3.1.4. Модель конвертации облигаций

Особый интерес для инвестора на фондовом рынке представляют конвертируемые облигации, которые могут быть обменены на обыкновенные акции. В этой связи обращающиеся на рынке ценных бумаг облигации разделяют на два вида: конвертируемые (с правом обмена на обыкновенные акции) и неконвертируемые (обычные облигации).

Обычные облигации (nonconvertible bonds) выпускаются без права их конверсии в акции или другие ценные бумаги. Владелец обычной облигации держит ее до срока погащения, получая доход, предусмотренный условиями выпуска облигаций. При необходимости он может продать облигации до срока погащения по рыночной цене, которая зависит от величины процентной ставки, накопленного купонного дохода, периода времени до срока погашения и других рыночных факторов, рассмотренных выше.

Конвертируемые облигации (convertible bonds) дают их владельцу право на получение обыкновенных акций в определенное время по установленной цене. Фирма выпускает конверти-

Разница между 14% по облигациям с правом выкупа и 12% по облигациям без права досрочного погашения составляет премию инвестора за риск того, что кредитор может досрочно погаси- облигацию. Если в условиях выпуска предусмотрен 5-летний срок, в течение которого эмитент не имеет возможности ото звать облигацию, то по окончании этого периода при снижении процентных ставок корпорация обязательно воспользуется своей привилегией. Выкуп облигаций выгоден фирме, так как при сложившейся на 5-й год ставке 10% она может выпустить новый облигационный заем с купонной ставкой в размере 10% и уменьшить затраты по выплате купонного дохода.

Если в будущем ожидается рост процентных ставок, то возможность досрочного погашения облигации не имеет для фирмы особой цены, так как эмитент обязан выплачивать фиксированный процент, установленный при выпуске, и не будет выкупать свои облигации. Цена права досрочного выкупа определяется ожиданиями динамики изменения процентных ставок. Если ставки будут уменьшаться существенно, то цена права выкупа возрастет. Если процентные ставки падают незначительно, то цена привилегии досрочного выкупа будет небольшой.

Цена конвертации

Право проведения конвертации, как правило, принадлежит инвесторам, которые приобрели облигацию в ходе первичного размещения или на вторичном фондовом рынке. Поэтому конверсия облигаций является привилегией инвесторов, которые, принимая решение о целесообразности ее проведения, должны учесть все рыночные факторы: цену конвертации, рыночную стоимость акций и стоимость акций, получаемых в результате конверсии, доходность вложений в конвертируемые облигации и в альтернативный сектор и др.

Выпуская конвертируемые облигации, компания в проспекте эмиссии определяет все параметры и условия облигационного займа, важнейшими из которых при принятии решения о целесообразности проведения конвертации являются следующие:

1. Коэффициент конвертации, т.е. число акций, которые получает инвестор при обмене одной облигации на акции.

русмые облигации, чтобы быстрее реализовать облигационный выпуск и заинтересовать инвесторов в приобретении именно с"оих облигаций В связи с тем что на фондовом рынке существует острая конкуренция среди эмитентов за финансовые ресурсы инвесторов, фирмы при выпуске ценных бумаг стремятся выбрать именно такие бумаги, условия обращения которых были бы наиболее привлекательны для инвесторов. Преимущества конвертируемых облигаций заключаются в том, что они обладают и свойствами облигаций, и свойствами обыкновенных акций. Поэтому их иногда называют гибридными ценными бу-ма!ами. Как одлтаппя эта ценная бумага обеспечивает безопасность вложений и гарантирует возврат денежных средств с определенными при выпуске процентами. Конвертируемая облигация обладает также свойствами обыкновенных акций с точки зрения возрастания капитала. Эти облигации привлекают инвесторов, которые хотят приумножить свой капитал вследствие роста фирмы и в то же время обезопасить свои вложения. До тех пор, пока инвестор сохраняет эти облигации, они приносят ему фиксированный доход. Если владелец облигации видит, что фирма развивается успешно и соответственно растет курсовая стоимость акций, то он может реализовать свое право конверсии и обменять облигации на обыкновенные акции.

2. Цена конвертации, т.е. иена приобретения одной акции в результате конверсии. Цена конвертации (Р) определяется по

формуле;

Рк л ,

где Н - номинальная стоимость конвертируемой облигации; К - коэффициент конвертации.

Пример. Если компания продает инвесторам облигации по номиналу 1 тыс. руб., каждую из которых можно обменять на 10 обыкновенных акций, то цена конвертации составляет 100 руб. Таким образом, инвестор при покупке облигации заранее знает цену, по которой ему будут переданы акции в случае конверсии. В нашем примере инвестору обмен облигации на акции выгоден в том случае, если рыночная цена обыкновенной акции превышает 100 руб. Если же рыночная цена обыкновенной акции ниже цены конверсии, то облигационеру не имеет смысла конвертировать облигацию в акции. В этом случае он безусловно предпочтет держать облигацию, получая фиксированный доход.

Условия конвертации могут меняться с течением времени. Обычно конвертационная цена остается неизменной в течение определенного периода, после чего она может повышаться. Например, облигация номиналом 1 тыс. руб. может иметь конвер-тационную цену в течение первых двух лет 100 руб., в течение следующих двух лет - 125 руб., в течение последующих лет - 200 руб. и т.д. Соответственно при конвертации одной облигации в первые два года инвестор получит 10 акций, в следующие два года - 8 акций, в последующие годы - 5 акций. С течением времени облигация конвертируется во все меньшее число акций, поэтому инвестору выгодна более ранняя конвертация, чтобы избежать обесценения капитала.

Динамика изменения рыночной цены акций и конвертаци-онной цены, по которой инвестор производит обмен облигаций на обыкновенные акции, показана на рисунке 3.3.

Предположим, компания периодически повышает конверта-ционную цену. На первом этапе до точки А инвестору не имеет смысла конвертировать облигации, так как цена конвертации выше рыночной цены акций. В случае конвертации он на вложенный капитал получит меньшее количество акций, чем при их приобретении на рынке. Точка А представляет собой точку равновесия, в которой конвертационная цена сравнялась с текущей ценой