Основатель фирмы Lotus посещал занятия по финансам, которые вел один из авторов. За 5 лет он стал мультимиллионером. Возможно, теперь вы поймете, сколько на самом деле стоит эта книга.

ные прибыли, полученные "Мириам и партнерами" и учредителями компании, превратились в ликвидное богатство.

Прежде чем перейти к этому первоначальному публичному предложению акций, следует сказать несколько слов о рынке венчурных капиталов в 1980-е годы.

По меньшей мере в течение столетия продолжается интенсивный процесс образования новых успешно действующих корпораций. Некоторым из новых компаний удалось выжить благодаря собственным усилиям, привлечению займов и использованию внутренних источников финансирования. Другие прибегали к инвестированию за счет выпуска акций; источником таких инвестиций часто выступают состоятельные семьи или устойчивые, надежные фирмы. Так что венчурный капитал уже какое-то время функционирует.

К 1980 г. в США сложился хорошо развитый рынок венчурного капитала, на котором специалисты создавали партнерства, объединяли в фонды разнообразных инвесторов, вели поиск молодых компаний, в которые стоило вкладывать средства, и затем работали с этими компаниями, помогая им перерасти в акционерные общества открытого типа. Как показано на рисунке 15-1, в последние годы такие партнерства привлекали средств на сумму около 3 млн дол. в год. Отметим крупные вклады пенсионных фондов и иностранных инвесторов.

Правительства всех стран, по-видимому полагают, что без их вмешательства прибыльные венчурные компании будут испытывать недостаток финансирования. Поэтому они ищут способы субсидировать молодые компании. В США правительство предоставляет недорогие кредиты инвестиционным компаниям для малого бизнеса, которые затем ссужают эти деньги достойным предпринимателям. Такие компании занимают небольшую особую нишу на рынке венчурного капитала.

15-2. ПЕРВИЧНОЕ ПУБЛИЧНОЕ ПРЕДЛОЖЕНИЕ ЦЕННЫХ БУМАГ

Очень немногие новые предприятия добиваются успеха, но венчурные капиталисты разумно забывают о многочисленных неудачах и предпочитают помнить об удачливых инвесторах - о тех, кто стоял у истоков таких фирм, как DEC, Teledyne и Lotus Development Corporation.

Когда "Мириам и партнеры" вкладывали средства в "Марвина и компанию", они не рассчитывали на высокие доходы от инвестиций; они надеялись на быстрый рост "Марвин", который позволил бы компании выпустить свои акции в открытую продажу и дал бы "Мириам и партнерам" возможность обратить некоторые свои доходы в наличные деньги.

К 2009 г "Марвин" достигла такой стадии развития, когда потребовался значительный приток нового капитала, чтобы внедрить производственную технологию второго поколения. В это время она решила осуществить первоначальное публичное предложение акций. Частично это должно было принять форму первичного предложения, т. е. выпускались новые акции, чтобы привлечь дополнительные денежные средства для компании. Отчасти это было также вторичным предложением, т. е. венчурные капиталисты и учредители компании надеялись продать некоторые из имеющихся у них акций.

Как правило, когда компании преобразуются в акционерные общества открытого типа, эмиссия производится с единственной целью - привлечь новый капитал для компании. Но также бывают случаи, когда компания не получает нового капитала, а все предлагаемые акции продаются существующими акционерами. На самом деле наиболее крупное первоначальное предложение акций происходит, когда свою долю участия в компаниях распродает государ-

ство. Например, правительство США осуществило вторичную эмиссию на сумму 1,6 млн дол., когда избавлялось от акций компании Conrail*.

Организация

публичной

эмиссии

"Поскольку "Марвин" решила осуществить публичную (открытую) эмиссию акций, встала задача найти подписчиков на эмиссию, которые при выпуске новых акций играют роль финансовых акушерок. Обычно они выполняют тройную функцию - во-первых, консультируют компании по процедурными финансовым вопросам, во-вторых, покупают выпуск и, в-третьих, осуществляют перепродажу акций на открытом рынке. После недолгого обсуждения "Марвин" выбрала в качестве главного подписчика корпорацию "Клейн мер-рик". Эта фирма должна нести ответственность за формирование и управление синдикатом подписчиков, которые решились бы купить и затем перепродавать выпуск.

Совместно с "Клейн меррик", а также юридической и аудиторской фирмами "Марвин" подготовила регистрационный документ для предоставления в Комиссию по ценным бумагам и биржам (КЦББ)". Регистрационный документ представляет собой детальный объемный документ, который содержит информацию о планируемом финансировании и истории фирмы, особенностях деятельности и о планах на будущее". КЦББ изучает этот документ и в случае необходимости внесения каких-либо изменений посылает компании "меморандум о недостатках". И наконец, исправленный вариант документа принимается комиссией

"Марвин" не имела права ни продавать ценные бумаги, пока ожидала решения КЦББ, ни распространять какую-нибудь необычную рекламу которая могла бы повлиять на продажи. Однако руководство все-таки устроило ряд презентаций для институциональных инвесторов, и подписчики начали оценивать заинтересованность потенциальных покупателей.

Первая часть регистрационного документа распространялась компанией в форме предварительного проспекта эмиссии. Буквальное название такого документа - "копченая селедка", поскольку его печатают красной краской*.

Даже эмиссия акций Conrail выглядит крошечной в сравнении со вторичным предложением правительством Японии акций Nippon Telegraph and Telephone на сумму 12,6 млрд дол. или правительством Британии акций British Gas на 9 млрд дол. Прекрасное описание конкретного случая превращения одной компании в открытое акционерное общество см. в работе: B.Uttal. Inside the Deal That Made Bill Gates 350 ООО ООО Fortune. July 21.1986.

Правила, регулирующие процедуру продажи ценных бумаг, определяются главным образом Законом о ценных бумагах 1933 г Некоторые публичные эмиссии не требуют составления регистрационного документа. Основным исключением здесь являются позиции, подпадающие под Правило А - эмиссии на сумму менее 1,5 млн дол. и кредиты со сроками погашения до 9 месяцев.

" К счастью, количество необходимых подробностей сейчас гораздо меньше, чем бывало ранее. (Регистрационный документ, подготовленный компанией Republic Stell в 1934 г, содержал 19 897 страниц.) Сейчас весь регистрационный документ может состоять из 50 страниц или около того, а иногда и гораздо меньше. Например, солидная компания открытого типа может не перепечатывать стандартные финансовые данные, опубликованные в ее последнем годовом отчете. Эти данные "включаются ссылкой", т е. в регистрационном документе на них просто делается ссылка.

Пример регистрационного документа компании Republic Steel приведен в работе: P.M.Van Arsdell. Софога1е Finance. Ronald Press Co., New Jork, 1958. 2 Иногда КЦЕБ издает "приказ о приостановке", задерживающий продажу до тех пор, пока не будут выполнены ее требования. Заметим, между прочим, что КЦББ преследует единственную цель - проверить полноту представления информации и не имеет права препятствовать выпуску, если вся необходимая информация представлена надлежащим образом.

* Смысл этого названия легко понять, если вспомнить, что "копченая селедка" по-английски дословно звучит как "red herring". - Примеч. ред.

подчеркивая тем самым, что компания не пытается продать ценные бумаги до получения регистрационного свидетельства. В приложении Б к данной главе мы воспроизводим проспект первоначальной публичной эмиссии акций "Марвин". В большинстве проспектов каждый раздел был бы расписан более детально, но этот пример даст вам представление о сочетании полезной информации и ненужных определений, характерном для данного документа. Проспект "Марвин" также показывает, как КЦББ заботится о том, чтобы инвесторы были осведомлены о возможных опасностях покупки акций (см. раздел проспекта "Отдельные замечания"). Некоторые инвесторы шутят, что если бы они внимательно читали эти проспекты, они никогда бы не осмелились приобрести акции какого-либо нового выпуска.

После регистрации "Марвин" подготовила окончательный проспект, который отличался от предварительного только тем, что содержал последнюю цену предложения ценных бумаг и небольшие изменения, внесенные по требованию КЦББ. "Марвин" должна была распространить этот проспект среди всех покупателей и всех тех, кому предполагалось переслать ценные бумаги почтой.

"Марвин" имела и другие задачи, которые нужно было решить, прежде чем приступить к публичной эмиссии. Ей нужно было назначить регистратора для регистрации любых эмиссий ее акций и предотврашения любых несанкционированных выпусков. Она назначила трансфертного агента для контроля за движением эмитированных ценных бумаг И, наконец, проверила, не противоречит ли ее эмиссия так называемым безоблачным законам каждого штата, которые регулируют продажу ценных бумаг внутри штатов".

Определение цены нового выпуска

В процессе регистрации "Марвин" и ее подписчики начали определять цену выпуска. Во-первых, они обратили внимание на коэффициенты цена - прибыль акций основных конкурентов "Марвин". Затем они провели ряд расчетов по дисконтированию потоков денежных средств, подобных описанным в приложении А главы 4 и в главе 11. На основании большинства фактов они пришли к заключению, что рыночная стоимость акций составляет примерно 90 дол.

В то время как менеджеры "Марвин" стремились установить возможно более высокую цену на акции, подписчики проявляли ббльшую осторожность. Они не только опасались, что, если переоценить спрос инвесторов, часть акций может остаться непроданной, но и считали, что просто необходимо в некоторой степени занизить цену, чтобы заинтересовать инвесторов в приобретении акций.

Сразу после получения от КЦББ разрешения на эмиссию "Марвин" и подписчики сошлись на цене 80 дол. за акцию. 3 февраля 2009 г. "Марвин" наконец вышла на рынок, и подписчики принялись обзванивать заинтересованных покупателей акций. Выпуск пользовался популярностью среди инвесторов: у подписчиков не было трудностей с продажей акций по цене выпуска. А к концу первой недели акции уже продавались по цене 95 дол. за акцию. Эмиссия принесла руководству "Марвин" 16 млн дол. до вычета расходов на эмиссию, а стоимость 800 ООО акций, которые они оставили в собственных руках, составила 800 ООО X 95 = 76 млн дол.

" 1980 г, когда Apple Computer Inc. осуществила свою первоначальную публичную эмиссию, правительство щтата Массачусетс сочло, что это предложение ценных бумаг настолько рискованно для граждан штата, что запретило в штате продажу акций индивидуальным инвесторам. Позднее, после реализации эмиссии и роста цен на эти акции, штат отменил свое запрещение. Нет необходимости говорить, что такие действия не нашли одобрения у инвесторов штата.

Штаты обычно не запрещают эмиссии ценных бумаг честных фирм через известных подписчиков. Мы привели этот пример, чтобы проиллюстрировать потенциальную силу законов штатов о ценных бумагах и показать, почему подписчики тщательно следят за ними.