назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [ 213 ] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360]


213

Платежи (в дол.)

Вероятность

Полная выплата

1090

Никаких выплат

Ожидаемые выплаты составляют 0,8(1090 дол.) + 0,2(0) = 872 дол.

Мы можем оценить векселя "Лесной химии" так же, как и любые другие рисковые активы, дисконтируя ожидаемые по ним выплаты (872 дол.) по ставке, равной соответствующим альтернативным издержкам. Мы можем дисконтировать по безрисковой процентной ставке (9%), если возможная неплатежеспособность "Лесной химии" вообще не связана с другими событиями в экономике. В этом случае риск невыполнения обязательств полностью диверсифицируем и бета векселей равна нулю. Векселя продавались бы за:

Приведенная стоимость векселей =---= 800 дол.

1,09

Инвесторы, купившие векселя за 800 дол., получили бы обещанную доходность около 36%:

Обещанная доходность = ; = о, 363.

Таким образом, инвесторы, купившие векселя за 800 дол., заработали бы 36,3%-ную норму доходности, если бы "Лесная химия" выполнила свои обязательства. Продавцы долговых обязательств могут сказать, что векселя "Лесной химии" "зарабатывают 36%". Но опытный инвестор понял бы, что ожидаемая доходность векселей составляет только 9%, т. е. равна доходности безрисковых облигаций.

Это, конечно, подразумевает, что риск невыполнения обязательств по этим векселям полностью диверсифицируем, т е. что с ними не связан никакой рыночный риск. В целом рисковым обязательствам на самом деле присущ рыночный риск (т. е. они имеют положительную бету), поскольку невыполнение обязательств более вероятно в периоды снижения деловой активности, когда все бизнесмены становятся беднее. Предположим, что инвесторы требуют премию за риск в размере 2% и ожидаемую норму доходности в размере 11%. Тогда векселя "Лесной химии" будут продаваться за 872/1,11 = 785,59 дол. и их обещанная доходность составит (1090/785,59) - 1 = 0,388, или около 39%.

В свободном обращении вы редко встречаете облигации с 39%-ной доходностью, хотя вскоре мы приведем пример облигаций одной компании, по которым была обещана доходность в размере 50%.

Ответ прост - если векселя безрисковые, просто дисконтируем основную сумму займа (1000 дол.) и проценты (90 дол.) по ставке 9%.

Приведенная стоимость векселей = ~ ОО дол.

Теперь вместо этого предположим, что существует 20%-ная вероятность неплатежеспособности "Лесной химии". Если это происходит, держатели векселей ничего не получают. В подобном случае возможные поступления держателям векселей таковы:



Рейтинг облигаций

Об относительном качестве большинства облигаций, находяшихся в свободном обращении, можно судить по их рейтингу, установлением которого занимаются специальные агентства Moody и Standartd and Poor Например, Moody классифицирует несколько тысяч облигационных выпусков по категориям, приведенным в таблице 23-5.

Облигации с рейтингом Ваа и выше называются облигациями инвестиционного качества. Коммерческим банкам, многим пенсионным фондам и другим финансовым институтам не разрешается инвестировать средства в облигации, не обладающие инвестиционным качеством".

По рейтингу облигаций судят о финансовых и деловых перспективах фирм, Рейтинг облигаций не будет установлен, если для этого недостаточно информации. Постоянной формулы для расчета рейтингов не существует. Тем не менее инвестиционные банки, менеджеры по облигационным портфелям и те, кто следит за состоянием рынка облигаций, могут получить вполне хорошее представление о возможном рейтинге облигаций по ряду ключевых показателей, таких, как коэффициент "долг - собственный капитал фирмы", отношение чистой прибыли к сумме процентных выплат и рентабельность активов".

Поскольку рейтинги облигаций отражают вероятность невыполнения обязательств, неудивительно, что существует тесная связь между рейтингом облигации и обещанной по ней доходностью. Например, в послевоенный период обещанная доходность облигаций промышленных предприятий класса Ааа в среднем была на 0,9% ниже, чем облигаций класса Ваа. (В 1932 г разница составляла 4,3%.)

Если не происходит существенных изменений в финансировании и перспективах компании, за ее облигациями сохраняется рейтинг, однажды установленный агентствами Moody и Standard and Poor Однако рейтинговые агентства изменяют свое мнение, как только эти условия меняются.

В июле 1965 г Moody снизило рейтинг дополнительного выпуска облигаций муниципалитета Нью-Йорка на сумму 175 млн дол. с класса А, к которому до сих пор относило муниципальные облигации, до класса Ваа. В результате городские власти выразили недовольство, обвиняя рейтинговые агентства в том, что "города недополучили тысячи миллионов долларов вследствие необоснованного повышения процентной ставки". Чтобы исправить положение, предлагалось создать федеральное агентство, которое могло бы "более объективно" классифицировать муниципальные облигации. Десять лет спустя, когда Нью-Йорк оказался близок к банкротству Moody опять подверглось критике - теперь уже за слишком оптимистичные рейтинги. Один из сенаторов сетовал: "Moody продолжало сигнализировать "Все хорошо", даже когда город уже "охватила финансовая лихорадка и он был позаброшен своими банкирами и "денежными магнатами". Да, судьбу рейтингового агентства не назовешь счастливой.

"Мусорные" Облигации с рейтингом ниже Ваа часто называют "мусорными" облигациями.

облигации До недавнего времени большинство "мусорных" облигаций относилось к "падшим ангелам", т. е. это были облигации компаний, для которых наступили тяжелые времена. Но в 1980-х гг объемы новых выпусков "мусорных" облигаций увеличились в десятки раз, так как все больше и больше компаний принялись в массовых масштабах выпускать облигации низкого класса для финансирования поглощений или для защиты от них.

" Как правило, облигации инвестиционного качества фигурируют в бухгалтерском учете банков и страховых компаний по своей номинальной стоимости. " Например, см.: R.S. Kaplan and G. Urwiz. Statistical Models of Bond Ratings: A Methodological Inquiry Journal of Business. 52: 231-261. April. 1979.



ТАБЛИЦА 23-5

Характеристики рейтинга облигаций агентства Moody. Ааа

Облигации с рейтингом Ааа считаются облигациями высшего класса. С ними связан наименьший инвестиционный риск, и в целом они относятся к так называемым "золотым" ценным бумагам. Процентные выплаты по ним защишены большой или исключительно стабильной маржей, а погашение основной суммы долга гарантировано. Хотя различные условия защиты со временем изменяются, подобные изменения, очевидно, практически не в состоянии нарушить прочную позицию таких выпусков.

Облигации с рейтингом Аа считаются облигациями высокого класса по всем критериям. Вместе с облигациями класса Ааа они составляют группу облигаций, за которыми закреплен высокий рейтинг. Их уровень ниже уровня облигаций высшего класса, поскольку маржи защиты у них не стрль велики, как у ценных бумаг класса Ааа. Изменения условий защиты порой имеют большую амплитуду или могут возникать другие условия, которые делают долгосрочные рИски несколько более высокими, чем у ценных бумаг класса Ааа.

Облигации с рейтингом А в качестве инвестиций имеют много привлекательных свойств и относятся к облигациям класса выше среднего. Условия защиты процентных выплат и основной суммы долга считаются адекватными, но могут включать в себя элементы, чувствительные к ухудшению положения когда-нибудь в будущем.

Облигации с рейтингом Ваа считаются облигациями среднего класса, т.е. условия их защиты не очень сильные, но и не плохие. Гарантия процентных выплат и погашения основной суммы долга в настоящее время представляется адекватной, но определенные условия защиты могут отсутствовать или могут стать ненадежными по прошествии достаточно длительного времени. У таких облигаций недостаточно выдающихся инвестиционных качеств, и в общем-то они обладают спекулятивными характеристиками.

Облигации с рейтингом Ва считаются облигациями, которые могут быть использованы в спекулятивных целях; их будущее нельзя признать хорошо гарантированным. Часто защита процентных выплат и основной суммы займа носит очень умеренный характер и поэтому не может служить надежной гарантией и в хорошие, и в плохие времена в будущем. Облигациям этого класса свойственна некоторая неопределенность положения.

У облигаций с рейтингом В вообше отсутствуют свойства желательных инвестиций. Гарантия процентных выплат и основной суммы долга или выполнение других условий соглашения в течение длительного периода времени может оказаться весьма слабой.

Облигации с рейтингомСаа имеют плохую репутацию. Выпуски таких облигаций сопряжены с высоким риском невыполнения обязательств и могут содержать условия, ставящие под угрозу выплату процентов и основной суммы займа.

Облигации с рейтингом Са являются в высшей степени спекулятивными. Такие облигации часто не погашаются или имеют другие значительные недостатки.

Облигации с рейтингом С относятся к самому низкому классу облигаций. Эмиссии с этим рейтингом можно рассматривать как инструменты, имеющие очень мало шансов достичь когда-либо положения реальных инвестиций.

Источник: Moodys Investor Service.

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [157] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [ 213 ] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227] [228] [229] [230] [231] [232] [233] [234] [235] [236] [237] [238] [239] [240] [241] [242] [243] [244] [245] [246] [247] [248] [249] [250] [251] [252] [253] [254] [255] [256] [257] [258] [259] [260] [261] [262] [263] [264] [265] [266] [267] [268] [269] [270] [271] [272] [273] [274] [275] [276] [277] [278] [279] [280] [281] [282] [283] [284] [285] [286] [287] [288] [289] [290] [291] [292] [293] [294] [295] [296] [297] [298] [299] [300] [301] [302] [303] [304] [305] [306] [307] [308] [309] [310] [311] [312] [313] [314] [315] [316] [317] [318] [319] [320] [321] [322] [323] [324] [325] [326] [327] [328] [329] [330] [331] [332] [333] [334] [335] [336] [337] [338] [339] [340] [341] [342] [343] [344] [345] [346] [347] [348] [349] [350] [351] [352] [353] [354] [355] [356] [357] [358] [359] [360]