые находятся близко к рынку, решить, стоит ли воспользоваться преимуществом цены, которую предлагает компания-хищник. «Рейд на рассвете» (dawn raid) - это ситуация, когда компания внезапно скупает на бирже до 15% акций другой компании за очень короткое время. Другим способом быстрого приобретения крупного пакета акций, хотя и менее обычным, является тендер для акционеров по продаже акций, пока их не наберется максимально допустимое количество.

Условия должны соблюдаться

Реализация предложений о поглощении и слиянии обусловлена рядом факторов. Прежде всего, предложение о слиянии теряет

свою силу, если его условия не выполняются. Наиболее важными условиями являются те, которые связаны с принятием предложения (acceptances). Обычно заявка теряет свою силу, если претендент не набирает больше 50% акций своей жертвы. Между 50 и 90% он имеет право на отклонение заявки или объявление ее безусловной (unconditional) - за исключением случая обязательного предложения о покупке, когда при пакете в 50% предложение должно делаться безо всяких условий. Выше 90% заявка должна становиться не ограниченной никакими условиями. Законы о компаниях позволяют претеьщенту приобретать оставшиеся акции в принудительном порядке (compulsorily), когда у него уже есть свыше 90% акций компаний, на которые она претендует

Другое выдвигаемое условие, встроенное в процесс слияния (поглощения), заключается в том, что претендент должен отзывать заявку, если она относится к компетенции Комиссии по конкуренции (бывшей Комиссии по монополии и слияниям) или антимонопольных органов Европейского союза. Если от нее потребуют это сделать, то предполагаемое слияние будет расследовать Комиссия по конкуренции. Она может выступить против него обычно на том основании, что слияние будет серьезно угрожать конкуренции. Вне зависимости от результатов ее расследование задерживает слияние на срок более шести месяцев, и лишь немногие потенциальные хищники согласны ждать так долго. Управление добросовестной конкуренции (Office on Fair Trading) решает вопрос о том, относится ли конкретное предложение о слиянии к ведению Комиссии по конкуренции, хотя последнее слово остается за министром по делам промышленности. Политика в этой области не всегда остается полностью ясной.

Сушествует также два важных спусковых крючка для раскрытия информации о составе акционеров другой компании (значительная ее часть также используется и вне сделок по слиянию). Любой человек или компания, приобретающие 3 или больше процентов акций другой компании (этот спусковой крючок обычно составляет 5%), должен сообщить о своем пакете компании. Вы часто будете видеть в прессе ссылки на тот факт, что одна компания приобрела больше 3% другой компании, что, возможно, представляется автором статьи как прелюдия к возможной подаче заявки. Вслед за делом Guinness (см. далее) Комитет по слияниям и поглощениям ужесточил свои правила, требуя раскрытия информации по сделкам, которые привели к появлению доли участия в соответствующих компаниях в размере всего 1% или которые привели к изменениям в долях участия свыше 1%, когда объявлено предложение о слиянии.

Иногда в прошлом, когда компания А хотела подготовить основания для подачи заявки на слияние с компанией В, она Убеждала своих друзей, компании С и D, покупать акции ком-



пании В, фактически складируя (warehousing) их от ее имени. В наши дни компании А, С и D рассматривались бы как де11ст-вующие совместно (acting in concert) (или их объявили бы активно сотрудничающе!* стороной (concert party)) и приобретаемые ими пакеты акций складывались бы вместе для целей раскрытия различной информации и определения спусковых крючков. На практике может быть трудно доказать, что стороны действуют совместно, особенно когда настоящие собственники акций скрываются за иностранными номинальными названиями. Подобная деятельность также может быть признана криминальной инсайдерской торговлей (insider trading).

Поддержка цен на акции

Мы уже видели, почему для компании-агрессора важно поддерживать цену своих собственных акций, если она предлагает в качестве оплаты своего предложения акции. Но существуют пределы - по меньшей мере, в теории - оказания подобной поддержки цен на акции.

Во-первых, все партнеры компании-претендента должны сообщать о своих сделках с акциями любой стороны сделки. Наиболее обычным видом партнера являются консультанты из инвестиционного банка и фонды, которые находятся под их контролем.

Во-вторых, любой покупатель - даже если он не является партнером, должен будет объявить о своих акциях, если он пересекает уровень одного из спусковых крючков ддя раскрытия информации.

В-третьих, сама компания не должна поддерживать цену собственных акций из своих денег. Это определяется положениями Законов о компаниях, в соответствии с которыми компании могут оказывать финансовую помощь в покупке своих собственных акций только с разрешения своих акционеров и в строго определенных обстоятельствах. Этот вопрос был основным в деле компании Guinness (см. далее).

И вновь практика может некоторым образом отличаться от теории. В процессе подачи предложения о слиянии друзья компании А могут попытаться помочь путем покупки акций компании А, чтобы повысить ее цену, и совершать продажи акций компании В, чтобы опустить цену ее акций. В число друзей могут входить дружественные институты, и о них часто отзываются как о клубе болельщиков, или фан-клубе. Предоставляется ли помощь в ожидании будущей благодарности или просто так (в каждом случае компания могла бы рассматриваться как предоставляющая финансовую помощь для покупки своих собственных акций), часто с трудом поддается установлению.

В Соединенных Штатах арбитражеры (arbitrageurs), или арбы (arbs), делали свой бизнес, делая крупные ставки на акции в

ситуациях слияний и поглощений в дни бума 1980-х гг. Иногда они выигрывали просто от покупки акций в компании-жертве и их продажи с прибылью. Менее официально существовали подозрения, что некоторые из них предлагали свои услуги по поддержанию или снижению цены конкретных акций, чтобы помочь или расстроить стремления к слияниям. Хотя арбы никогда не были столь же активны в Великобритании, они часто появлялись в отчетах по делу Guinness (см. далее).

Расписание движения заявки

Чтобы ситуация с заявками не тянулась бесконечно, существует установленное расписание движения заявки (bid timetable). Комитет по слияниям и поглощениям установил лимит времени в 60 дней, пока предложение или ряд предложений остаются в силе, начиная со дня, когда появляются формальные документы. Если претендент не может заполучить контроль в течение этого времени, он должен подождать год, прежде чем предпринять другую попытку. Однако если появляется вторая или последующие конкурентные заявки на поглощение, то они, в свою очередь, также имеют 60 дней и их окончательный срок также становится сроком окончания действия для первой заявки.

Поглощение часто начинается со значительного повышения цены на акции компании-жертвы. Все же, несмотря на все наказания за инсайдерские сделки, нет никаких средств, чтобы заявка о поглощении или слиянии всегда оставалась неизвестной вплоть до ее объявления. Подобное движение цены могла бы объяснить законная покупка акций со стороны потенциального подателя заявки, хотя некоторые будущие заявки рынку не так уж трудно предсказать заранее.

После того как компания А объявит фондовой бирже и прессе, что она делает предложение компании В, как правило, с указанием своих условий компания В, если она сопротивляется, обычно выпускает заявление, описывающее данное предложение как неадекватное и совершенно неприемлемое, и призывает своих акционеров остаться с фирмой.

Некоторое время спустя компания А посылает свой формальный документ о предложении (offer document) акционерам компании В, рассказывая детали о себе и о предложении о поглощении и - в случае бумажного предложения - подчеркивая сильные стороны своего менеджмента (возможно, сомнительную), производственную логику предложения о поглощении и преимущества его принятия. Компания В изучает предложение и выходит с формальным документом об отказе (defence document), разбивающим аргументацию компании А и превозносящим ее соб-



ственные особенности, обычно с помощью прогнозов прибыли и дивидендов и, возможно, переоценки активов.

Залпы такого рода могут раздаваться с обеих сторон несколько раз на протяжении всего периода сделки. Наиболее важные из них доводятся до сведения прессы. К первой дате закрытия предложения компания А должна решить - если она еще не получила контроль над компанией, следует ли ей просто оставить предложение открытым в надежде на дальнейшее принятие предложенных условий, поднять ли цену покупки, если стало очевидно, что нужно предлагать более высокую цену, или отозвать (lapse) предложение, если оно не имеет серьезных шансов на успех. Если она отзывает предложение, любое принятое предложение становится недействительным. Предложения могут появляться несколько раз на протяжении сделки. В любой момент могут появляться альтернативные конкурентные предложения о слиянии, что усложняет принятие решения. На всем протяжении компания А и любые ее конкуренты могут покупать акции компании В на рынке, а друзья или партнеры всех участвующих сторон могут поддерживать цены акций своих протеже (такие действия, как мы видели, в целом подлежат доведению до сведения публики). Но на окончательную дату закрытия предложения претендент должен объявить, что предложение является безусловным (unconditional) в отношении принятия предложений, заявка проходит, если выполняются другие условия,- или прекратить его действие.

На протяжении периода действия предложения (offer period) цена акций компании В на бирже будет давать некоторое представление о перспективах ожидаемого дохода. Если она немного отстает от стоимости последнего предложения, это может означать, что предложение о слиянии окажется успешным. Если цена будет расти, то, возможно, это связано с ожиданиями более высокого предложения, хотя может сложиться так, что компания В оправдывает более высокую цену за свои акции своими собственными достоинствами.

Рынок Соединенных Штатов

Рынок слияний и поглощений гораздо сильнее развит в Соединенных Штатах, чем в Великобритании, как и дозволенные и применяемые тактические приемы. Комитет по слияниям оказался эффективным в деле предотвращения широкого использования в Великобритании некоторых вариантов более сомнительных американских методов, из которых гринмейл (green-mail) - форма корпоративного шантажа - является первоочередным примером. Компания покупает большой пакет акций другой компании - потенциального кандидата на поглощение.

Далее она угрожает продать этот пают акции другому потенциальному поглотителю, если только вябранная компания не выкупит у нее эту долю по завышеннсй цене. Такое в США возможно благодаря большей свободе кошаний в покупке своих собственных акций, которой наслаждаются американские компании.

Отравленная пилюля (poison pill) гак метод защиты от поглощения является другим примером американской тактики, который также всплывает в Великобритании, только в более слабых формах. Выбранная компания встрагеает в себя какую-то мину, чтобы сделать себя менее привлеительной для претендента. Скажем, она могла бы выпустить нсвый класс акций, которые автоматически погашаются по более высокой цене в случае успешного поглощения.

Поглощения, проводимые с пршлечением заемных средств (leveraged, geared), также менее попарны в Великобритании, когда претендентом выступает англшская компания, хотя сама идея получила определенную попужрность в конце 1980-х гг и предложения о поглощении с покошью заемных средств по выкупу публичных компаний часттыми (public-to-private deal) снова появились в конце 1990-х. В типичном поглощении такого рода предложение делается с исполыованием большой доли заемных денег. Получающаяся в результате компания обладает очень высоким показателем леверидка (соотношение собственных и заемных средств) и вынуждена концентрироваться на краткосрочной рентабельности, чтоби быть в состоянии выплачивать процентные платежи (см. гла1у 11). Иногда такие заявки используют привлечение заемных средств за счет эмиссии бросовых облигаций Ounk bonds) - облигац1Й, которые предлагают более высокую ставку процента, но обнчно не будут обладать инвестиционным рейтингом, потому чтэ они эмитируются в больших количествах относительно незначительными компаниями.

Мы уже видели, как арбы в конш 1980-х гг заняли позиции по бумагам, связанным с поглощениями. Но последовавшая серия арестов и судебных разбирательств в США позволила предположить, что их успех основывался болнпе на инсайдерских сделках (insiders dealing) - действиях на основе конфвденциальной информации, часто приобретаемой нечестним путем, чем на успешном предсказании, и их деятельность бьиа значительно офаничена.

Леверидж и площадки для игры на уровнях

Трансграничные сделки по поглощениям обычно совершаются за наличный расчет: в прошлом акции редко были желанным средством платежа за пределами страны своего происхождения, хотя Практика меняется вместе с глобальной интефацией финансовых рынков. Английские компании провсцили основные поглощения

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [ 32 ] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77]