с расчетом на понижение курса. - Примеч. переводчика.

Прошлом ВОЗМОЖНОСТЯХ, подбивали людей к тому, чтобы платить заоблачные цены за находяшиеся вне денег колл-опционы, которые к дате погашения преврашались в бумажный мусор. Такие цены устанавливаются, естественно, не действием фундаментальных факторов, влияющих на компанию и не затрагивающих условия торговых сделок, но спекулянтами и торговцами ценными бумагами, которые стремятся нейтрализовать краткосрочные риски.

Колл-опционы можно использовать для уменьшения риска следующим образом:

•Создание колл-опциона на портфель признано как метод создания своего рода облигаций.

•Риск по короткой продаже* можно уменьшить, приобретя контракт на колл-опцион. Например, тот, кто уверен, что компания Intel не вьщержит отраслевого или общеэкономического спада, может осуществить короткую продажу по 36 V4. затем купить двухмесячный колл-опцион по 2 V4 и быть уверенным, что потери не могут превысить 6 пунктов (40 - 36 1/4 -ь 2 Vg = 5 Vg)-

•Нервный покупатель акций Intel может купить фидуциарный колл-опцион, то есть такой, в котором цена исполнения при определенном условии приносит процент. Вместо того чтобы с риском вложить в 100 акций 3625 дол., человек может сохранить 3500 дол. при себе и приобрести 35 двухмесячных колл-опционов по 4 Д, в результате чего общие вложения составят 3925 дол., но при этом возможные потери будут офаничены расходами на покупку опционов за вычетом заработанных процентов.

Пут-опционы. Пут-опционы, то есть право продать 100 акций продавцу (подписчику) конфакта по определенной цене в любой момент определенного периода времени, являются зеркальным офажением колл-опционов. Проиллюсфируем их полезность.

Пример. 22 апреля 1980 г. душеприказчик получает большие пакеты акций корпораций Chevron, Exxon и Mobil, которые нужно продать, чтобы в следующем декабре и январе заплатить налог на наследство. Будучи убежденным, что цены этих акций - 34 /4. 29 V4 " 6 V4 - соответственно занижены, душеприказчик покупает пут-опционы для защиты от понижения курса. Затем начинается небольшое оживление на международных рынках нефти, и акции оказываются проданными по цене 36 /g, 35 и 39 V4 соответственно. Пут-опционы пропадают или оказываются реализованными по номиналу. Пакеты акций стоили 695 тыс. дол., защита от падения цен - 15 тыс. дол., но благодаря отсрочке реализации за акции удалось получить на 73 тыс. дол. больше.

Покупка пут-опциона позволяет достаточно дешево подстраховать позиции инвестора. Будучи убежденным, что акции компании а недооценены, но опасаясь неблагоприятных изменений уровня рынка в целом, инвестор покупает 1000 акций по 52 Д Ю семимесячных пут-опционов с ценой исполнения 50 по 2 4- Таким образом, в защищенные от падения цен акции вложено в целом 55 тыс. дол. и есть надежда на рост курса. (Напротив, двухмесячные пут-опционы с ценой исполнения 35 для акций Intel, продающихся по цене 36 Д, вполне логично оказываются более дорогими, поскольку цена акций Intel более изменчива. За более краткосрочную защиту приходится платить 2 Д.)

Синтетические конвертируемые

Аналитик, покупая колл-опционы и казначейские векселя, может сам конструировать удобные для него конвертируемые ценные бумаги. Обычно используют смесь из 10% колл-опционов и 90% инструментов рынка денег. Соединив казначейские векселя на 1000 дол. с находящимися слегка вне денег колл-опционами, аналитик получает синтетическую конвертируемую не имеющую залога облигацию с фиксированной нижней границей доходности, для которой не существует ни процентного, ни кредитного рисков. Повышая или понижая цену исполнения опционов, можно подгонять условия конвертации к текущему уровню рынка. Насколько лучше для инвесторов было бы иметь дело с такими конструкциями, а не с конвертируемыми облигациями корпорации USX! При сокращении срока исполнения колл-опционов срочная стоимость растет, но конвертируемые, которые не дают повышения стоимости актива в первые три года владения или быстрее, вряд ли окажутся выгодным вложением средств. Примерно в такие сроки должны происходить ликвидация или конвертация в обыкновенные акции.

Использование синтетических конвертируемых облигаций дает инвестору возможность получать в нужное время акции выбранных им компаний. Если оценка была проведена должным образом, то наилучшими окажутся возможности, создаваемые аналитиками, а не финансовыми руководителями корпораций и их инвестиционными банкирами, которые нацелены на то, чтобы при благоприятном рынке сбыть акции по завышенным ценам.

Корректировка позиций

Лимитированные приказы и приказы на противодействие убыткам давно используются для управления торговлей акциями. В некоторых отношениях опционы можно рассматривать как средство получить плату за то, что все равно предполагается сделать. После того, как акции компании X поднялись от 40 до 60, от заниженной цены к завышенной, инвестор начинает размышлять о том, чтобы переложить следующие 20

пунктов роста на кого-либо другого, но компания пока еще в полном порядке. Продать колл-опционы с ценой исполнения 60 - то же самое, что распорядиться о продаже, но принять при этом 4 пункта в виде премии. Продажа такого колл-опциона может быть способом сэкономить на комиссионных брокеру.

Если инвестор был бы рад купить акции компании У по 25, тогда как они продаются по 28, с его стороны было бы логичным продать ему за 1 Д семимесячный пут-опцион с ценой исполнения 25. Это то же самое, что получить деньги за лимитированный приказ продавать ниже рынка и чистая стоимость оказывается равной 23 Д.

В общем, аналитик ценных бумаг питает отвращение к покупке опционов или акций, покрытых опционами, потому что эта стратегия требует очень точного, превышающего возможности аналитика предвидения будущих цен. Аналитик обязан точно учитывать все факторы, имеющие непосредственное отношение к анализируемой компании, но это не относится к факторам, влияющим на динамику движения отраслей, секторов и рынка в целом, которые могут определить результаты инвестирования в краткосрочной перспективе, равной длительности опционных контрактов. Поэтому продавец покрытого колл-опциона может избегать контактов с теми, кто занимается отбором акций для инвестирования, поскольку в нем ценят как раз искусство сбывать опционы по завышенной цене и он должен избегать досрочного погашения.