В 3,7 раза, а в начале 1985 г., когда величина EPS составляла 3,85 дол., - в 8,1 раза.
Довольно недавно акции компании Coleco Industries (производитель плавательных бассейнов, ифушек, кукол и бытовой электроники) выросли от 3 в 1979 г. до 65 в 1983 г., когда серия выпускаемых ею кукол стала невероятно модной. В 1985 г. акции Coleco упали ниже 10. Отдельные ценные бумаги, которые сегодня являются крайне привлекательными, в некоем будущем станут столь же непривлекательными.
Сравнительный отбор
Для сравнительного отбора альтернативных инвестиционных возможностей нужна оценка ценных бумаг, чтобы можно было в любое время сопоставить их привлекательность с точки зрения доходности и риска. Для этого следует использовать только последовательные аналитические процедуры, а прогнозы будущих состояний отраслей и компаний должны опираться на внутренне согласованные прогнозы будущей динамики экономики и рынков капитала. Если для покупки выбраны акции Dow Chemical, они должны быть более привлекательными, чем акции компаний Union Carbide, Hercules, Monsanto или другие акции с сопоставимыми инвестиционными характеристиками. В силу этого изолированный анализ и оценка отдельных ценных бумаг есть занятие
Таблица 1.1. Корректировка объема продаж
для достижения сопоставимости (в млн дол.)
| 1985 г. | 1984 г. | 1983 г. |
Amoco (Standard Oil of Indiana) Чистый объем продаж (по отчету) Без акцизного налога | 26 922 1615 | 26 949 1555 | 27 635 1557 |
Chevron Чистый объем продаж (по отчету) С акцизным налогом | 43 845 2 103 | 46 173 1957 | 28 411* 1 069 |
Чистый объем продаж за вычетом акцизного налога | 41 742 | 44 216 | 27 342 |
Mobil Чистый объем продаж (по отчету) С акцизным налогом Чистый объем продаж за вычетом акцизного налога | 59 458 3 498 55 960 | 59 492 3 445 56 047 | 57 996 3 389 54 067 |
До приобретения Gulf Oil.
Принятие решений об инвестициях
Инвестиционные решения можно рассматривать как единый процесс, в котором особую роль играет анализ ценных бумаг. Для управления портфелем, чему посвящены почти все другие учебники, нужно последовательно применять анализ экономики, рынков капитала и секторов для определения целей и измерения эффективности. Роль анализа ценных бумаг в процессе принятия инвестиционных решений заключается в вьщелении недооцененных или умеренно оцененных ценных бумаг, которые почти наверняка принесут желаемый результат.
Принимающий решение - будь это менеджер портфеля или консультирующий его аналитик - занимается покупкой всяких привлекательных вещей в магазине уцененных товаров. Подобно хорошему продавцу, аналитик предоставляет информацию об относительных достоинствах всякой всячины, выставленной в магазине. Обсуждению подлежат качество, надежность, послепродажное обслуживание и прежде всего цена. Не заводя аналогию слишком далеко, можно сказать, что знающий покупатель будет располагать подробными описаниями того, что ему нужно, а продавец будет знать о сравнительной ценности товаров и сможет легко найти нужное.
непрактичное и бесплодное. Нельзя разумно оценить ценную бумагу, если не сравнивать ее с другими ценными бумагами или с общим инвестиционным климатом.
Последовательность и сопоставимость настолько важны, что заслуживают статуса двойной цели аналитика ценных бумаг. Последовательность предполагает единообразие и сопоставимость показателей отдельной компании во времени, а сопоставимость требует единообразия при расчете показателей для различных компаний. Инвестор, не владеющий последовательными и сопоставимыми данными, не может здраво судить о завышенности или заниженности цен. Например, компания Amoco Софога11оп (бывшая Standard Oil of Indiana) не включает акцизные налоги в показатель «выручка от продаж и иных операций», а компании Mobil и Chevron - включают. Данные из таблицы 1.1 свидетельствуют, что для сопоставления этих трех компаний необходимо учитывать этот факт.
Для Amoco в 1985 г. акцизный налог составлял 6% от чистых продаж, для Chevron - 5% и для Mobil - 6,3%. Речь идет о показателе, который достаточно существенно влияет на сопоставимость расходов и доходов Amoco и двух других компаний. Более того, поскольку в 1983-1985 гг. величина акцизного налога в процентах к объему продаж была для трех компаний разной, она отразилась бы и на оценке относительного падения продаж в каждой компании.
Профессия аналитика ценных бумаг
В ходе оценки ценных бумаг аналитик должен:
•получить верное представление о деятельности компании за достаточно представительный период времени;
•тщательно оценить прибыльность компании в настоящий момент;
•составить прогноз будущей прибыльности и роста и при этом дать разумную оценку надежности прогноза;
•на основе всех предьщущих оценок оценить саму компанию и ее ценные бумаги, причем эта оценка должна быть в среднем более надежной, чем рыночная.
Чтобы получать надежные результаты, аналитик должен подходить к делу настойчиво, тщательно и последовательно. Нельзя ничего принимать на веру и нельзя терять скептического отношения к миру.
Если обстоятельства не позволяют собрать и проанализировать достаточный объем надежной информации, аналитик должен поставить под вопрос достоверность любых выводов. Профессиональный подход требует и того, чтобы на результаты анализа как можно меньше влияли те, кто заинтересован в результатах.
Обусловленность прогнозов н рнск
Нужно отдавать себе отчет, что прибыльность всех предприятий и рыночная цена их акций до известной степени обусловлены (или находятся под влиянием) внешними факторами, и прежде всего общим состоянием экономики и фондового рынка.
Анализируя и оценивая компании, аналитик должен стремиться оценить такие факторы риска, как устаревание продукции, интенсивность конкуренции, доля постоянных расходов в полных издержках, уровень задолженности и изменчивость доходов. Это позволяет точнее определить риск, что стало новым аспектом анализа ценных бумаг. Рискованность ценной бумаги самой по себе или в сочетании с другими может быть измерена таким образом, что это окажется полезным инвестору, конструирующему портфель. Поэтому аналитик должен быть готов к необходимости поставлять такую информацию.
Аналитики должны с известной достоверностью оценивать степень неопределенности своих прогнозов. Можно, например, использовать баллы - от 1 до 5 или ранжировать оценки показателей доходности и цен. Об оценках риска речь будет идти ниже в нескольких главах, и прежде всего там, где рассматриваются анализ финансовой отчетности, прогнозирование показателей доходности и дивидендов, оценка обыкновенных акций.