назад Оглавление вперед


[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [ 157 ] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227]


157

Результатом этого анализа и выявления возможных кандидатов на банкротство оказываются показатели, помогающие аналитику определять компании, которые, по мнению инвесторов, являются кандидатами на рост или понижение кредитного рейтинга. Если значение ZETA-оценки падает ниже 2,9, значит, рейтинг компании обречен стать ниже ВВВ, то есть выпадает из группы бумаг инвестиционного класса.

Роль отчетных показателей

Судить о защищенности и надежности займов можно только по данным об эффективности компании. Чтобы определить степень обеспеченности долга, аналитик стремится измерить показатели качества, которые уже продемонстрировали свою надежность и, тем самым, дают надежду на будущее. Исследование возможностей благоприятного изменения дел в будущем - это занятие для покупателей мусорных облигаций и сомнительных акций.

В отдельных случаях, когда речь идет о солидных и надежных заемщиках, аналитику достаточно изучить отчетные данные о прибыльности и ликвидности, чтобы установить защищенность займов при неблагоприятном развитии экономической ситуации. Но в обычном случае единственно надежными источниками анализа являются откорректированные отчеты о прибылях и убытках и балансовые отчеты. О необходимых корректировках мы уже рассказали в части 2 этой книги.

Отчетность, особенно очищенная от приукращивания, является также лучшим источником для понимания перспектив развития. Для исследования перспектив лучше всего брать новейшие данные о чувствительности к макроэкономическим и отраслевым факторам. Аналитик может многое понять благодаря пристальному наблюдению за тем, как компания реагирует на превратности товарных рынков.

Покрытие лолга: стабильность и изменчивость

Покупатель облигаций обычно принимает неизбежность процентного риска, особенно в случае долгосрочных облигаций, но не намерен принимать кредитный риск, да еще и без соответствующей компенсации. Предпочтительнее иметь небольшой, но стабильный показатель покрытия долга, чем в среднем более высокий, но очень изменчивый.

Критерии оценки способности компании выплатить долг должны в первую очередь учитывать отраслевые характеристики (и во вторую - характеристики компании). Если в силу самой природы бизнеса компания получает стабильный приток денег, приемлема очень небольшая степень покрытия долга. Именно в силу стабильности доходов производители электроэнергии демонстрируют множество примеров высокока-

Рассмотрение рейтингов см.: Hawkins D.F., Brown В.А., and Campbell W.J. Rating Industrial Bonds. Morristown, New Jersey: Financial Executives Research Foundation, 1983.



чественных выпусков облигаций. Впрочем, даже в этой области развитие атомных электростанций сильно переменило сложившиеся показатели роста и стабильности. Жизнь постоянно напоминает нам, что нельзя уж слишком полагаться на традиционные правила и соотношения.

Перестройки

Если компания решительно меняет структуру бизнеса или финансирования, аналитику приходится перерабатывать и пересматривать важнейшие статистические показатели. Если при этом есть возможность выделить какой-то отраслевой сектор, часть данных за прошлые периоды можно использовать без радикальной переработки. В других случаях при конструировании будущих финансовых отчетов аналитику приходится опираться на свое воображение и здравый смысл.

Если перестройка затрагивает в основном финансирование компании, задача аналитика сравнительно проста. В случае выкупа компаний в кредит, например, у руководства отсутствует возможность занимать средства, и направление развития бизнеса в известной степени предопределено. Неизбежно ограничение капиталовложений, и потребуется какое-то время на погашение кредита, взятого на выкуп акций. Когда в структуре капитала происходит сравнительно небольшое вытеснение долга собственными средствами, такого рода последствия обычно не возникают.

Определение кредитоспособности

Руководителям корпоративных финансов, кредиторам и инвесторам полезно использовать широкое определение кредитоспособности. Когда речь идет не о кратковременных спекуляциях, а об инвестициях в акции и облигации, инвестор должен оценить следующие три фактора:

1)способность компании при неблагоприятном положении в отрасли или в экономике в целом продолжать деятельность, не допуская больших потерь или сокращения производства;

2)способность компании в течение достаточно длительного времени отвечать по текущим обязательствам и обслуживать долговые обязательства даже при возникновении неблагоприятной ситуации;

3)способность компании получить доступ к новым источникам финансирования, чтобы обновить или расширить критически важные для нее направления бизнеса даже при возникновении неблагоприятной ситуации.

Поскольку достоверная оценка таких факторов в принципе невозможна, при прогнозировании величины и стабильности будущих доходов важна оценка степени обеспеченности кредитов.



Глава 25

Критерии инвестирования в облигации

Чтобы системным образом осуществлять постоянную отбраковку облигаций, нужно единообразно применять критерии кредитоспособности. Возможны совершенно оправданные исключения, но начинать нужно с определенных критериев, позволяющих отделить облигации, непригодные для инвестирования. Попытки узаконить такие критерии для финансовых организаций оказались неудачными, потому что в качестве критериев использовали статистические коэффициенты, которые могут и не отражать основные характеристики экономической и отраслевой ситуации, определяющие будущие сделки.

Классическим примером является принятое в 1929 г. штатом Нью-Йорк решение о том, что облигации железнодорожных компаний могут быть использованы сберегательными банками и доверительными инвестиционными фондами при меньшем, чем до этого, значении прибыльности. Как раз накануне серьезного ухудшения в экономическом положении железных дорог объем железнодорожных облигаций, признаваемых законом как «безопасное» вложение капитала, был увеличен на 64,3%. По 22% этих облигаций в следующее десятилетие, которое пришлось на эпоху Великой депрессии, выплаты были прекращены.

Как бы то ни было, но само наличие количественных критериев заставляет аналитика со вниманием отнестись ко всем предлагаемым отступлениям от этих критериев.

[Старт] [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] [11] [12] [13] [14] [15] [16] [17] [18] [19] [20] [21] [22] [23] [24] [25] [26] [27] [28] [29] [30] [31] [32] [33] [34] [35] [36] [37] [38] [39] [40] [41] [42] [43] [44] [45] [46] [47] [48] [49] [50] [51] [52] [53] [54] [55] [56] [57] [58] [59] [60] [61] [62] [63] [64] [65] [66] [67] [68] [69] [70] [71] [72] [73] [74] [75] [76] [77] [78] [79] [80] [81] [82] [83] [84] [85] [86] [87] [88] [89] [90] [91] [92] [93] [94] [95] [96] [97] [98] [99] [100] [101] [102] [103] [104] [105] [106] [107] [108] [109] [110] [111] [112] [113] [114] [115] [116] [117] [118] [119] [120] [121] [122] [123] [124] [125] [126] [127] [128] [129] [130] [131] [132] [133] [134] [135] [136] [137] [138] [139] [140] [141] [142] [143] [144] [145] [146] [147] [148] [149] [150] [151] [152] [153] [154] [155] [156] [ 157 ] [158] [159] [160] [161] [162] [163] [164] [165] [166] [167] [168] [169] [170] [171] [172] [173] [174] [175] [176] [177] [178] [179] [180] [181] [182] [183] [184] [185] [186] [187] [188] [189] [190] [191] [192] [193] [194] [195] [196] [197] [198] [199] [200] [201] [202] [203] [204] [205] [206] [207] [208] [209] [210] [211] [212] [213] [214] [215] [216] [217] [218] [219] [220] [221] [222] [223] [224] [225] [226] [227]